用友网络:收入加速增长,全年有望再超预期

　　事件:前三季度,公司实现收入45.48亿元,同比增长38.8%;实现归母净利润1.51亿元,去年同期亏损2.60亿元;实现归母扣非和扣股权激励成本的净利润3.17亿元,去年同期亏损1.93亿元。此前,三季报预告实现归母净利润1.4-1.55亿元,预计营业收入增长率超过35%。

　　投资要点

　　收入加速增长打消后周期顾虑,全年利润超预期概率较大:公司前三季度收入增长38.8%,超过此前预告值35%,也超过中报37.1%的增速,有效打消市场对后周期性的顾虑。本轮ERP行业的信息化投入主要是技术升级和业务升级驱动,而非经济周期驱动,因此具有很强的可持续性。前三季度,公司营业成本、管理费用、销售费用分别同比增长25.96%、20.89%、11.55%,均低于营收增速,规模效应开始体现。2017年第四季度单季实现归母净利润6.49亿,从目前态势看2018第四季度营收有望继续保持较高增长,全年净利润有望再继续超市场预期。

　　云业务指标趋势向好,下半年NCcloud发布完善企业云产品:截止18年三季度,公司云服务企业数446万家,其中累计付费客户32.45万家,较17年年末增长39%。综合型、融合化、生态式的云发展战略使得公司云客户单价继续提升,未来提升空间仍较大。四季度公司将发布针对大型企业的云产品NCcloud,目标客户群是从成长型集团到超大型集团企业,帮助它们进行业务创新和管理变革,实现数字化转型,同时实现高端领域的国产替代。至此公司针对大/中/小企业的云产品将齐全,再次体现综合化的云发展战略。

　　腾讯调整架构拥抱产业互联网,应用层PaaS成必争之地,用友的平台战略卡位价值尚待市场认识:腾讯正式启动新一轮整体战略升级,新成立云与智慧产业事业群(CSIG)。腾讯CEO马化腾表示,此次主动革新是腾讯迈向下一个20年的新起点,互联网的下半场属于产业互联网,上半场腾讯通过连接为用户提供优质的服务,下半场将助力产业与消费者形成更具开放性的新型连接生态。应用层的PaaS未来居于产业互联网生态的核心,是新进入产业互联网的C端巨头的必争之地。用友一开始就定位产业生态共享平台,提供3+2核心价值:技术中台、数据中台、业务中台,提供混合云服务和生态服务,战略卡位价值尚待市场认识。

　　盈利预测与投资评级:预计公司2018-2020年净利润分别为6.59、10.39、15.81亿元,对应PE分别为68/43/28倍。作为云领域龙头公司,估值切换行情有望逐步展开。采用分部估值,我们预计2019年云业务收入有望达到18亿,按照15倍PS给予270亿市值,传统软件和金融业务按照PE法给予500亿市值,合计对应770亿市值。但分部估值法忽略了公司生态战略下各业务的协同效应。对标海外公司,转型得到市场认可后可整体给予10倍以上PS,公司当前PS5.4倍,维持“买入”评级。

　　风险提示:各省市上云支持落地不及预期;中小企业发展不及预期