内容提要
l 行情回顾
12月共20个交易日，纵观十二月行情，市场震荡走低。最终，12月上证综指下跌3.64%至2493.90点，创业板指下跌5.93%至1250.53点。行业板块多数收跌，仅有餐饮旅游、电力及公用事业、食品饮料小幅收涨，医药、非银金融、石油石化及电子元器件领跌。
三大期货品种集体收跌，其中IH跌幅较大，IC跌幅略小。12月股指期货迎来第三次松绑落地，市场流动性有所回升，期指成交量及持仓量均有增加，其中IC增幅较大。从基差水平来看，期现价差先强后弱，IF合约月底回到贴水状态，IH升水有所收窄，近月转为小幅贴水，IC合约月下旬贴水集体走扩。IF及IH远-近月价差先扬后抑，IC远-近月价差呈现V型走势。从跨品种来看，IC/IF、IC/IH、IF/IH比值先扬后抑，整体小幅反弹。
l 后市展望及策略建议
综合来看，虽然从过去经验来看第一季度出现春季躁动的概率较大，跨年资金回流造好年初流动性，但工业企业利润增速转负及制造业PMI跌落至荣枯线下方等宏观数据超预期走弱，金融数据显示“宽货币”到“宽信用”渠道仍未畅通，目前来看企业盈利增速的下滑还未看到拐点迹象，系统性风险尚存，市场流动性虽然较为充裕，但资金回流意愿偏弱，预计一月走势或延续弱势震荡，叠加外盘股市联动，风险偏好难有修复，建议股指以对冲思路为主，继续看好阿尔法策略等市场中性策略。仅供参考。
1. 期指市场回顾1.1 股票指数震荡走低
12月共20个交易日，纵观十二月行情，市场震荡走低。最终，12月上证综指下跌3.64%至2493.90点，创业板指下跌5.93%至1250.53点，三大指数中沪深300指数下跌5.11%，上证50指数下跌5.56%，中证500指数下跌4.77%。行业板块多数收跌，仅有餐饮旅游、电力及公用事业、食品饮料小幅收涨，医药、非银金融、石油石化及电子元器件领跌。
1.2 股指期货市场流动性回升
三大期货品种集体收跌，其中IH跌幅较大，IC跌幅略小，IF1901合约月跌4.63%，IH1901月跌5.39%，IC1901合约下跌4.22%。
12月股指期货第三次松绑落地，将IF及IH交易保证金标准调整为10%，IC交易保证金标准调整为15%；日内过度交易行为的监管标准调整为单个合约50手；平今仓交易手续费调整为成交金额的万分之四点六。因此，市场流动性有所回升，期指成交量及持仓量均有增加，从成交情况来看，IC合约增幅较大，IF、IH、IC 12月日均成交量较11月均值分别增长了43.15%、16.79%、54.36%。持仓量增幅小于成交，相较而言IC合约亦增幅最大，IF、IH、IC 12月日均持仓量较11月均值分别增加17.13%、14.24%、17.96%。
从基差水平来看，期现价差先强后弱，IF合约月底回到贴水状态，IH升水有所收窄，近月转为小幅贴水，IC合约月下旬贴水集体走扩，截止12月28日，IF、IH及IC主力分别贴水0.49%、0.28%、1.14%。另外，IF及IH远-近月价差先扬后抑，IC远-近月价差呈现V型走势。
从跨品种来看，IC/IF、IC/IH、IF/IH比值先扬后抑，整体小幅反弹。截至12月28日，IF/IH主力合约点数比值小幅回升0.60%回升至1.3102，IC/IF主力合约点数比值回升0.66%升至1.3753，IC/IH主力合约比值反弹1.27%至1.8020。
2.1 宏观数据延续下滑，静候政策效果显现
从国内经济的宏观层面来看，十二月发布的经济数据整体延续下滑趋势，国内经济处于下行阶段且未来一段时间将持续承压，等待减税及逆周期调节的成效兑现。
从推动经济的动能来看，三大马车都被牵制。消费方面，11月数据继续回落，中国11月社会消费品零售总额增速跌至8.1%，较10月回落0.5%，低于市场预期。固定投资数据继续小幅回暖，1-11月份，全国固定资产投资（不含农户）同比增长5.9%，增速比1-10月份回升0.2个百分点，连续三个月回升，主要是制造业投资继续改善，1-11月制造业投资同比增长9.5%，增速比1-10月份提高0.4%，连续八个月回升，基建及房地产投资增速则持平前期，但房地产销售面积增速及开发景气指数则有所回落。进出口方面增速大幅回落，按美元计，中国11月出口同比增长5.4%，前值18.2%，进口同比3.0%，前值21.4%，大幅低于上月和预期水平，一方面是前期基数较大，另外前期贸易抢跑力度减弱，未来需求有所透支，加上全球经济放缓及中美贸易等因素影响，进出口压力较大。
工业生产数据整体维持下滑态势，需求继续放缓。11月规模以上工业增加值同比实际增长5.4%，增速比10月份回落0.5%，环比增长0.36%；11月工业企业利润更是出现负增长，同比下降1.8%，前值3.6%，连续第八个月出现下降，同时也是三年以来首次出现负增长。PPI及制造业PMI数据亦有不同程度下滑，11月PPI同比上涨2.7%，进一步回落0.6%，环比下降0.2%，皆创年内最低值。同时11月官方制造业PMI为50.0%，比上月回落0.2个百分点，勉强处于临界点，再创2016年8月以来新低。生产、采购量继续回落，需求维持弱势，新订单和进口指数连续第6个月回落，原材料购进价格和出厂价格指数明显下滑。
另外，从金融数据来看，M2同比增长8%与前月持平且整体符合预期，但仍处于历史低位，M1增速持续下降，11月已降至1.5%仅次于2014年的历史低位的1.2%，体现企业投资需求不振，人民币贷款季节性反弹，新增社融反弹，但存量同比再创新低，融资结构改善有限，银行风险偏好难言改善，实体融资需求面临下行压力。
2.2 政策托底预期巩固，风险偏好难有修复
12月政策托底预期有所巩固，但一方面逆周期政策调节的效果尚未明显显现，宏观经济短期并未出现起色，市场仍在等待拐点出现，另外中美贸易关系的不确定性以及美股市场波动加剧等风险因素，压制A股风险偏好难有持续性修复。
首先，中美贸易赢得三个月谈判缓冲时间。12月1日晚，中美双方决定，停止升级关税等贸易限制措施，包括不再提高现有针对对方的关税税率，及不对其他商品出台新的加征关税措施。但休战3个月只是缓冲不是彻底言和，终成正果还需双方继续谈判，加上华为CFO在加拿大事件，市场对和解的预期并不乐观，继续压制市场风险偏好。
月下旬召开的中央经济工作会议政策信号进一步转暖。会议提出，“经济稳中有变、变中有忧，外部环境复杂严峻，经济面临下行压力”以及“要确保经济运行在合理区间”，继续释放强化宏观政策逆周期调节的信号，包括：稳健的货币政策要松紧适度，积极的财政政策加力提效，实施更大规模的减税降费，较大幅度增加地方政府专项债券规模。“推动制造业高质量发展”被作为首要工作，提到了制造业技术改造和设备更新的新型基础设施需求，并具体到5G、人工智能、工业互联网、物联网等领域。中央经济工作会议为2019年的工作定调，但短期来看，市场仍在等待逆周期调节效果的显现，宏观经济下行仍构成压制市场风险偏好的重要因素。
利好方面，个人所得税法扣除细则正式公布，其中专项扣除略超预期，相较征求意见稿，上修了居民房租和大病医疗支出的扣除额度，也拓展了抵扣范围。另外在12月初，银保监会发布《商业银行理财子公司管理办法》，在公募理财产品投资股票和销售起点方面，在前期已允许银行私募理财产品直接投资股票和公募理财产品通过公募基金间接投资股票的基础上，进一步允许理财子公司发行的公募理财产品直接投资股票，有利于增量资金流入。
2.3 资金面维持平稳，股票需求有所减弱
12月资金流动性整体较为平稳，月末资金结构性分化加剧，Shibor隔夜下行至10月30日以来低点，1个月期及3个月期升至7月以来高位。
12月19日，央行宣布决定创设定向中期借贷便利。根据央行的创设说明，TMLF到期可以续作两年，实际使用期限长达三年，操作利率比MLF利率优惠15bp。此次操作相当于定向降低MLF利率，并延长 MLF使用期限，支持银行加大对实体经济，尤其是小微企业、民营企业等重点领域的支持力度。同时，央行还决定根据中小金融机构使用再贷款和再贴现支持小微企业、民营企业的情况，再增加再贷款和再贴现额度 1000 亿元，继续加码促进对小微和民营企业信用投放。
从股票市场的供需关系来看，12月股票市场的供应压力有所上升，当月股权募集资金总额为835.77亿元，较11月水平上升了66.40%，其中5家IPO募集28.44亿元，19家增发募集578.75亿元，1家发现优先股50.00亿元、13家发行可转债募集177.07亿元及1家可交换券募集1.50亿元。另外，12月历年来皆为解禁高峰，12月共有232家上市公司迎来限售股解禁，从2018年全年来看限售股数量位居第一，市值约4000亿元。
从A股需求来看，境内外资金12月较为谨慎，对于股票需求有所减弱。海外资金流入速度有所放缓，根据沪股通及深股通的情况来看，截止12月28日，沪股通、深股通12月分别净流入135.15亿元、26.28亿元，较11月净流入325亿元及144亿元增速有所放缓。国内资金则持续减仓，两融余额持续走低，12月28日为7557.04亿元，较11月30日的7701.40亿元下降了144.36亿元，续创近期新低。
2.4 指数估值继续下降，提供长线安全边际
从目前股票指数的市盈率及市净率来看，目前沪深300指数的市盈率是10.23，低于均值0.74个标准差，处于2010年以来23.15%的百分位；市净率是1.26，低于均值1.12个标准差，处于2010年以来6.54%的百分位。上证50指数的市盈率是8.52，低于均值0.77个标准差，处于2010年以来18.52%的百分位；市净率是1.08，低于均值1.09个标准差，处于2010年以来最低位。中证500指数的市盈率是16.24，低于均值1.69个标准差，处于2010年以来最低位置；市净率是1.55，低于均值1.78个标准差，处于2010年以来最低位。
2019年资金面流动性将继续向好，市场利率有望继续下降，目前三大指数的估值水平在历史低位，下行空间有限，尤其是对于中证500指数来说，估值水平处于2010年至今的最低位置，股票的低估值提供长线配置的安全边际。因此在中长期配置思路下，2019年股票的性价比较高。我们认为目前的低估值已经基本反映了市场对于未来经济及企业盈利下行的悲观预期，继续下行的空间有限。
2.5 海外市场波动加剧，全球避险情绪联动
A股市场12月短期波动率有所走低，但从全球宏观的角度来看，未来全球经济增速将有所放缓，再加上中美贸易摩擦、英国脱欧等一系列风险因素，宏观经济的不确定性上升，另外，2018年上升势头较强的美国经济有高位回落的担忧，同时美联储仍处于加息的后半期，2019年预期仍有两次加息，全球权益类资产承压，引发金融市场波动加剧。
美国三大指数自11月开始快速回调，12月延续弱势震荡，道琼斯指数月跌8.66%，纳斯达克指数月跌9.48%，标普500指数月跌9.18%，前十个月的涨幅全部被吞噬，2018年全年分别收跌5.63%、3.88%、6.25%，未来持续走弱的概率较大，预计未来全球避险情绪联动性更强，A股恐也不能幸免。
3. 总结及展望
综合来看，虽然从过去经验来看第一季度出现春季躁动的概率较大，跨年资金回流造好年初流动性，但工业企业利润增速转负及制造业PMI跌落至荣枯线下方等宏观数据超预期走弱，金融数据显示“宽货币”到“宽信用”渠道仍未畅通，目前来看企业盈利增速的下滑还未看到拐点迹象，系统性风险尚存，市场流动性虽然较为充裕，但资金回流意愿偏弱，预计一月走势或延续弱势震荡，叠加外盘股市联动，风险偏好难有修复，建议股指以对冲思路为主，继续看好阿尔法策略等市场中性策略。仅供参考。
兴证期货.研发中心
金融研究团队
刘文波
从业资格编号：F0286569
投资咨询编号：Z0010856
高歆月
从业资格编号：F3023194
投资咨询编号：Z0013780
尚芳
从业资格编号：F3013528
投资咨询编号：Z0013058
联系人
高歆月
电话：021-20370976
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