国际期货汤林闽：中美此消彼长 人民币将会持续升值

　　新浪财经讯 1月12日，由中国国际期货股份有限公司举办的中期国际论坛-2019年资本市场年度策略会，在北京中国中期大厦隆重举行。中国国际期货有限公司宏观研究员汤林闽，出席并发表演讲。

中国国际期货有限公司宏观研究员汤林闽

　　汤林闽表示，关于大类资产配置，我们2019年的年报给出的建议是：“在配置上仍先选择安全性依然较高的债券、其次是贵金属、非美货币、最后是股票和商品。债券优选长债，贵金属优选黄金，货币优选日元，股票则优选中小成长股，商品优选有色金属。节奏上，上半年多配避险的黄金、日元、债券，下半年多配股票和商品”。这是我们大类资产研究团队综合宏观、量化、板块和品种研究各方面的逻辑和观点得出的。

　　另外，人民币会越来越值钱。一方面，长期看，人民币相对美元会升值。这个逻辑很清晰，就是中美国家实力的此消彼长，最终一定会反映在两国的货币上，形成人民币趋强、美元趋弱的结果。另一方面，大家想一想，现在除了美元，只有欧元、日元等极少数货币可以算世界性货币。随着美元霸权的逐渐衰弱，大量的真空会出现；而欧洲、日本等国不见得比美国境况更好，因此已有的其他世界性货币显然不足以填补这些空隙，再出现一种世界性货币具有客观必要性。

　　以下为文字实录：

　　主持人：刚才梅董提到的“世界面临百年未有之大变局”。我也阅读了研究院2019年宏观金融的年报，其中提到了“我国发展仍处于并将长期处于重要战略机遇期”，这和梅董刚才的发言有不期而遇的感觉，能否解释下具体的逻辑？

　　汤林闽：在上个月中央经济工作会议之前，我们年报的主要观点和内容已经基本完成。等中央经济工作会议内容公布之后呢，我们发现，宏观的主要逻辑跟经济工作会议的几个重要判断是相印证的。最重要的，一个是“我国发展仍处于并将长期处于重要战略机遇期”。另一个就是刚才梅董提到的“世界面临百年未有之大变局”。

　　关于前者，也就是“我国发展仍处于并将长期处于重要战略机遇期”，按我理解，非常的重要，是非常非常强的判断。为什么呢？因为我们看，这是一个无条件的判断，而不是有条件的判断。这意味着，无论世界形势发生什么样的变化，我国处于并长期处于战略机遇期的状态都不会改变。再具体点讲，这意味着，要么，无论发生什么样的极端情况，就算第三次世界大战打起来，都不会打断我国的战略机遇期；要么，就是中央有绝对的把握，不会发生极端情况。究竟是哪一种情况，我们不知道，信息不足、高度和层次不够，无从知晓。但是，这不妨碍我们基于这个重要判断，得出相应的推论。我们回忆一下，在过去，中央关于“战略机遇期”的态度是什么？十六大报告使用了“必须紧紧抓住”这样的表述，相对于本次经济工作会议的表述，我们可以很明显地感觉到，过去中央对“战略机遇期”是一种紧迫的、忧虑的态度，而当前，中央更多是一种从容的、自信的态度。这有什么意义？我认为最重要的意义在于，如果说过去在一种“与时间赛跑”的状态下，我们为了紧紧抓住战略机遇期，不得不采取更加激进的、片面的、有缺陷的政策导向，来确保有限时间内最重要的目标达成；那么，当前在一种“时与势都站在我们这边”的状态下，我们可以采用更加温和的、全面的、周到的政策导向，去实现整体的、均衡和合理的发展。而这对于我国未来经济社会各方面都将会产生的，巨大的、积极有利影响，重要性是不言而喻的。

　　关于后者，也就是“世界面临百年未有之大变局”，我们在年报当中呢，是采取了抓住主要矛盾的方式，聚焦于大变局中最重要的一隅，也就是中美关系的再调整，来铺垫和展开。分析过程在年报中都有，这里不赘述，直接说结论。首先，我们要认识到，中美关系在2018年之后，可以确认，已经进入了新一轮调整的时期。需要注意的关键背景是，这是自第二次世界大战以来，中美关系历次调整中，中国和美国的国家实力最为接近的一次；也是中国和美国的国家实力处于同等层次，而不是美国高我们低这样不同层次的一次，特别是2008年以来，中国实力相对上升、美国实力相对下降的速度在加快、趋势更明显。这就使得，一方面，世界的领跑者——美国，会对我们更加警惕；并且，对我们的态度已经从认为我们至少是潜在的合作者，转变为了更多是当做直接的对手，这是守成霸权对新兴大国的固有思维，不可能消除，也不足为奇。另一方面，我们并无意与美国争夺世界领导权，也不追求摧毁现有世界政治经济秩序、建立新的秩序框架。但是，我们有更多的获取更加符合我们国家实力和地位的、合理的、利益诉求。其次，我们要认识到，今年即将迎来新中国成立的70周年。在这70年里，我们通过几代人不懈的努力、无数中华儿女的鲜血和汗水，把我们的祖国，从一个落后的、一穷二白的状态，建设到了今天这样具有强大的、位居世界前列的物质基础的状态。那么，与物质基础相对应的，我们的精神世界，是不是也应该随之而更加强大呢？我认为，这是非常应当的，也是非常必要的。这里，精神世界强大，最核心的，就是自信。我前面也说了，当前中央对战略机遇期的判断，彰显了从容和自信。既然中央都有这样的自信，客观上我们又已经有了如此强大的物质基础，那么我们市场、我们市场参与者，是不是也应该对于我们祖国能够越来越好更有自信呢？

　　主持人：2019年的资产配置建议如何？出于什么逻辑给出以下的建议。

　　关于大类资产配置，我们2019年的年报给出的建议是：“在配置上仍先选择安全性依然较高的债券、其次是贵金属、非美货币、最后是股票和商品。债券优选长债，贵金属优选黄金，货币优选日元，股票则优选中小成长股，商品优选有色金属。节奏上，上半年多配避险的黄金、日元、债券，下半年多配股票和商品”。这是我们大类资产研究团队综合宏观、量化、板块和品种研究各方面的逻辑和观点得出的。

　　在上述的宏观逻辑基础上，我们团队再结合量化、板块和品种等各方面的逻辑，秉持既要“上天”，又要“落地”的原则，给出了我们的大类资产配置。首先，由于中美关系的再调整、百年未有之大变局，使得2019年的风险点和风险冲击相对较多，所以，我们在配置上优先选择安全性较高、避险性较强的债券和贵金属；其次，由于美国在2019年经济走弱的概率较大，非美货币有较好的走强的基础，所以我们看好汇市，次优选择配置非美货币；再次，由于决策层已经确定会出台更有力的宏观支持政策，目前也已经有一些落地的情况，包括地方债新增限额提前下达、央行下调存款准备金率1个百分点等。因此有理由认为我们的经济至少在下半年，会有一定起色。事实上，我们年报对2019年经济走势的预测是呈前低后高的平缓√型。所以，最后我们推荐配置股票市场和商品市场。进一步详细的配置，主要依据或结合我们的量化和各品种的逻辑给出。这就是2019年一整年的资产配置情况。

　　主持人：我们会议的主题是配置中国核心资产进行时，这个逻辑的意义在哪，能具体说一下

　　在这里，作为宏观研究员，我认为除了一年的资产配置外，还有必要从更长期的视角，来分析一下未来十年及以上的各市场的情况。我这里只从宏观大逻辑的角度分析。

　　第一，中国的国债市场会进入长期牛市的趋势之中。随着我们国家实力和地位在上升，我国国债对全世界的吸引力也将不断上升。特别地，随着中美实力对比的不断拉近，中国国债的地位与美国国债地位也会不断的靠近。大家想一想，现在美国联邦政府的债务状况和我国中央政府债务状况的对比如何？美国的外债情况和中国的外债情况如何？显然，都是中国明显更优。但是为什么几乎全世界都认为美债是全安全的资产之一，都会更加倾向于选择美债呢？主要就是因为对美国的信用和实力的认可和信任。我们中国以及中国的国债，在现阶段，以及，恐怕在可预见的将来，几乎都不可能达到美债当今的地位。但是，中国国债成为继美债之后，最能够被投资者认可和信任的安全资产，则并不是没有可能的；并且这一天，在可预见的将来会到来，我认为这个概率是相当大的。如果以这样的趋势来看，中国的国债市场，现货也好、期货也好，是不是应该是一个长牛的格局？

　　第二，中国的股票市场也会进入长期牛市的趋势之中。主要逻辑除了我们国家将发展的越来越好之外，还在于我们政策导向和政策目标转变。前面说过，由于对战略机遇期判断的不同，我们将会采取更加温和、全面和周到的政策导向，由此产生的效果，会浸润到各领域、各市场。从股市看，中国的股市为什么会令人诟病？除了股市本身的问题之外，我认为实体经济的问题也是最大的根源之一。股市之所以不够强，很大程度上是因为好的、高质量的上市公司太少。不是不够，而是太少。从而股市就类似无源之水，怎么都难以好起来。而好的上市公司太少，跟实体经济过往的发展状况有很大关系。过去，实体经济困难多、获利少、存在能够更轻松获得更大收益的其他领域，此时我们如何能够期望实体经济能够沉得住、做的好呢？这种局面的形成，与我们之前的政策导向是不无关系的。但现在不一样了，我们的政策导向开始更加注重实体经济的发展，这是走在了正确的道路上。虽然彻底扭转尚需时日，但是只要坚持下去，实体经济的繁荣一定会到来。到了那个时候，一定会有更多好的上市公司出现，股市的投资价值随之提升，长期牛市也将水到渠成。

　　第三，人民币会越来越值钱。一方面，长期看，人民币相对美元会升值。这个逻辑很清晰，就是中美国家实力的此消彼长，最终一定会反映在两国的货币上，形成人民币趋强、美元趋弱的结果。另一方面，大家想一想，现在除了美元，只有欧元、日元等极少数货币可以算世界性货币。随着美元霸权的逐渐衰弱，大量的真空会出现；而欧洲、日本等国不见得比美国境况更好，因此已有的其他世界性货币显然不足以填补这些空隙，再出现一种世界性货币具有客观必要性。那么，哪种货币最有希望呢？就货币背后的实力而论，当然应该是人民币。即使抛开世界性货币地位不提，回到区域性货币的层次，亚洲有没有统一货币的需要和诉求？无疑不仅有，而且很强烈。那么亚洲若出现区域性货币，人民币在其中占据的地位一定是最主要的，甚至有可能独占。所以，在汇市方面，我们在年报资产配置中，非美货币首推日元，是结合了量化、品种等其他方面逻辑，在一年的配置期内得出的结果。但长期来看，我认为人民币才是未来最有潜力和价值的货币。相应地，人民币资产也会是未来最具投资潜力和价值的资产。这也对应了前面提到的中国国债市场和股票市场。

　　主持人：我比较同意汤博士对于美元、人民币、贵金属的整体判断。

　　汤林闽：你从量化和全球市场监控的角度上是否和我的结论一样？

　　美元指数和美元加息，就在19日的美联储议息会议上，12月份加息落地，而美联储的发言也预示明年加息进程将趋缓，市场普遍预测是1-2次，美元指数也随后转弱。这个预期其实在之前发生的美国中短期国债收益率倒挂的时候已经有了苗头。由于美联储累计加息过于频繁，导致当前市场短期流动性收紧，短期利率快速上行。长端利率反映市场对未来经济形势判断，此前IMF下调了美国经济增长预期，因此美国国内长端利率上行缓慢甚至下行，导致美债期限利差正快速缩小，收益率曲线较为平坦，甚至于5年期债券收益率和2年期债券收益率出现倒挂。根据历史规律来看，美国国债期限利差缩小、倒挂一般都伴随着美国经济的逐步下行及衰退。最近一次，10年期美债与1年期美债利差出现倒挂是在2006年1月，倒挂现象大概持续17个月至2007年6月。在此期间，代表美国经济指标的GDP增速不断下滑，到2009年中旬才触底，而后美国经济才重新获得生机。照此来看，期限利差倒挂往往暗含着经济的下行，且经济下行到重新恢复持续期间较长。美国经济预期的不明朗、美元加息的进程趋缓、美国在中美贸易摩擦中身份和态度的转变，都将预示美元走弱的概率在加大。近期美联储主席的表态也偏中性。美国经济未来的增长情况不容乐观，美联储将会克制加息的进程。美股已经迎来以10年为一个周期的调整期，随着期限利差的出现，美股下行的压力将会继续加大。此外就股票估值来看，现阶段标普500市盈率处于2011年来历史高位，市场需进行一定的回调。支撑加息的逻辑不再坚挺，而此时的全球经济仍处于下滑的水平，避险资产的黄金和日元在2019年至少是上半年，将独霸天下。

　　自2005年，日元指数和COMEX金走势高度拟合，作为全球市场的两个避险品种，黄金和汇率的叠加对美元、对全球资本市场风向监控的作用更加突出。2018年10月IMF在世界经济展望10月刊对2018-2019年世界经济增长预期下调了0.2个百分点，至3.7%。同时前不久IMF也发布了对美国、中国的经济预测：美国2019年增速预期下调至2.5%，中国2019年GDP增速为6.2-6.4%。

责任编辑：吴化章