卢荻千:私募提业绩报酬赎回时最佳 别纠结份额or净值

　　新浪财经讯 截至2019年5月底，已登记私募证券投资基金管理人为8891家，已备案私募证券投资基金为38190只，基金规模为2.34万亿元；私募行业已成为中国资产管理行业重要组成部分。2016年猛犸资产事件引发业内外广泛关注，近期新浪基金曝光台收到投资者来信，再次引发大讨论，一起聊一聊私募基金计提业绩报酬那点事儿。

　　洪泰财富证券投资部总经理卢荻千表示，在开放日提业绩报酬不是最好的方式，只有等到分红或者投资者自主选择赎回时，再一次性提业绩报酬是最佳方式。当然这需要考虑私募管理人的经营压力问题。

　　同时他指出，稍微有点儿专业知识的投资者，都不应该纠结份额法还是净值法，因为本质上没有差别。

　　卢荻千还提到，随着近年来行业注册管理人数量的不断提升，投资策略的不断丰富。部分私募对业绩报酬的提取比例设定也变得随意起来，行业里存在收取50%甚至以上业绩报酬的行为。如果该私募创造绝对收益能力超强，客户趋之若鹜，提高业绩报酬比例无可厚非；就怕在投资者教育成效全国性的看有所差异之时，有私募借用一波市场机会，乃至一波集中持股获利的运气爆发，就收取高额费用。“利用客户信息的不对称性完成募资，以期于继续赚运气的钱。”

　　以下是全文：

　　先厘清开放日该不该收业绩报酬，再讨论如何收

　　文/ 卢荻千  洪泰财富证券投资部总经理

　　 引子：

　　1949年，美国的一位杂志编辑弗雷德琼斯想到了一个投资点子，即通过买入一批好公司股票，卖空一批差公司的股票了来构建一个投资组合。于是乎他设立了一只基金，帮身边的一些客户打理资金，同时要求客户把每年赚的钱中分20%出来给到琼斯团队。

　　琼斯自己大概也没想到，多年后20%业绩报酬的收费方式成为了全球对冲基金普遍执行的收费准则。而在遥远的东方大陆，一场关于该如何收取这20%费用的大讨论在70年后甚嚣尘上。

　　目前来看，扣减净值收业绩报酬的支持者们明显占据了上风，理由是这种方式对投资人来说清晰直观。客户看到的净值乘上自己对应的份额，就是拿到手的资产。问题是既然扣减净值法这么简单，既然谁都知道没有投资人希望自己拿到手的钱比预期看净值时的少，那么市场上为什么还有那么多缩减份额法扣业绩报酬的基金呢，甚至这类基金数量远多于扣净值的同类型产品。

　　 搞清楚开放日扣净值提业绩报酬是不是完美无缺：

　　为了说清楚这个问题，我们请出小白和小红，来一场虚拟投资秀。他们将要投资一只在开放日按扣净值收业绩报酬的基金。这里我们先来划一个重点：“开放日”。

　　为什么重点是开放日而不是扣净值呢？且容我卖个关子。

　　1、小白在基金刚成立，净值是1时就通过认购投资了100万；

　　2、第一个开放日，基金赚了20%，按照扣净值法管理人提了20%业绩报酬。小白在这个开放日看到自己购买的基金净值是1.16。小白很开心；其实同时管理人也很开心，因为从小白这笔投资中，管理人在这个开放日提到了4万块业绩报酬。

　　3、第二个开放日，基金浮亏了16%，基金净值跌回到了1。这时轮到小红出场了，小红此时觉得机会来了，通过申购投资了100万这只基金；

　　4、第三个开放日，基金又赚了20%。

　　简单的4步投资秀后，问题来了。第三个开放日的扣减业绩报酬后净值该是多少？

　　从小红的角度来看，管理人帮她赚了20%，那么扣业绩报酬后，小红的基金资产应该是116万，对应净值就是1.16。但从小白的角度来说，他之前已经经历过一轮净值波动，并被扣了4个点的业绩报酬了。如果因为算小红的业绩报酬而将净值扣减到1.16，这就意味着小白又要被扣4个点的业绩报酬，这显然是不合理的，同时业绩报酬的提取基础也是创新高提取。

　　该怎么解决这个问题呢？答案其实是很难解决。

　　解决方案1是给每一位客户的每一笔投资份额都单独计算扣费后净值，这样才能做到绝对的公平。可惜很少有私募能够做到这一点，在这里安利一家老牌私募：淡水泉投资。我在三方从事基金研究多年，见到的开放日通过扣减净值计提业绩报酬，又能给每个客户每笔份额单独计算净值做的最好的，只有淡水泉一家。这大致与其13-14年就开始重视后台建设有关。

　　解决方案2是把小红这样按照道理该计提业绩报酬的金额先不计提，等到分红或赎回时再扣除。只可惜这种模式问题太大，因为一个产品开放日频率一般为按月或按季度，时间一长开放日很多，到最后连运营外包商也计算不清楚了。更重要的是，对客户来说，这和缩减份额的感受有啥不同？都是等到赎回了到手才发现钱不对。如果客户不理解上面所说的原因，反而更难解释。为什么已经是扣减净值提取业绩报酬了，我到手的钱还是少了。

　　解决方案3是大多数管理人所采用的，就是干脆用缩减份额法提业绩报酬。既然做不到方案1中给每个客户的每笔投资都计算净值序列，又觉得方案2客户到手的钱也是对不上，那还不如干脆就方案3缩份额了。市场上一切的争论和质疑都由此而起。看到这边，建议可以回看一下重阳投资关于解释缩减份额的那篇文章，或许您就能理解重阳在一板一眼的说些什么。

　　下面重点来了，我们欣喜的看到有些私募采用了解决方案4，这是对投资人来说非常友善的解决方式。既然开放日缩减净值计提业绩报酬也有问题，同时开放日缩减份额计提业绩报酬客户感受差，那么索性就不要在开放日提业绩报酬了，只有等到分红或者客户自主选择赎回时，再一次性提业绩报酬不就行了。

　　客户持有阶段份额不变，未受缩减。而净值也能反映私募的投资能力。只在赚了钱并且客户拿到手时提业绩报酬。这是相对合理一些的。

　　 对投资人来说，开放日不提业绩报酬才最好

　　自基金业协会成立伊始，第一批私募刚开始自主发行产品时，我就进入行业帮客户筛选私募基金。也亲身经历了自协会首支备案的私募证券投资基金重阳A股阿尔法起，基金的产品要素设计的多次变更。从最早部分产品母基金合同上收取费用导致连接子基金难以公平申赎的小问题，再到部分产品封闭期内计提业绩报酬引发的市场诟病。可以看到行业整体的基金要素设计是越发合理化了。但业绩报酬随同开放日计提始终是个问题。

　　不难理解这种计提方式的初衷，因为私募公司本质上是民营企业，老板和股东的初期投入在管理规模较小时很难只通过管理费收入覆盖，只能依赖投资能力所对应创造的业绩报酬来覆盖剩余成本以及激励团队。所以能够固定频次的提取业绩报酬对管理人来说是凭借能力快速实现创业回报的重要手段。

　　但这对投资人来说就有些风险了。毕竟二级市场的本质是不确定的收益，市场的波动往往造成私募净值的波动。咱们国内的私募环境目前仍然以股票纯多策略占据主流，从某个角度来说，大多数私募的业绩仍然是受市场beta决定的。在市场beta较好时提了业绩报酬，beta下来了客户赎回发现没赚钱，甚至亏了钱。结果还被提走了业绩报酬，是难免会想不通的。

　　因为有开放日存在，私募可以用客户有赎回的权利，只是在净值高点没有选择赎回来自辩，原则上说也没有错误。但是从鼓励客户长期持有，以及从正向提升行业整体声誉的角度看，如果监管部门能够规范化业绩报酬的计提频次，这会是从投资者角度看的一件好事。毕竟私募如何计提业绩报酬直接影响生计，很难通过市场化的自发性质手段来统一。

　　所以哪种方法提业绩报酬的争论，解决不了客户面临的核心疑难。我认为稍有专业性的客户都不至于纠结于同种计提结果下的不同扣除方式（扣净值还是缩份额并不影响相同买卖时点的投资收益），至于缺乏专业性的客户容易偏见对待两种计提方式，我们应该先对其辅导和进行投资者教育。这是我们从业者的长期责任。

　　作为一家渠道的证券投资类产品负责人。我欢迎私募自主选择不在开放日收取业绩报酬，但也不排斥固定开放日收取业绩报酬的行为。至于究竟是用扣净值法还是缩份额法，决定权在管理人而解释传导权在渠道从业人员。渠道如能做好同客户售前的产品要素解释工作，基金净值比较分析工作；售后产品净值的存续披露工作和收取业绩报酬后的净值、份额披露工作，则可以最大化、最透明化客户的知情权。

　　 关于业绩报酬，还想说两句：

　　如上所述，对客户而言，私募无论开放日采用哪种计提方式都不如只在分红或赎回时计提友好。其实扣净值法是客户用来比较基金到手损益结果的最好方式，而缩减份额法是基金研究人员用来直接比较管理人投资能力的较好方法。

　　随着近年来行业注册管理人数量的不断提升，投资策略的不断丰富。部分私募对业绩报酬的提取比例设定也变得随意起来，行业里存在收取50%甚至以上业绩报酬的行为。如果该私募创造绝对收益能力超强，客户趋之若鹜，提高业绩报酬比例无可厚非；就怕在投资者教育成效全国性的看有所差异之时，有私募借用一波市场机会，乃至一波集中持股获利的运气爆发，就收取高额费用。利用客户信息的不对称性完成募资，以期于继续赚运气的钱。

　　我认为即便国内证券市场投资者教育已然相对完善，但在此基础上诞生的资产管理行业仍然方兴未艾。我们只纠结于业绩报酬计提方法可能是眼光狭隘了一些，因为能够注意到上述细节问题的投资人已经具备一定投资经验并有一定投资时长。这批人也有较好的自我学习能力，能够在新浪平台上看到多方讨论并自我消化吸收。我们更要关注的是那些非一二线城市，已经或者将要首次参与私募基金投资的吃螃蟹者，因为一些可能已经在北上深销声匿迹的投资骗局可能会在上述城市重演，“坏人”们也更愿意下沉来作案。

责任编辑：常福强