五粮液：全年发展稳中有进 期待产品渠道机制进一步完善

事件：全年发展稳中有进，明年期待多点完善。据酒业家报道， 18年12月18日，五粮液 1218 共商共建共享大会和投资者交流会顺利举办，本次大会主要传达出三大要点：1）行业持续向名优品牌集中，紧握整合和结构性机会；2）今年公司各项经营指标有望按计划完成，预计销售规模突破 400 亿元，高端酒销量超过 2 万吨；明年计划目标销售额 500 亿元，高端酒量增 15%；3）明年市场工作重点为补短板、拉长板、升级两大新动能，即弥补渠道、组织、系列酒和机制的短板，拉动品质和品牌升级，构建高端化和数字化新动能。

核心观点：主动控量后库存回归合理，新品五粮液量增与价升空间皆存。由于公司主动控制发货节奏，Q4 整体动销速度较中秋期间有所放缓。继 Q3 停止发货后，目前渠道库存已消化至合理水平，中转仓库存也有所下降。从量价角度看，我们预计明年公司的销量增长主要来自于新品普五和低度酒，6 月升级版五粮液推出后，预计出厂价将有所提升。此外，公司确定了五粮液品牌“1+3”和系列酒品牌“4+4”产品矩阵，随着低度产品的收缩聚焦，明年产品矩阵和价格体系将更加明晰。整体上我们认为明年经济增速换挡是大概率事件，但资源和市场仍将向优势品牌集中，公司稳中求进，有望实现降速成长。

控盘分利重新梳理利润分配体系，公司改革看点仍存。上月末公司在营销中心经销商大会上提出 19 年将逐渐导入控盘分利模式，从而实现价格合理管控和渠道利润提升，克服大商制下利润分配不均、价盘不稳的弊端。此外，公司在改革方面加速推进、仍具备看点，李董明确方向，邹总上任后为管理层注入年轻血液，有望焕发体制活力，继续看好公司渠道改善和成长空间。

财务预测与投资建议：考虑到宏观经济压力下公司未来高端酒销量增速可能放缓，小幅下调了19年和20年高端酒的收入增速预期，调整预测公司18-20年每股收益分别为3.37、3.88、4.44元（原18-20年预测分别为3.32、3.99、4.68元），维持给予公司18年18倍PE，对应目标价60.66元，维持买入评级。

风险提示：宏观经济增速放缓风险、高端酒竞争加剧风险、价格管控不及预期风险。