国信期货：投产压力不减 聚烯烃反弹逢高抛空

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　　主要结论

　　四季度国内聚烯烃新产能释放压力，供应端面临较大增量预期，而外围市场也迎来扩能高峰，烯烃美金价格持续承压，进口压力有增无减，尤其是PE市场更为显著。需求方面，塑料下游开工处于偏低水平，需求整体弱于去年，PP下游开工尚可，但受汽车产量持续负增长，以及家电产量增速回落影响，四季度终端需求难言乐观。而从估值来看，上半年神华包头及中煤能源等煤化工巨头生产成本在5100-5700区间，销售毛利仍超过1500元/吨，横向对比聚烯烃在化工品中处于高估状态。因此，四季度聚烯烃在供应偏宽松及宏观偏弱背景下，我们认为市场价格重心仍有下移空间。

　　风险提示：装置投产推迟、沙特事件恶化、宏观超预期政策刺激。

　　一、基本面分析

　　1．新装置投产&检修重启，四季度国内供应增加

　　2019年国内PE计划投产6套装置，涉及产能238万吨/年，其中久泰能源产品已在6月份投放市场，中安联合也于9月实现量产销售，宝丰二期预计10月试车，青海大美、浙石化及恒力计划在四季度投产。虽然部分装置可能延期，但前期新增产能在四季度集中释放仍将带来不少增量供应。

　　表1：国内PE投产计划（单位：万吨）

　　资料来源：卓创，国信期货研发部

　　2019年国内PP计划投产8套装置，涉及产能347万吨/年，其中卫星石化、久泰能源及恒力顺利已经投产，中安9月开始商业运行，巨正源预计10月份量产，宝丰计划10月份开车，青海大美及浙石化计划四季度投产。目前来看，四季度巨正源、中安及宝丰产品有望集中投放市场。

　　表2：国内PP投产计划（单位：万吨）

　　资料来源：卓创，国信期货研发部

　　今年是石化检修小年，尤其是PE品种，而低检修率也导致产量大幅增长，其中1-8月PE累计产量增长12.9%（去年2.2%），线性累计增长13.1%（去年-9.7%）。目前来看，四季度计划检修力度不大，且前期停车装置也将在9月底陆续重启，在新产能释放及检修回归背景下，市场供应压力可能进一步凸显。

　　表3：近期检修计划（万吨）

　　数据来源：卓创，国信期货研发部

　　借助于装置检修窗口，同时加大销售力度，目前石化烯烃库存已降至年内低位，低库存也给予了短期市场价格支撑。不过，随着月底装置重启，市场供应逐步回归，而下游已有部分存货，石化有望重新开启累库，尤其是国庆长假后将出现明显累库。

　　图1：聚烯烃石化库存

　　数据来源：wind，国信期货研发部

　　2．外围扩能压力不减，进口窗口再度开启

　　2019年国外也是聚烯烃投产大年，PE、PP计划新增产能529万吨/年、305万吨/年。从时间来看，外围投产集中在下半年，且部分新装置将以中国为主要出口地，这无疑将加大国内市场的供应压力。

　　表4：国外烯烃投产计划（单位：万吨）

　　资料来源：卓创，国信期货研发部

　　海关数据显示，1-7月PE累计进口952.3万吨，同比增长18.2%，LLDPE累计进口303.1万吨，同比增长24.9%。海外市场供应宽松，导致美金报价承压，当前进口窗口再度开启，而随着四季度海外产能释放，PE进口压力有增无减，尤其是竞争激烈的低端料市场。

　　图2：LLDPE进口盈亏

　　数据来源：wind，国信期货研发部

　　图3：PE进口及增速

　　数据来源：wind，国信期货研发部

　　海关数据显示，1-7月PP累计进口284.4万吨，同比增长6.4%（去年增长-3.3%）。8月下旬以来，由于国内价格反弹，内外价差转入顺挂，进口窗口再度开启，结合运输时间核算，预计10月到港量环比有望增加。

　　图4：PP拉丝进口盈亏

　　数据来源：wind，国信期货研发部

　　图5：PP进口及增速

　　数据来源：wind，国信期货研发部

　　3．宏观环境欠佳，下游需求预期趋弱

　　数据显示，1-8月制品累计产量6066.9万吨，同比增长8.1%，累计出口925.8万吨，同比增长11.0%。从第三方调研来看，7、8月产量高增长可能与抢出口有关，美方计划10月份将对剩余商品加征征税，四季度出口存在回落预期。

　　图6：塑料制品产量增速

　　数据来源：wind，国信期货研发部

　　图7：塑料制品出口增速

　　数据来源：wind，国信期货研发部

　　就PE来看，下游农膜步入生产旺季，开工率稳步提升，10月下旬后见顶回落，包装膜方面生产基本平稳。相对而言，今年下游负荷处于偏低水平，需求整体弱于去年。

　　图8：LLD农膜开工

　　数据来源：wind，国信期货研发部

　　图9：LLD包装膜开工

　　数据来源：wind，国信期货研发部

　　PP方面，下游注塑负荷较高，塑编、BOPP开工处于正常区间，但受环保及终端需求影响，未来下游开工提升空间有限。

　　图10：PP塑编开工

　　数据来源：wind，国信期货研发部

　　图11：PP注塑开工

　　数据来源：wind，国信期货研发部

　　从终端来看，PP改性需求集中在汽车、家电等行业，1-8月国内汽车累计产量1593.9万台，同比下降12.1%，主要家电产量38058.9万台，同比增长5.0%。

　　图12：BOPP开工

　　数据来源：wind，国信期货研发部

　　图13：PP与改性需求

　　数据来源：wind，国信期货研发部

　　下半年汽车产量降幅虽有收窄，但负增长趋势仍难以改变，主要家电产量增速自5月起亦持续回落，在当前市场环境下，四季度终端需求大概率延续趋弱预期。

　　图14：家电产量增速

　　数据来源：wind，国信期货研发部

　　图15：汽车产量增速

　　数据来源：wind，国信期货研发部

　　4．行业高毛利，市场估值高企

　　上市公司报告显示，上半年神华包头聚乙烯、聚丙烯单位生产成本分别为5164元、5076元，中煤能源聚乙烯、聚丙烯单位销售成本分别为5619元、5440元，销售毛利维持在1470-2140元/吨高位水平。

　　图16：神华包头成本

　　数据来源：上市公司报告，国信期货研发部

　　图17：中煤能源成本

　　数据来源：上市公司报告，国信期货研发部

　　横向对比，聚烯烃在所有化工品中利润依旧非常丰厚。而随着大炼化项目陆续投产，聚烯烃供需格局有望走向宽松，行业利润也将被动压缩。

　　图18：神华包头毛利

　　数据来源：上市公司报告，国信期货研发部

　　图19：中煤能源毛利

　　数据来源：上市公司报告，国信期货研发部

　　二、操作策略建议

　　四季度聚烯烃面临扩能压力，供应端存在较大增量预期，下游需求料难以消化，且横向对比聚烯烃在化工品中处于高估状态，因此我们认为市场价格重心仍有下移空间。

　　操作策略：

　　聚丙烯在8200附近可分步建立空单，目标点位7700-7900附近，止损点位依据建仓价设定。

　　风险提示：装置投产推迟、沙特事件恶化、宏观超预期政策刺激。

　　国信期货1队

责任编辑：宋鹏