周二机构一致看好的十大金股

原标题：周二机构一致看好的十大金股

伯特利（603596）公司深度报告：短期EPB和轻量化产品放量 长期有望成为ADAS系统集成供应商

　　类别：公司机构：长城证券（002939）股份有限公司研究员：孙志东/刘欣畅/刘佳日期：2019-12-09

　　伯特利聚焦汽车制动，产品持续升级。公司最开始生产制动盘、卡钳等机械部件，后来生产制造EPB、ESC、ABS 等技术壁垒很高的电控制动系统，19 年又发布了独立自主正向研发的线控制动系统。不仅产品技术难度持续升级，面对竞争对手越来越少，而且产品单价持续提升。线控制动的产品单套价格高达2000 元，是公司EPB 的2 倍左右，是ESC 的1.8 倍左右，是液压ABS 的3-4 倍，单套盘式制动器总成(前轮或者后轮)均价在700 元左右。

短期业绩弹性主要来自以下两个方面：

　　①EPB 渗透率提升，伯特利作为国产EPB 龙头，将充分受益。目前ABS和ESC 在乘用车中的渗透率已经很高，但是EPB 渗透率相对偏低(预计主流乘用车18 年为39%左右)，对标ABS 和ESC，未来渗透率将提升至80%以上。公司2012 年量产EPB，是国内第一家量产EPB 的厂商，国产EPB 主要竞争对手只有力邦合信和亚太股份（002284），力邦合信其IPO 计划在18年被否决，并且其主要客户为众泰、猎豹等，预计这两年业绩也面临较大压力，亚太股份19 年才刚量产EPB，但公司2017 年至今归母净利润持续负增长，2017、2018 年归母净利润分别为0.83 亿元、0.08 亿元，同比降幅依次为42.2%、90.5%，2019 前三季度亚太股份亏损7500 万元。针对新能源汽车，伯特利首创双控电子驻车制动系统(D-EPB)，该系统成本增加10 元左右，但省掉的P 档锁止机构成本在500-800 元左右，降本效果显著，预计会在新能源汽车中快速推广。

　　②受益于通用方面的轻量化产品放量，并且总成占比提升，产品结构改善，盈利能力将提升。轻量化业务收入增长最直接的推动因素为19 年年初和19 年10 月份伯特利本部和通用汽车签订的两个大订单：2019 年年初伯特利本部与墨西哥通用签订T1XX 铸铝前转向节合同，2019 年年初至10 月份该项目已实现1.46 亿元收入。2019 年10 月伯特利本部又拿下通用26 份产品供货定点合同，预计2020 年给伯特利带来新增收入约4亿元，全生命周期(2019-2026)累计收入预计超18 亿元。另外，以下三方面因素也有助于轻量化业务业绩释放：①从通用Tier2 转Tier1，从销售毛坯件到销售精加工成品，产品结构改改善，毛利率将提升。②由控股子公司转向公司本部直接负责生产，少数股东损益占比将会下降，更多的利润会留存在上市公司。③轻量化制动零部件产品目前以铸铝转向节为主，未来可拓宽至铝合金制动盘、铝合金卡钳等。

　　长期成长空间：在线控制动系统基础上打造智能驾驶系统，有望成为ADAS 系统集成供应商。2019 年7 月伯特利发布集成式线控制动系统(WCBS)，该系统属于“One-box”的方案，为未来的主流技术路线。该系统目前在奇瑞、吉利等多家品牌的车型上测试，配套车型预计2020 年9 月上市。ADAS 主要包括传感器感知层面、识别及算法决策层面及操控系统执行层面等。操控系统执行层面，目前伯特利已经掌握核心技术，有深厚积淀，公司的EPB、ABS、ESC 等都已经量产，线控制动系统目前已经开发完成正在做测试。线控制动是L3 级别智能驾驶的执行层面的终极解决方案，而伯特利是全球范围内掌握线控制动技术的少数几家厂商之一。传感器层面，公司积极布局，进行车载前视摄像头的研发。算法识别层面，公司在EPB、ABS、ESC、线控制动等产品的研发过程中，积累了相关经验，为后续开发ADAS 系统的算法提供的了良好的基础。我们认为伯特利中长期来看有望成为ADAS 系统集成供应商，届时公司成长天花板将大幅提升。

　　投资建议：公司聚焦汽车制动，产品持续升级。短期受益于EPB 渗透率提升和轻量化产品放量，中长期在线控制动系统基础上打造智能驾驶系统，有望成为ADAS 系统集成供应商。保守预计公司2019-2021 年总营收依次为29.89、35.86、41.01 亿元，增速依次为14.0%、20.0%、14.4%，归母净利润依次为4.35、5.45、6.46 亿元，增速依次为83.2%、25.5%、18.4%，当前市值80.6 亿元，对应PE 依次为18.5、14.8、12.5 倍。考虑当前市场风险偏好和公司自身基本面，给予公司2020 年25 倍PE，2020 年目标价33.34 元，当前股价为19.71 元，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

　　风险提示：①新产品推广不及预期；②核心客户销量不及预期；③美国通用经营出现问题。

数据港（603881）重大事件快评：再获阿里订单 进一步夯实增长基础

　　类别：公司机构：国信证券股份有限公司研究员：程成/马成龙日期：2019-12-06

事项：

　　近日，公司收到阿里巴巴建设数据中心的意向函，与公司合作建设HB41、HB33、GH13、JN13 四个数据中心，此为18 年5 月约定的各项目需求意向函基础上的新增量。此批数据中心预计自开工之日内18 个月内交付，预计10 年运营期内数据中心服务费(不含电力)总金额约24.4 亿元。

评论：

再获大单，运营规模进一步增大

　　本次24.4 亿收入的订单，在价格与前次一致的情况下，我们测算新增的机柜数在4000~5000 个之间。在此之前，公司在手订单对应2020 年底的总运营机柜数在3 万个左右，意味运营规模和能力增长了13%~17%。此批次数据中心若于明年开始投入建设，预计2021 年底全部交付，保证了公司收入规模在2022 至2023 年的成长性，公司业务持续快速增长期进一步拉长。

　　带来一定收入弹性的同时，建设资金压力也进一步增加

　　在此批次数据中心投入运营后，24.4 亿的收入分10 年收取，每年给公司收入规模增加2.44 亿元。根据我们之前的测算，届时公司在运营的数据中心收入规模在16~19 亿间，弹性在14%上下。

　　目前，公司承接并正在建设大量的阿里数据中心建设项目，资金压力较大，三季度财务费用增加到了历史最高的8.68%(去年同期3.36%)，近两年的项目密集建设期预计会持续带来财务压力。

　　而随着大量数据中心于2020/2021 年集中交付并运营，收入有望实现快速增长，将逐步缓解资金压力，届时利润弹性将较大。

看好后续收入及利润端的释放，维持“增持”评级

　　随着2019~2020 年建设项目的逐步交付，经过1~2 年的上电率爬坡，我们预计公司2019~2021 年的收入增速为6.5%/38.7%/33.8%，EBITDA 为4.20/6.63/9.68 亿元，净利润为1.48/2.02/3.21 亿元，后续利润弹性较大。目前2019~2021年EV/EBITDA 倍数分别为23/15/10 倍，目前估值较低，维持“增持”评级。

　　风险提示：公司项目建设速度不达预期风险；公司现金流紧张风险；上电率不达预期风险。

宏大爆破：JK导弹出口立项获批 静待军贸订单落地

　　类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：冯福章/余平 日期：2019-12-06

　　一、事件：2019 年12 月5 日，宏大爆破（002683）公告自主研制的JK 新型制导武器项目出口立项获得国家有关部门批复同意。这是随2019 年7月18 日HD-1 超音速巡航导弹出口立项许可获批后又一重磅军贸武器出口许可立项落地，意义重大。

　　二、JK：自主研制的新型制导武器项目，一款超小型的精确制导导弹，根据国际军贸市场需求导向研制，国际军贸市场空间大且易于销售。

JK：一款单兵配备、可采用榴弹发射器发射的超小型精确制导导弹。

　　JK 对标美国长矛导弹，发展意义在于：固定及慢速运动的小型目标，或隐匿的狙击手及多人操作武器等，这类目标均会对步兵构成生命威胁，但是传统的单兵武器因射程和杀伤力限制，无法及时、有效地消灭这类威胁，超小制导导弹可以精确消灭这类目标，以提升步兵战车存活率。JK 的核心优势在于：成本低、射程远且精确制导、弹重较轻携带方便、可采用榴弹发射器发射因此可快速完成士兵训练。

　　不止于榴弹发射器发射，超小型制导导弹载体众多，未来或成为无人战争利器：此类弹还能够安装在无人机、无人地面车、无人水面艇上，成为无人战争中的打击利器。我们认为，JK 导弹未来有望获得系列化发展。

　　JK 导弹根据国际军贸市场需求研制，国际军贸市场空间大且易于销售。参考美国长矛价格3000 美金/枚，再加上单兵配置需求量大，JK导弹军贸市场需求广阔，且价格低对军贸销售订单落地可实现性强。

我们认为JK 导弹一旦定型或将有订单快速落地，贡献业绩可期。

　　三、另一款军贸导弹，性能超越印俄联合研制的布拉莫斯的HD-1 超音速巡航导弹，军贸市场空间很大。HD-1 与布拉莫斯相比具备速度快、弹头大、体积小、重量轻的特点，核心优势在于采用固体冲压发动机。据印度《经济时报》，印度在中印边境部署的布拉莫斯巡航导弹团，100枚布拉莫斯导弹总价值近6.5 亿美金。我们认为HD-1 性能超越布拉莫斯，单价、军贸市场空间更具空间。

　　四、宏大爆破依托HD、JK 两型军贸型导弹，打破了国内传统军品的研制及商业模式，有望获得快速发展。

　　第一，宏大爆破走的是军贸赛道，这是一条改变传统军品研制、销售、利润等商业模式的高成长发展路径。不同于国内军工产品的商业式，军贸赛道至少有以下优势：

1)市场空间方面：军贸面向全球客户采购，市场空间更大。

　　2)军品利润方面：国内军品的保军属性强于商品属性。但是，军贸产品纯粹作为商品以获取利润为首要原则，这是拥有高利润模式的产业。

　　3)研制周期方面：军贸产品省去国内繁琐的研制路径，研制周期大大缩短。

　　第二，宏大爆破走的是“利用自有资金研制武器总体”的新路径，打破了依靠国家军费投入的传统路径。HD-1 导弹将为我国尖端武器发展贡献新力量、新模式，或形成军民融合典型示范效应。我们认为，HD-1 导弹可以助力宏大爆破成为国内军民融合标杆企业。体现在：

　　1)研制费用方面：实现资本的融合。HD-1 项目由上市公司自筹资金进行装备研制，打破了传统的依靠国家军费投入研制的路径。

　　2)技术、人才方面的融合：HD-1 项目的高起点是固体冲压发动机技术，即实现了技术、人才方面的军民融合。相对于体制内机制更为灵活，研制效率或将大幅提升。

　　我们认为，HD、JK 两大系列军贸导弹，可将其作为期权，目前出口立项批文均已落地，未来导弹定型、订单落地都将逐步放大期权，且越到后期期权增长速度越大！

　　五、基本盘：布局民爆、矿服、军工三大领域，2019 年预计3 亿元利润，2020 年预计4 亿元利润，向下有支撑！

　　民爆：牌照生意及区域封锁特征拥有很深的护城河，公司基本整合广东省民爆产能并获得稳健发展，受宏观经济波动较小，并贡献稳定的利润和现金流。

　　矿服：作为国内规模领先的矿服龙头企业，主要面向中高端矿服市场。因大型矿山业主倾向于持续运营导致中高端矿服市场周期性较弱。

　　公司将显著受益于国内矿服市场以下发展趋势：①矿主专注拿采矿权将矿服业务外包；②矿服行业集中度提升，市场份额向龙头企业集中；③一带一路带来的海外矿服订单增加等。2019H1，公司矿服业务营收同比增长超过30%。

　　传统军工：子公司明华机械是国内14 家地方军工国企之一。受益于实战化训练推进，2019H1 营收同比增长100%。此外，公司依托合伙创业制平台打造军工集团发展模式，目前宏大天成作为单兵装备平台19 年已经贡献利润，宏大和创作为智能弹药平台预计20 年产生订单并贡献利润。

　　我们预计，公司现有3 大业务在2019 年预计贡献3 亿元利润，2020年贡献4 亿元利润，将对目前基本盘有效支撑，向上成长弹性重点看HD-1、JK 两型外贸导弹的发展情况！

　　六、投资建议：宏大爆破传统矿服、民爆、军工等业务是当前重要业绩支撑，将有效夯实基本盘；JK、HD 两型导弹可作为期权，目前出口立项批文均已落地，未来随着导弹定型、订单落地将逐步放大期权，且越到后期越将加速放大。我们预计2019-2021年净利润分别为3.03、4.02、6.84 亿元，对应当前股价的PE 分别为34X、26X、15X。维持“买入-A ”评级。

　　七、风险提示：JK、HD 两型导弹定型进展、军贸订单具有不确定性，或不及市场预期。

恒为科技（603496）重大事件快评：网络可视化龙头中标移动大单 跨越拐点成长可期

　　类别：公司 机构：国信证券股份有限公司 研究员：熊莉/于威业 日期：2019-12-05

事项：

　　据采招网信息，12月5日恒为科技中标“中国移动2019年至2020年汇聚分流设备集中采购项目”，标段1为第三中标候选人，投标报价4018 万元(不含税)，中标份额20%，中标单价41001 元/台；标段2 为第三中标候选人，投标报价3878 万元(不含税)，中标份额20%，中标单价46800 元/台；标段3 为第二中标候选人，投标报价1.72 亿元(不含税)，中标份额30%。

国信计算机观点：

　　1)公司三个标段合计中标金额为6749.74 万元，占比2018 年营业收入的15.65%，有望对公司业绩产生重要影响。前三季度业绩表现不佳，此次中标有望奠定四季度业绩回暖的基础。

　　2)恒为科技是国内领先的网络可视化和嵌入式计算厂商。恒为科技是国内网络可视化行业的龙头厂商之一，同时也发展了嵌入式计算的相关业务。网络可视化是网络空间里的摄像头，通过网络流量的采集与深度检测技术，实现对网络的监测、识别、统计等多种功能。目前主要应用场景在政府和运营商。恒为网络可视化业务占比达到84%，近五年复合增速达到29.9%，保持高增长态势。

　　3)2019 年为业绩小年，未来持续高增长可期，竞争格局稳定。公司近五年营收复合增速达到28.7%，公司扣非归母净利润近五年复合增速为30.9%，18 年利润增速为39.07%，业绩呈现高景气。19 年前三季度业绩下滑，主要是运营商订单有所推迟，预计20 年订单将充分释放。网络可视化各公司产业链位置有所差异，导致一些财务指标不同。从恒为科技、中新赛克（002912）、迪普科技（300768）的网络可视化业务来看，各公司保持相对稳定的比例，显示竞争格局稳定。恒为毛利率较低，而人均指标较高，主要是因为公司面向集成商销售，而非直面客户。产品标准化程度较高，让利一部分给集成商，且公司整体人员较少。

　　4)网络可视化业务长期逻辑不变，自主可控推动嵌入式计算业务。根据赛迪顾问的统计，18 年我国网络可视化市场约为200 亿，持续高增长。网络升级、流量爆发对硬件设备的网络端口提出了更高的要求，也驱动网络可视化设备的升级和新增。目前我国骨干网正在向超100G 升级，固网千兆宽带开始商用，数据中心持续高增长，5G 未来将带来流量新一轮爆发，均会带来网络可视化行业的持续增长。嵌入式计算方面，恒为积极参与自主可控的建设，目前业务体量较小，有望持续高增长。

　　预计2019 年为公司业绩低点，2020 年随着政府对信息安全投入加大，以及网络端口不断扩容，公司订单将出现反弹。

　　预计公司 2019-2021 年归母净利润分别为 1.17/1.64/2.24 亿元，利润年增速分别为11.5%/39.5%/36.7%，摊薄EPS=0.58/0.81/1.10 元，对应PE 分别为36/26/19x，首次给予“增持”评级。

风险提示

　　政策风险：等保2.0 等信息安全政策执行不及预期，政府对网络可视化项目投入放缓经营风险：网络可视化产品竞争加剧；运营商及政府订单释放存在波动。

　　市场风险：受宏观经济下滑影响，政企、运营商等社会机构对网络可视化投入不足

法兰泰克（603966）公司动态点评：拟发行可转债 进一步加注智能高空作业平台

　　类别：公司 机构：长城证券股份有限公司 研究员：王志杰/曲小溪/刘峰/蔡微未 日期：2019-12-05

　　事件：2019 年12 月3 日公司公告拟发行可转换公司债券不超过人民币3.3亿元，其中转债募集3 亿元投向智能高空作业平台项目，募集3 千万元用于补充流动资金。

　　转债和自有资金投入智能高空作业平台，批量上产有望加快，增强公司内生增长：随着人口红利消退、安全意识提升、施工效率要求、施工场景多样化等因素驱动，高空作业平台需求快速增长。根据高空作业平台租赁联盟统计数据，截至2018 年，国内高空作业平台市场设备保有量为9.5万台，同增46.2%，近五年平均增长率39.7%；2018 年国内新增设备约3万台，同增66.7%，近五年国内销售平均增长率达57.6%，国内高空作业平台行业增长迅速。但对标美国和欧洲市场，国内高空作业平台市场成熟度较低，保有量及渗透率仍有充足上升空间。相较于我国2018 年高空作业平台9.5 万台的保有量，美国市场保有量高达62.7 万台；美国和欧洲十国高空作业平台渗透率(设备台数/GDP)分别约为3.06、1.88 台/每亿美元，而我国高空作业平台产品渗透率仅为0.7 台/每亿美元，未来增长空间广阔。公司把握市场机遇，切入智能高空作业平台领域，于2019 年上半年内完成了智能高空作业平台的首期研发工作，为公司进军高空平台市场打下基础。公司于2019 年8 月28 日于常州设立全资子公司，注册资本为12000 万元，旨在开展智能高空作业平台项目，并在常州新建智能高空作业平台生产基地，项目主要开发产品为剪叉式、曲臂式、直臂式等中高端高空作业平台设备。此次转债募集3 亿元投向智能高空作业平台项目，充足的资金支持将会进一步加速公司智能高空作业平台项目的研发及投产进程，快速抢占市场份额，为公司开拓营收来源。同时，智能高空作业平台的产品开发将会进一步完善公司产品布局，提升市场竞争力。项目高度契合公司“以产带投，以投促产，产投融合，协同发展”的发展战略，公司利用资本优势和智能物料搬运方案产业基础，迅速切入高空作业平台产业，并在产品规模上实现业务快速扩张，增强公司内生发展。

　　公司全球外延并购，完善产业布局：国内并购方面，公司收购国电大力，完善产业布局，协同效应实现双赢局面。2019 年8 月22 日，公司完成了国电大力75%的股权收购，原有股东做出2019-2021 年扣非净利润分别不低于2000、2800 和3750 万元的利润承诺，未来三年CAGR 达到23.31%，公司盈利能力得到进一步提升。此次并购对于公司有利构造双赢局面。国电大力是国内水利水电缆索起重机的头部供应商，通过收购国电大力，公司起重机的应用范围得以扩展至水电工程的施工与安装作业领域，进一步完善公司产业布局。国电大力也得以依托法兰泰克上市平台，获取资金技术支持，充分利用协同效应，进一步拓展业务规模。海外并购方面，公司收购奥地利特种起重机巨头Voithcrane, 巩固物料搬运行业领先地位。

　　2018 年12 月，公司完成对奥地利特种起重机巨头Voithcrane 的收购，并表显著增厚公司利润。通过收购Voithcrane,公司获得国际领先的自动化、智能化物料搬运技术，建立技术壁垒，提升公司在中高端起重机及物料搬运行业的竞争力。同时，Voithcrane 拥有包括西门子、宝马、奥迪和舒乐在内的国际知名企业客户，有助于公司开拓国际市场。

　　投资建议：鉴于未来智能高空作业平台需求快速增长，国内市场增量空间显著，公司利用可转债加强智能高空作业平台项目的资金支持，有望加速智能高空作业平台项目的研发及投产进程，快速抢占市场份额，进一步增强公司内生发展。公司内生发展与外延并购的经营战略相结合，未来业绩有望快速增长，根据模型测算，预计2019-2021 年归母净利润分别为1.02亿元、1.27 亿元、1.55 亿元，EPS 分别为0 .48 元、0.60 元、0 .73 元，对应PE 为20.74 倍、16.69 倍、13.71 倍，给予“推荐”评级。

　　风险提示：智能高空作业项目进展不顺利导致的业务收入不达预期的市场风险，汇率风险，原材料、能源价格波动风险。

招商轮船：船队结构不断优化 继续看好油运旺季

　　类别：公司 机构：国联证券股份有限公司 研究员：王正成 日期：2019-12-05

事件：

　　公司近日公告，订造4艘30.7万载重吨的新一代节能环保型VLCC原油船，总价款为3.318亿美元；早些时候，公司公告将完成2艘VLCC油轮的出售，交易对方为ADVANTAGE TANKERS LCC，约定协议总价约为5.21亿元人民币。

投资要点：

VLCC船队规模与质量的双提升。

　　通过构建新订单与出售老旧船，公司VLCC船队规模稳步上升，而结构不断优化。预计公司VLCC船队规模将由当前的53艘提升2022年的55艘，继续巩固全球最大VLCC船东的地位。2019年至今，公司共交付5艘VLCC，而本次出售的2艘VLCC船龄均超过10岁；完成出售后，公司VLCC平均船龄将由6.29岁下降至5.53岁。我们认同公司在行业较高景气时，通过将环保型船替换非环保型船的方式对船队结构不断优化的经营策略。我们预计非环保型船的市场价格将在2020年之受高低硫油价差的影响走低，而本次油轮出售交易价格相对于账面资产净值仍有5.7%的溢价。

IMO 2020 大限将至，继续看好油运旺季。

　　IMO2020限硫令即将实施，我们预计未来2个月内油运旺季将持续，主要考虑到：1)VLCC将在限硫令实施窗口期扎堆安装脱硫塔，而当前船厂订单积压或导致安装时间长于预期；2)低硫油旺盛需求将使炼厂维持较高的开工率水平。

盈利预测与估值

　　我们测算2020年VLCC需求与供给增速差将超过5%，预计全年VLCC 2020年全年均价将达65000美元/天，对应招商轮船（601872）(601872.SH)57.31亿净利润，对应当前PE仅为6倍，给予“推荐”评级。

风险提示

全球经济加速放缓导致原油需求疲弱

新华保险（601336）2019年资本市场开放日见闻与思考：拥抱变化 等待验证

　　类别：公司 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：马鲲鹏/葛玉翔/华天行/王丛云/许旖珊 日期：2019-12-05

　　事件：新华保险于12 月4 日在深圳举行2019 年公司开放日，主题为《拥抱变化，加快发展，实现二次腾飞》，公司新任总裁、首席执行官向投资者阐述新一届董事会战略部署。

　　公司提出“二次腾飞”1+2+1 的战略部署。公司提出利用3 至5 年的时间重塑发展格局，以寿险业务为主体，以财富管理、康养服务为两翼，以科技赋能为驱动；确立“地位稳定第一梯队，资产突破万亿平台，规模价值同步增长，产业协同发挥效能”的“二次腾飞”发展目标。从渠道布局角度分析，个险渠道定位为核心渠道，预计年末代理人团队增长至55 万人，公司转变队伍发展策略为先做大再做强，实现螺旋式增长。关注后续产能、留存和价值贡献指标；银保渠道将依托期趸联动优势，以贡献规模兼顾价值为主线并探索渠道合作层次；从产品策略角度分析，公司强调均衡拓展创新，形成健康险、年金险和附加险三足鼎立格局。公司将巩固个险渠道健康无忧为核心产品布局并加大储蓄年金和终身寿险探索。同时，公司反复强调二次腾飞并非沿袭野蛮式增长路径，而是以负债良性扩大资产，以优质资产匹配负债，把资产端业务发展作为一项独立的驱动业绩因素。

　　对资产负债表和利润表影响分析：资产负债表扩张速度加快，可投资资产规模增速加快，费用投入预计增加或将短期侵蚀利润表。我们预计公司2019 年至2021 年原保费收入为1315.3、1649.6 和1845.8 亿元，同比增长7.6%、25.4%和11.9%，其中趸交业务为0.45、180.0 和198.0 亿元，得益于保费规模扩张，可投资资产同比增速为11.5%、12.5%和11.5%。但受制于渠道成本上升，手续费及佣金支出增速为6.7%、19.0%和11.6%。

　　对新业务价值影响分析：从以价换量到以量补价。预计公司2019 年至2021 年NBV 同比增速分别为-12.7%、13.8%和12.9%，2020 年增速有望优于同业平均水平，其中平均NBVMargin 分别为40.5%、24.4%和24.4%，预计公司2020 年NBV 增速在上市同业有仍具有一定吸引力。

　　投资建议：基于公司开放日对业务结构的规划，调整盈利预测。我们预计2019-2021 年EPS 为元4.28/4.20/4.86，同比增速分别为68.7%、-1.8%和15.5%。(原预测2019-21年EPS 为4.37/4.37/4.93 元)，当前对应19-21 年PEV 分别为0.67、0.58 和0.50 倍，考虑到当前估值极具吸引力，继续维持买入评级，以下因素待数据验证后公司估值有望迎来向上显著催化：1.2019 年下半年以来公司快速做大人力规模，但同期新单规模和价值增长效果并不显著，尤其是在年末阶段密度增员，并加大费用投入用于培训、激励等环节，新增人力的质态、队伍士气、团队执行力亟待明年全年的持续验证。2.在褪去健康险的特色标签后，公司能否在行业中建立差异化竞争优势，形成具有自身鲜明特色的战略定位，并一以贯之，向市场传递可持续的执行能力，亟待时间的检验。

　　风险提示：人力脱落、银保渠道合作不畅、保障型产品销售不及预期、长端利率下行

凯撒旅游：参与免税业务 推动业务延伸

　　类别：公司 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：刘乐文/于佳琪/王越 日期：2019-12-05

资要点：

　　事件回顾：11 月4 日，公司公告以自有资金设立海南同盛世嘉免税集团有限公司(以下简称“同盛免税”)，注册资本2 亿元。同时，以新设立的同盛免税购买北京寺库商贸有限公司(以下简称“北京寺库”)持有的江苏中服免税品有限公司的20%股权，交易价格1200 万元。12 月4 日，公司公告已完成同盛免税设立登记手续，同盛免税设立后于12 月3 日与北京寺库签署了《江苏中服免税品有限公司股权转让协议》，后续公司将积极推进股份收购，尽快完成交割。

　　公司切入免税赛道，积极实现业务延伸拓展。财政部已明确规定拥有免税品经营资质的企业必须绝对控股免税店，公司设立同盛免税子公司及收购江苏中服免税部分股份是公司与中出服合作，并进入免税赛道的一次尝试。同盛免税设立后将作为公司免税业务的管理平台，推动公司在免税领域业务的发展。接手江苏中服免税的20%股份有助于公司在参股天津邮轮母港入境免税店的基础上，进一步布局免税行业。通过参与免税业务，公司可延伸旅游增值服务，创造新的利润增长点。

　　免税赛道受益于政策利好，维持高增长态势。免税行业受益于国家引导消费回流的方针政策，供给端不断放开带动需求端高速增长。伴随消费回流效果的逐渐显现，预计至2025年免税行业仍有翻倍市场空间。中出服目前在全国拥有12 个市内门店，年销售额约8 亿元，现阶段陆续翻新门店后可预期较好的增长空间。公司有望和中出服开展更深层次的业务合作，实现资源互惠。

　　投资建议：年初至今，日韩出境游维持20%以上高增速；东南亚7 月后恢复性增长，但游客质量没有明显提升；中国香 港、中国澳门三季度客流出现明显下滑。出境游受制于宏观经济环境的压力，暂未见明显的景气拐点。公司主业受行业整体趋势影响，维持在低速增长区间。本次参与免税业务是公司业务向上下游延伸的新尝试，但该项业务具体实施策略仍有待进一步验证，暂时不会对公司盈利情况产生明显影响。维持盈利预测，预计19-21年EPS 为0.38/0.46/0.54 元，对应PE 为20/17/14 倍，维持“增持”评级。

风险提示：汇率风险，海外安全因素和政治因素。

盈峰环境（000967）：轻装上阵专业聚焦 环卫装备龙头布局固废全产业链

　　类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：邵琳琳 日期：2019-12-05

　　环卫装备龙头专业聚焦，布局固废全产业链：2018 年公司完成了对中联环境100%的股权收购，环卫装备及服务业务成为第一大核心业务。2019 年前三季度，公司实现营业收入87.26 亿元，调整后同比下降3.18%，归母净利润9.64 亿元，与模拟重组后上年同期数对比增长7.71%。2019 年公司增速相对放缓，但经营质量不断提升，经营性现金流有较大改善。同时，2019年公司先后转让上风风能 100%股权以及宇星科技 100%股权，将环境治理工程等非核心业务进行剥离，同时启动风机产业的分拆上市，优化产业结构，聚焦于公司具有核心竞争力的环卫机器人、环卫装备、环卫服务、生活垃圾分类及终端处置等领域，实现固废全产业链发展战略，力争成为大固废行业的引领者。

　　垃圾分类促进固废全产业链受益，市场空间持续释放：垃圾分类将促进前端环卫设备、垃圾分类服务及后端餐厨垃圾处理等领域的市场需求释放。随着垃圾分类服务项目逐渐增加，政策的助力将带来市场需求的释放，短期对环卫设备的需求量提升明显，源头和中间环节理顺后，完成分类的生活垃圾将涌向末端，对末端处理能力提出挑战，尤其是湿(餐厨)垃圾的处理缺口较大。我们参照《上海市生活垃圾全程分类体系建设行动计划(2018 年—2020 年)》要求，按照人口比例将垃圾分类处理量、环卫设备需求量推广至46 个重点城市及全国251 个地级市(扣除46 个重点城市)，考虑装置单价、餐厨垃圾单位投资额及平均处理服务费，由此预计垃圾分类为环卫设备带来超250 亿市场及为餐厨垃圾处理带来的千亿级市场空间。

　　龙头推动环卫设备新能源化、智能化发展：截至2017 年，全国城市道路清扫机械化率为65.01%，县城道路清扫机械化率为57.28%，机械化率呈现稳步提升趋势，但政策提出2020年底前，地级及以上城市建成区达到70%以上，县城达到60%以上，以及相较于欧美发达国家，其环卫行业机械化率普遍达到了80%以上，可见我国环卫机械化率水平仍有较大提升空间。

　　随着政策的推广及技术的发展，驱动环卫产业向新能源、智能化升级，公司新能源环卫车行业优势突出，推出智能环卫机器人解决城市“毛细血管”的环境治理问题。此外，截止2019 年6 月底公司获得自主专利达720 项，拥有国内最为完善的环保装备产品线，约有400 个型号的产品，产品齐全，连续18 年处于国内行业市场份额第一的位置，根据中国汽车研究中心的数据，2018 年环卫装备市占率达21.61%，其中中高端产品市占率超30%，高端产品市占率近40%，遥遥领先于行业其他参与者。

　　布局环卫服务，固废全产业链协同可期：政策推动下我国环卫服务市场化商业模式逐步显现，随着环卫服务市场的逐步释放，将逐渐实现政企分离，降低成本和政府财政负担，提高运作效率。我们以城乡建设统计年鉴数据为基础，参考清扫、清运、运营维护费用，由此估算城乡道路清扫保洁、城乡垃圾清运、公共设施运营服务的市场空间约1628 亿。公司自进入环卫服务领域以来，环卫服务业务取得高速增长。截至2019 年H1，环卫服务实现营业收入2.29 亿元，同比增长68.16%，毛利率从2016 的-2.35%提高至2019H1 的9.12%。2019 年上半年，公司签订环卫运营项目合同总金额达到57.85 亿，签约能力排名全国第三，较2018 年全年排名上升1 个名次，成功位居行业前列。

　　大手笔推出激励计划，充分调动员工积极性：2019 年10 月，公司同步推出第一期事业合伙人持股计划和第三期期权激励计划。一期员工持股计划拟面向公司高级管理人员和中高层人员共147 人授予5.35 万股，占总股本的2.63%，筹集资金不超过5.35 亿元。第三期期权激励计划向250 人授予6534万股市值约4.2 亿的股票，占总股本的2.07%，激励对象主要是公司中基层核心骨干人员，行权条件为2019-2021 年公司实现扣非归母净利润不低于14、16.8 和20 亿元，合计50.8 亿元。两大人才激励计划覆盖员工400 余人，总规模近10 亿元。公司自2016 年起多次推出员工激励计划，不断完善了企业的管理结构，打造企业与员工利益共同体的结构布局，充分调动员工的积极性。

　　投资建议：公司在完成中联环境的并购后，致力于打造以环卫为核心，同时布局大固废产业链的综合性环保平台，业务更加聚焦带来的价值凸显将带来更多的大额订单和市占率提升。跟环保类其他民企相比，公司有着强大的股东背景和资金支持。我们预测2019-2021 年公司净利润分别是13.72 亿元、16.88 亿元、20.52 亿元，对应2019-2021 年的PE 分别为13.7X、11.2X、9.2X，增持-A 评级，6 个月目标价7.41 元。

　　风险提示：政策落实和推进不及预期、项目推进进度不及预期、市场竞争加剧的风险。

密尔克卫（603713）：股权激励完成 彰显长期发展信心-密尔克卫点评

　　类别：公司 机构：浙商证券（601878）股份有限公司 研究员：王鹏/胡阳艳 日期：2019-12-05

报告导读

　　公司股权激励完成，2019-2022 年高速增长彰显公司长期发展信心。

限制性股票激励完成，彰显公司长期发展信心

　　公司限制性股权激励完成，向包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员、核心技术(业务)人员及其他骨干员工在内的52 人授予232.5 万股，预留55.50万股，合计占总股本比例为1.89%，授予价格为18.41 元/股。

　　解锁条件：激励计划首次授予的限制性股票在授予日起满12 个月后分四期解除限售，每期解除限售的比例分别为25%、25%、25%、25%；公司设立业绩考核目标为以2018 年净利润为基数，2019-2022 年净利润增长率分别不低于33.00%、70.24%、114.50%、170.27%，此次股权激励计划有利于激发团队工作积极性；同时高成长性彰显公司长期发展信心。

　　激励费用：按照授予日限制性股票的公允价值测算，最终确认首次授予的权益费用总额为4,340.78 万元，该等费用总额作为公司本次股权激励计划的激励成本将在本激励计划的实施过程中按照解除限售比例进行分期确认，2019-20223 年分别摊销188.40、2,170.39、1,130.41、602.89、248.69 万元，根据我们的测算，在不考虑本激励计划对公司业绩的正向作用情况下，本激励计划成本费用的摊销对有效期内各年净利润有所影响，但影响程度不大，占当年利润10%以内。考虑到本激励计划对公司经营发展产生的正向作用，由此激发管理、业务团队的积极性，提高经营效率，降低经营成本，本激励计划带来的公司业绩提升将高于因其带来的费用增加。

盈利预测及估值

　　暂不考虑股权激励的正向积极促进作用，考虑到费用化的影响，我们向下微调利润，我们预测2019-2021 年公司营业收入为24.08 亿元、31.75 亿元、39.88亿元，维持不变；归母净利润为1.73 亿元、2.58 亿元、3.43 亿元，同比增长31.19%、48.96%、32.67%；EPS 分别为1.14 元、1.69 元、2.25 元，对应PE为33 倍、33 倍和17 倍。公司为化工物流一站式物流服务行业领先企业，行业监管趋严，我们看好公司未来的发展，维持“增持”评级。

风险提示：危化品行业监管政策松动；