从医生到新锐基金经理：聊透成长股投资 feat.工银谭冬寒.北落的炸基店第02期|基金经理_新浪财经

金秋行情出现调整？抓紧上车机会！【点击立即开户，别错过下一波大行情！】

视频加载中，请稍候...

本文来自微信公众号“韭圈儿”

【北落的炸基店】是由雪球蛋卷基金与韭圈儿共同打造的一档基金经理无底稿深度访谈节目

访谈纪要全文12897字

阅读全文可能需要30分钟

本期知识点：成长股投资四要素、医药股估值方法、基民逆向投资法

嘉宾介绍

【北落的师门】：当投资遇见有趣的灵魂，当我遇见你。大家好！我是北落的师门，欢迎来到“北落的炸基店”。本期我们请来的主咖是工银瑞信基金的基金经理谭冬寒。

谭冬寒，9年证券从业经验，清华大学北京协和医学院临床医学博士，曾在北京协和医院经过最严苛的临床医学培训，并在协和医院完成见习实习轮转获得临床医学博士学位。他入行是在中信证券担任行业研究员，2013年加入工银瑞信，现任研究部化学制药高级研究员和基金经理，2016年9月2日至今担任工银瑞信医疗保健基金的基金经理，2018年7月30日至今担任工银瑞信医药健康行业的基金经理。谭博士对医疗服务体系、药品器械生产和相关临床应用有着深刻的见解，对前沿学术资讯有着广泛的了解，曾经在美国、以色列、台湾等地参加医药产业调研，对全球产业动向有一定把握，非常高兴谭博士参加今天的节目，你好！

【谭冬寒】：你好！

心路历程：从实习医生到基金经理

【北落的师门】：谭博士，相信我念完履历之后，大家会对您比较感兴趣，我们知道现在有很多医药基金经理都是化学、生物甚至药厂工作经验出身，你是临床医学专业，是不是差点当医生了？当时是怎样的心路历程，没有变成医生，最后变成了基金经理？之前的履历对现在投资有什么帮助？

【谭冬寒】：您说得很对，临床医学毕业应该当医生，正常的职业安排是这样，医生转行并不是很多，因为医学生培养过程就是非常工作导向，很长时间学的技能就是为了让你以后成为医生，给人看病，学临床医学转行的并不多见。从我个人来讲，当时因为机缘巧合接触到证券研究、商业研究领域，发现很有意思，自己的兴趣点很契合，这是一个比较重要的原因。我转行是十年前，十年前医患关系比较紧张，医疗体系面临的问题比较多，人事制度不灵活，医生的流动受编制限制，收入分配也不是那么市场化，相对比较低效。当时我感觉从医不是最佳选择，又有机会接触证券研究、商业研究，于是决定转行。

现在看来，十年前的这个决定是非常值得的，从事金融行业，一方面是本身的兴趣比较大，另一方面医学生培养的八年时间对我帮助很大。首先，最直接的帮助是医药产品的认知壁垒比较高，如果不是从医从药行业，哪个产品特点是什么都不知道，但这些都是我最熟悉的，一开始上手比较容易，但是越往后，越感觉到医学生的培养过程形成的知识体系对我做投资也帮助比较大。我们对生命的认知是不清楚的，在模糊的、混沌的，在各种因素不是那么可控的情况下探寻最佳答案，这跟我们研究经济、研究企业、做投资相比都很像，使得我在研究和投资过程中更多是知道自己不知道，在这一前提下小心假设求证，这样的思维方式对我的研究和投资都有帮助，回过头来看，这段医学生的培养很有意义。

【北落的师门】：临床医学并没有局限在某一个科室，所有科室都要轮岗吗？

【谭冬寒】：是的，临床医学的课程安排是一开始是全科医生，哪怕八年后博士毕业时，都像干细胞一样，可以成为任何科室的医生，经过3年或5年的住院医生培训，最后再跟科室。这个科室觉得你适合成为其专科医生，而且你也愿意做这个专科医生，最后才会选定一个专科。

【北落的师门】：有的基金经理是医药公司研究员出身，有些是学化学或生物的，你觉得做投资时会有区别吗？

【谭冬寒】：区别不大，可能切入点会不一样，一开始大家都是从自己最熟悉的领域和行业切入。但基金经理或者行业研究员是不断学习的过程，没有人指着上学阶段积累的知识能用很长时间。其实也就是一开始切入时有一些优势，再往后，在学习更多领域、探索更多答案的过程中拓宽视野，慢慢地，大家的视野会重叠，研究领域会重叠，思考的问题也会重叠。

研究方法：用商业模式为股票分类

【北落的师门】：讲到医药投资，我看了你之前的直播和采访，除了医药行业本身，你是按照消费、科技、周期的属性进行区分的，这个分类方法有什么区别？

【谭冬寒】：这个分类方法放置四海皆准，本质上是对商业模式的理解，把具有类似商业模式的企业和行业划分到一类，希望总结出这样的商业模式下有什么特点，涉猎越广，对商业模式理解越多，分类会变得越来越细，并不纯粹是科技属性、周期属性，因为同样是科技、周期或者制造业，不同的业务形态、不同的商业模式，或者同样的商业模式在生命周期的不同阶段，呈现出来的特点也会不同，所以可以分得越来越细致。我们在投资时也需要分得越来越细致，只有把更像的公司放到一起比较，才能理解哪类公司、哪类资产有什么特点，投资者为什么更喜欢它，不喜欢另一个，或者说他们以后会有什么变化。从这个角度来讲，分类也好，按子行业或者按商业模式分类，都是为了把资产做划分、做比较，然后做组合。

【北落的师门】：谭总，您刚才讲到通过商业模式对行业进行划分，能否举个例子，什么样的医药公司你会归到科技范畴？

【谭冬寒】：一般贴上科技标签，往往都有两个重要特点：一是供给创造需求，这是科技行业比较典型的特征，有这个产品之前，你其实不知道需求有多大，或者算需求没有意义，它不是跟着需求走，核心是跟着供给特点。比如没有智能手机时，你问十年前的人需不需要智能手机，人家会说不需要，智能手机是什么？我所有需求目前都能满足。但是有了智能手机之后，每个人都离不开智能手机，这是典型的供给创造需求。科技的另一个特点是回报往往在很多年后，现金流回报跟现金投入往往是错配的，早期有大量投入，晚期有高回报。很多科技公司没有业绩或者亏损很多时反而市值很高，涨幅很大，因为大家跟着产品节奏，算它未来现金流时会事先反映到股价中，从这个意义来讲，医药中最具科技属性的就是创新药，是非常典型的供给创造需求、现金流回报跟当期投入明显错配。

【北落的师门】：您刚才讲到医药股的科技属性，其中一点是供给创造需求，是否可以理解本来这个病一直在那儿，你通过创新，把治疗这个病的药做出来了，就会有大量的需求产生？

【谭冬寒】：是的。

【北落的师门】：第二点是亏损阶段反而市值涨得最快，映射到医药股的投资上，会发现医药股的静态市盈率非常不准确，根本不知道现在账面上的利润是由过去的产品产生的，还是哪些产品未来能产生利润，你怎么看医药股的估值？

【谭冬寒】：您所说的是创新药呈现的典型特点，从PE的角度看，要么估值很高，要么没有PE，当期是亏损的，算不出PE值，这一点在海外非常常见，就是因为海外很多创新药公司只有一两个产品，处在一期、二期阶段，当期大量研发投入，A股科创板、港股很多公司都是这样的情况，这个时候肯定不能用PE来衡量，理论上的办法就是用未来现金流折现，也就是DCF模型，DCF模型中假设有很多，假设对算出来的估值影响也会比较大，做DCF模型估值时尽可能各种假设要一致，不能对一个公司用折现率、无风险利率是多少，对另一个公司用另外一套数值去计算，你要在同一个条件下计算未来的现金流，折现出来的估值做比较。还有更简单的办法，是创新药估值中非常常用也是非常粗暴的办法，就是预期它未来峰值的销售额，用那个时点的销售额给一个PS倍数，来计算价值。简化了很多假设条件，粗暴又直接，因为最终影响价值的核心变量是峰值销售以及批出来的概率，峰值销售×PS的影响已经涵盖了这两个最重要的假设，这个办法我们也会参考。但是最重要的是你要看很多新药项目，知道这个药的好与不好，未来市场空间大不大，然后才会形成估值体系，虽然看不到PE。

产品定位：从提供工具到提供解决方案

【北落的师门】：之前我也跟您沟通过，您说到后面想多做全市场策略产品的尝试，我挺不理解的，本身您是医药基金经理，今年在全市场证明了自己的能力，这是一个黄金赛道，其实在这里耕耘挺好，为什么要涉猎别的领域？这些领域是哪些领域？

【谭冬寒】：我之前管理的两个产品，工银瑞信医疗保健和工银瑞信医药健康，这两个产品都是行业基金，是契约限制的高Beta产品，投在医药行业，医药行业涨，它也会涨得好，如果医药行业跌，它也不能投别的。这种产品对客户的要求比较高，要求客户本身具备产品配置和行业选择的能力，相当于把很多任务交给投资者。后面想新发的产品是一只全市场基金，对客户来讲，在同样有机会的行业做均衡配置，从风险和收益的角度来讲能得到一定的优化。我们做基准时也测算过，不光是医药基金，整个中国目前阶段就是两个主导的因素，即产业升级和消费升级，这两个最重要的逻辑，在除了医药外的其他行业也能找到，比如消费行业，不管是收益率还是回撤，都是风险收益非常好的赛道，能找到很多跟医药一样有投资机会的领域。

我很愿意把过去看医药行业细分赛道形成的研究和投资框架放到更广阔的视角下去验证、打磨、磨炼，哪怕回过头再做医药投资，这也是有帮助的，比较更多行业、更多赛道的机会、格局以及其中优秀的公司如何，对于投资框架更进一步提炼都有帮助。总结来说，对我自身、对于投资者以及对产品的提升都有帮助。

【北落的师门】：原来的产品是提供了一个工具，现在你希望提供给投资者一个解决方案或者一个工具箱。你刚才提到要跳出自己的能力圈，多了解科技、消费，它反过来会促进你在医药方面的投资。那么灵魂拷问来了，你过往的履历都是在医药上，怎么让投资者相信现在涉猎到全市场做投资一样能做得很好？

【谭冬寒】：这也是我最近被问得比较多的问题，我也在反复思考这个问题，我做全市场基金的优势是什么？或者我凭什么能做好？目前我也不能说内心有很明确的答案，但我过去在医药投资上形成的框架、理念并不局限于只能在医药行业使用，核心是对商业模式、估值、竞争格局以及未来产业趋势的理解，这些积累起来的知识放到更宽广的视角下，也能找到类似的好赛道，也能找到其中的好公司。

从商业逻辑的角度，很多东西是放置四海而皆准的，医药行业的研究和投资给我很大帮助。因为医药行业非常多元化，不是只有创新药，也不是只有制造业，制造业有蓝海市场，有红海市场，有周期属性，也有服务类，看起来大家做的东西一样，但这个公司的产品就是口碑非常好，客户很满意，所以医药行业非常多元化，有很多商业模式，这个商业模式拿去跟别的行业做比较，以同样的标准选公司、构成组合时，这个方法论是可以通用的，这也是为什么我愿意尝试做一个全市场的产品。能力圈是逐步扩展的过程，对我来说，目前最熟悉的是医药行业，这一点毋庸置疑，过去十年甚至过去二十年我都在跟这一块业务打交道，那么扩展能力圈的过程是不是陌生领域学习曲线还需要很长？我认为不是，因为有了前面的基础，新拿到一个行业，以同样的逻辑，以同样的选股方式、同样的标准去考量，找到同样有价值的公司，这是很好的事情。

【北落的师门】：原先你做医药股投资时，本身就有消费属性、科技属性、周期属性，这些商业模式会映射到科技行业、消费行业或者周期行业，有些方法论是可以复用的。那么你能否举几个例子呢？比如医药行业当中哪些东西跟科技或消费行业很像？

【谭冬寒】：其实例子挺多的，比如做眼科服务的公司，它提供给客户的产品没有太多差异化或者绝对跟别人不一样的东西。但是看起来差不多的东西，他就是能做到好口碑，建好服务体系，网罗好医生资源。本身你说不上来它有什么秘密，但是企业文化、管理方式以及老板的战略思路和非常踏实、沉下心来做很慢事情的态度，长远成效非常好，最终形成这个行业中无可匹敌的公司。

做教育的类似，它的培训体系跟其他公司没有太大差别，但是它注重口碑，网罗教师资源，在各个地方开点。核心是看公司的价值观，它怎么样长期思考战略，能否把价值观兑现到所有员工的行为上，最终给消费者足够好的体验。因为教育跟医疗本身就是很像的行业，相对带有公益属性，这边需要医生，那边需要教师，这边接受医疗服务，那边是接受教育，所以二者有很多相像之处，包括后面怎么扩张，包括把教师、名师资源绑定在体系内，从这个角度来讲，教育行业跟医疗服务的研究具有触类旁通的可比性。

选股逻辑：成长股投资四要素

【北落的师门】：您刚才举的这两个例子都是属于成长股，不管是医疗还是教育，龙头的成长性都非常好。我也看过您的持仓，医药行业您买过的公司，大部分可以归类到成长股，那么可不可以定义你是成长股投资基金经理，那么你的成长股投资逻辑和框架是怎样的？

【谭冬寒】：您看我的持仓得出的结论我也是认可的，过去我的选股逻辑就是在挖掘成长股，所以我的组合基本都是由成长股构成的，分析框架应该是自上而下中观行业的分析和自下而上公司层面微观的分析相结合，找到相对不错的赛道，这个赛道中长期具备稳健的成长性，不断长大，空间也比较大，能够支撑起一定体量的公司。在这个赛道中考察好的公司有一个还是两个、三个，它们各自是什么水平，然后去买入。从这个方法论来讲，以后再买别的行业也是类似的考量，会先看赛道、空间、格局，然后再挑选其中有没有值得重点配置的公司。

同样都是成长股，同样都是20%、30%的增速，哪个比哪个更好？我会从四个维度来评价：首先是成长速度，大家都知道成长速度是很重要的指标，增速越高的公司，带来的回报越高，大家给的估值也就越高，这是正确的，因为增速高代表你获取市场机会的能力越强。其次是成长质量，增长速度差不多的公司，一个公司为长远做了很多布局，该投入的也投入了，没有带来额外风险，这是比较高质量的成长，资产负债表、现金流很好，长远布局，不是竭泽而渔，这样的公司一定是优质的成长公司，成长质量比较高，哪怕增速慢一点，但它成长质量很高，可以看得很久，这样的公司也非常好。第三是成长空间，成长空间更大的公司，大家愿意给更高的估值，因为代表你能长期成长、快速成长的时间周期更长，所以成长空间也要重点看。第四是成长的确定性，一是增长的稳定性，所有东西都是可控的，招多少人、投多少产能、市场和订单如何获取，这个过程非常可控，确定性比较高，而且还有各种上下游、同行可以验证的渠道，公司成长的确定性比较高，波动性较小，这一类资产比确定性不太高、波动性较大的资产更值钱。

我会从这四个角度拆解一个公司的成长属性，目的是想理解为什么它们的估值有差异，大部分时间你找不到四个指标完美无缺的公司，即使能找到，估值也已高上天了。把这四个因素拆解出来，再考虑市场为什么给它这样的估值，没有给更高或更低，跟它类似的公司大概是什么样的水平，拆解出来之后，我会形成一个结论或思考，我在哪个点的认知比市场更乐观，是我的空间比市场大，还是我认为它的质量比市场高，抑或是我认为它的波动性比市场的预期小，然后才能找到跟市场的预期差，因为主动投资一定是选择的预期差跟市场不一样。从这四个维度做拆解，让我更理解这个成长股的估值是高还是低，未来会更高还是更便宜。

【北落的师门】：您刚才讲四个维度时讲到了个股层面的成长空间，自上而下讲赛道时，也讲到了空间，我想这可能是一个非常重要的因素，你怎么判断它的空间有多大、天花板有多高？

【谭冬寒】：这两个空间不矛盾，行业空间大，但个股空间不大的情况比较多，最后行业格局会非常分散，虽然它是1万亿的行业，但是每家公司你只能获取非常小的市场份额，行业空间也要看，行业空间和行业未来格局的判断会形成个股未来的成长天花板，这两个指标都是未来要看的。看这个公司未来的天花板在哪里，就是基于你对行业和行业格局的判断，这非常考验工夫。对于行业的判断，有很多工具和手段，可以对标走在我们前面的发达经济体，参考他们的发展历程。但是如果研究不深入，会受到误导，因为商业世界既有必然性，也有偶然性，就像我刚刚说学医时很多东西是未知的，经常因为一个偶然性因素，让两个国家的产业格局走出完全不一样的状态。

【北落的师门】：今年的疫情就是一个案例。

【谭冬寒】：对，有很多不可知因素，它可能对很多事情产生不可知的影响。整体来说，对行业空间的判断是基于对商业模式、产品形态、客户需求的判断，它是不断验证的。为什么企业家境界有高有低呢？大家对行业的认知也是不一样的，好的基金经理要达到跟更高的企业家接近的产业视角的话，就会知道每个行业的空间在哪里、未来的格局如何，好的公司是哪些、成功公司的要素是哪些，这就是我们天天修炼的东西，你要提升产业的视角。这当中没有秘密可言，也没有捷径可走，就是要不断学习，尤其是好的产业成功的企业家对行业的见解一定比别人更深刻，向他们学习，投资一个公司，至少是希望跟他们站在同一水平甚至比他们更超前，这样才能做好投资。这没有什么捷径，就是要一点一点积累，拓展能力圈。

重点布局：空间大龙头强的黄金赛道

【北落的师门】：对行业的理解是“蛋糕”有多大，产业格局是在这个“蛋糕”中你能切多大一块。您能不能举几个例子？在目前的观察中有哪些行业看起来有一定的空间？

【谭冬寒】：CDMO行业或者说研发产业链是我目前组合配置中最多的赛道之一，呈现的特点是行业空间非常大，从全球来讲，体量就已足够大，并且份额在不断向中国的企业集中，因为中国在发挥工程师红利，中国的CDMO公司能聚集起大批工程师人才，同时又形成了为客户提供很好服务的文化。而这个文化是欧洲、美国同行还不具备的，他们更加专注于技术，对客户服务还没有这么好，中国做CDMO的公司形成了竞争对手还没有的服务体系或业态，能提供一站式服务，解决客户的问题。

这个行业未来空间足够大，份额会向优势企业集中，下一步我们要找到哪些是优势企业。我们会发现这当中有很多优势企业，不是只有老大、老二，后面几家都活不下去了，在这个产业浪潮中，只要某家企业在某一个环节做得足够好，你会发现它都有很强的业务机会，都能把自己的业务培养好，同时还有往外延伸的业务机会。CDMO行业我买的标的比较多，因为我觉得这些公司都有机会。如果我判断未来这个行业非常寡头，只有老大、老二能活下去，老三、老四未来活不好，这种行业往往出现在规模效应很强，对规模的要求很高，大企业比小企业有很强的优势，这个时候投资策略就不一样了，可能需要紧紧抓住龙头不放。

【北落的师门】：您觉得哪些行业属于老三比较死，规模效应、网络效应很强的行业？

【谭冬寒】：其实很多具备规模效应的制造业都存在这种情况，本身产品并不是特别有差异化属性，如果其中一个公司在成本控制、供应链管理方面特别强，就能一直淘汰落后产能，形成一家独大。我们今年买的某上市公司就是这种情况，完全没有疫情时，该行业是典型的周期成长行业，价格周期有波动，但整体市场还是有一定的成长性，该公司是其中技术最领先的公司，这个市场上明显有很多落后产能还未被淘汰掉，如果在这个过程中，它能踩对扩产节奏，把握住产业浪潮，就能成为很大的公司，淘汰掉很多小公司，除非其他企业也不断更新产能、提升技术。一个企业强的时候，可能拿到行业中很多增量，今年疫情来的时候，行业来了巨大的Beta，该公司成为最挣钱的公司，原来规模比它大的公司还没他挣得多，因为他在行业Beta的过程中提前布局，技术又领先，成为获取行业利润大头的公司。虽然以前体量并不大，规模效应特别强的行业会呈现这样的状态。

互联网公司最典型，因为具有双边网络效应，客户是一个巨大的网络，供应商是一个巨大的网络，互联网公司是连接两端的桥梁，两边越大，互联网公司的价值就越大，再出来第二家也无法跟你竞争。

【北落的师门】：对，不可能再有第二个微信。

回答读者：能力圈、视野长远和逆向投资

【北落的师门】：还有一个问题很多投资者也会关心，当你从自己熟悉的领域开始进入另外一个领域，有没有哪些快速学习的方法？或者拓展自己能力圈的方法和路径是怎样的？

【谭冬寒】：对我来说，最重要的是把新来的知识、新了解的行业转归到过去的知识体系，这样才有效。你不要觉得所有来的东西都是新的，如果原来的知识框架、评估体系不能容纳新了解、新研究的行业或者新看的公司时，就是原来的知识框架还没有丰富起来，你还没有形成具备包容性、不断往里添砖加瓦的框架。如果形成了这样的框架，你会发现过去碰过类似的行业、类似的公司、类似的商业模式，用原来的知识框架去验证、考量时，它也会丰富你的框架。这是一个原则，你要让新的东西跟过去的知识框架结合，先从近似度高的行业看起，框架不断丰富、不断扩展，这是更容易前进的步伐。

【北落的师门】：对于成长股投资而言，我们对它的概念是波动很大，你之前投资的产品维持较高仓位、风格比较稳定，未来的产品是什么风格，对于投资人而言，你有什么想跟他们提示的？今年很流行一句话，就是投资者跟基金经理三观一致才能携手走下去，你希望你的投资人是什么样的？

【谭冬寒】：成长股投资经常会呈现波动大的特点，技术发展甚至创新扩散理论都有类似的描述，从初期的狂热，到破灭，再到重新出发，拉长来看，都会呈现这样的规律，往往最后终点位置比起点位置高很多。我认为对成长股的投资一定要视野长远，视野长远你就会舍弃短期波动，短期波动是不可预知的，把那些都判断清楚可能会花尽你的精力，反而对长远的路看不清楚。如果你的目光看得长远，未来这个产业格局会怎么，未来这个公司会怎么样，可能短期波动最后都会在长期公司自身长大过程中将它们消化掉，哪怕你在公司很小时以很高的估值买，但这个公司长大的速度惊人，那么我相信它的回报也非常可观。

建议投资人一定要长期持有，我投资的公司或者组合里的公司持有的维度或者投资人应该享受的年化应该以年维度来计，因为我选择的标的都是以年为维度来计处在很好的状态，因为短期涨跌而进行买卖操作，可能是丢西瓜捡芝麻行为。拉长来看，只要这个公司的成长路径跟当时的预期符合，中间不做波段，耐心持有是更加合适的策略。很多基金产品做客户分析时都会呈现这样的特点，基民持有期越长，回报越高，持有期越短，亏损的概率越大。市场上非常有名的持续回报很好的产品，分析客户持有结构时也会呈现出这一特点，这是投资领域很重要的纪律。

【北落的师门】：你的产品今年业绩特别好，有没有算过持有人整体收益情况？

【谭冬寒】：我们还没有做过这个分析。

【北落的师门】：我问过其他基金经理，分析完发现赚钱的不多，进进出出挣点小钱就走了。

【谭冬寒】：我没有做过我的产品分析，但我看过有的人做过产品分析，产品净值稳定往上爬坡，但还是有很多投资人不赚钱甚至赔钱，但是看那个净值曲线，赔钱也不容易，也要择时非常精准，高买低买。从这一点来说，权益投资人当前还不够成熟，还是习惯于涨了要兑现，不断操作，其实这违背了很多产品的投资理念。

【北落的师门】：你的产品目前每天申赎稳定吗？资金流变化明显吗？

【谭冬寒】：目前比较稳定，但是看申赎数据确实会呈现市场越火热或者市场上涨过程中，申购热情显著增加，反而市场下跌过程中赎回比较多，呈现典型的追涨杀跌。但我认为这也很正常，市场也是因为资金的变动在发生变化，它就是市场的一部分或者是结果。基金投资做得好或者长期获得收益的投资人，还是要具备逆向思维的能力。我过去的产品，赚大钱的投资人都是跌了敢买的，跌了敢买对他的考验很大，对行业的长期判断都有信心，对未来的价值有足够的信心才敢买，这是遵循价值投资的理念所做的逆向投资，在别人疯狂时我谨慎，在别人生怕亏更多钱时觉得是机会，这样的逆向投资是非常好的。

前浪与后浪：优秀基金经理共同的特质

【北落的师门】：之所以股民们会追涨杀跌，跌下来时不敢买，是因为对自己的投资标的了解不够深入，可能别人告诉他一个代码就买了，至于这个公司的质地怎么样、变化如何，根本就不知道，之所以理解不够深入，也是因为花的时间和精力不够。放到基民身上，当一个主动型基金下跌你敢不敢买，很多时候取决于你对基金经理的信任是否足够深，你管理的产品不是指数型基金，取决于基民到底信不信任谭博士，下跌时还敢在你身上下注。这一两年涌现出很多非常优秀的新锐基金经理，包括您，看起来年化收益很高，但是有一种说法是这些人都没有经历过牛熊转换，从业时间或者管理产品的时间只有四、五年，2015年的股灾都不一定经历过。还有一种说法是老司机都OUT了，要赚钱还是买新基金经理的。映射到您，您怎么思考这个问题？

【谭冬寒】：这两个说法都有一定的道理，也都有失偏颇，当前很多业绩很好的做成长股的基金经理，过去比较长一段时间，至少以两、三年的维度来看，都是成长股风格非常突出的市场风格，找好的公司、好的行业，业绩就不会差，确实有很强的市场特征，也没有经历过市场波动的洗礼或者风格的大转向，这也是我以及跟我类似的基金经理面临的经历上的不足，这是客观的。

但是老基金经理是不是OUT了，或者他有这个经历是不是就做得更好？我觉得因人而宜，优秀的基金经理有年轻的，也有管理时间不长的，也有管理时间很长持续很优秀的，也有管理时间很长，一段时间很优秀、一段时间很不行的，但是持续保持优秀的基金经理往往有几个共性，首先是不断学习，更重要的是有一个逻辑自洽的投资体系，在这个投资体系下不断学习，不断用新来的产业变化、行业变化、市场变化去修正和完善本身已经是自洽的投资逻辑体系。有了这两个法宝，这个基金经理是能够应对市场变化的，因为逻辑自洽的情况下，你所经历的市场风格才会更加完善你的框架。投资是不断学习的过程，没有任何投资会重复，经济阶段是不重复的，每个人的认知是不重复的，产业发展阶段也是不重复的。

现在是2020年，回顾十年前，很多产业是那个样子的，当时有那么多机会，我要是当时去创个业有多好。当然，这是回过头来看，但是十年前跟现在的经济背景、产业格局、技术水平都不一样，每一次熊市、每一次牛市都不一样，核心是你有一套自洽的逻辑框架以及不断学习的能力。做到这两点，不管长还是短，成为一个好的基金经理、成为一个值得基民托付的基金经理，概率会更高。

团队介绍：专业分工产品布局

【北落的师门】：谭博士，我想再请教一个问题，我看到工银瑞信医药团队管理了好几只产品，后面还有很强大的研究支持，这四、五只医疗医药主题基金持仓差别并不大，但业绩会有一些差别，是产品定位不同导致投资上有区别吗？

【谭冬寒】：工银有四只跟医药行业的产品，确实定位上有所差别，最早发行的是医疗保健，一直是旗舰产品，也是规模最大的产品，我们对这只产品的定位是目光长远，换手率控制得比较低，从长远来看，希望产业方向的把握很清晰，买更偏龙头的公司。

赵蓓管理的前沿医疗和我管理的医药健康一开始规模都比医疗保健小，但是今年这只产品的业绩都比较好，尤其是前沿医疗规模增加了很大，其实这两只产品的灵活度更高，希望抓住更需要快速反应的机会，换手率更高，波动性也比医疗保健大。

养老产业是全市场主题基金，投资范围更广，赵蓓总管理，在投资范围上跟其他产品也有属性上的划分。

【北落的师门】：未来新产品是由你们这个团队管理，还是有新的组合？

【谭冬寒】：新发的产品叫做工银健康生活，投资范围不局限于医药，投资范围跟健康、生活相关，比较广。我是这只产品的拟任基金经理，但背后的研究支持离不开强大的医药团队，我们有宾大回来的生物学博士，还有学临床的、学化学的，医药团队的战斗力非常强。消费方面我们也有很优秀的研究员，几个消费行业基金过去也做得非常好，他们跟医药组的工作模式类似，大家天天都在讨论产业方向，好公司为什么好，竞争力在变强还是在变弱，大家互相学习，以同样的标准筛选公司，研究产业，同样是以用研究驱动投资的方式做投资。从这个角度来讲，我背后有很强大的研究支持团队，不仅医药和消费，工银瑞信的TMT行业在市场上也比较有口碑，研究能力非常强，我们发的TMT行业基金规模比较大，业绩不错。背后研究支持的力量很强大，这只新发行的产品是我管理。

快问快答

【北落的师门】：谢谢谭博士，今天访问的主体部分就到这里，最后有一个快问快答的小游戏。

【北落的师门】：第一个问题，您一年前有没有想过今年医药股会大放异彩？

【谭冬寒】：一年前肯定没有想过像现在这样，因为一年前最不知道的是疫情因素，但一年前看医药行业，行业基本面还是非常好，产业蒸蒸日上，这是当时能看到的。今年医药的表现既有意外，也有意料之中。

【北落的师门】：您觉得做研究员和做基金经理最大的区别是什么？

【谭冬寒】：相同之处是他们都是从基本面研究为起点来开展工作，区别是研究员把行业、公司基本面描述清楚，把盈利预测做得逻辑清晰，假设是什么、事实是什么，逻辑清晰，研究员的工作就合格了，但是基金经理还有很多工作要做，比如对估值的理解，对同类资产、不同类资产做比较，预期回报率怎么计算，放到组合中是怎样的情况，如何评价组合。

【北落的师门】：在国内，当医生的压力大还是当基金经理的压力大？

【谭冬寒】：都蛮大，我想起原来在协和医学院读书时，当时老教授一直有一句话，他说我“我几十年行医，战战兢兢，如履薄冰”，因为病人以性命相托，我要给他们解决问题，这个过程中我也有很多不知道的东西，但是病人把生命托付给我了。我觉得做投资的心态也是战战兢兢，如履薄冰，你在不断学习，想把事情做好，投资人把钱交给你理财，也是战战兢兢，如履薄冰，两者压力都很大。

【北落的师门】：有没有自己特别欣赏的基金经理？

【谭冬寒】：我特别欣赏的基金经理，离我更近的有两个例子，就是我们公司的袁芳和赵蓓，巴菲特等大咖我也很敬重，但他们离我生活太远，或者说我对他的认知不一定很真实，我也是从书籍、报道中认知，但我身边的基金经理是我学习的榜样，我天天看着她们以什么样的方式在工作，以什么样的价值观研究和投资。

【北落的师门】：你管理基金时有没有考虑过股票型基金多大规模的资金比较合适？

【谭冬寒】：A股流动性充裕，对管理规模来讲是很便利的事情。我的换手率并不高，几十亿或一百亿以内的规模对我来说不是很吃力或换仓很难的产品。

【北落的师门】：你自己平常怎么做理财？

【谭冬寒】：我自己的钱大部分买基金产品，基本都是买我们公司的基金产品。

【北落的师门】：是股票型还是债券型？

【谭冬寒】：股票型为主。

【北落的师门】：你最喜欢的体育活动是什么？

【谭冬寒】：目前唯一还在进行的体育活动就是冬天去滑雪。

【北落的师门】：我看过好几次你的直播，你对于这种新的跟投资者沟通的方式感觉如何？

【谭冬寒】：我觉得非常好，很高效，这种有互动的交流更好，比我一个人说但是没有反应的效果好很多，我不是特别会演讲，我觉得这样的交流挺好，让我能把投资人关心的东西表达出来。

【北落的师门】：如果不做基金经理，希望做什么行业？

【谭冬寒】：如果不做基金经理，我肯定会做医生，因为我十年前不断被问的问题就是：你为什么不做医生？

【北落的师门】：你当时想做哪个方向？

【谭冬寒】：当时最想做的是心内科，心内科既有内科用药，又有外科介入手段，解决办法很多。

【北落的师门】：能否给大家推荐一本书或者一部电影？

【谭冬寒】：我喜欢看历史类和传记类书籍和电影，我想推荐的书是《人类简史》，是一本畅销书，很多人都看过，他的思考很独特，后面还有《未来简史》，整体观点差不多，这两本书带给我更宏大的历史观，它不是基于人文历史，而是基于人类学的历史，它讲到未来的人类方向、科技方向，我们到底想让人类变成什么样的人类，给读者以更宏大的历史观和更崇高的使命感，看这些书让我觉得当下很多担心的或者很多计较的事情都不是那么重要了。

【北落的师门】：谢谢谭博士，今天跟您聊得非常透彻，虽然我们失去了一个很优秀的心内科医生，但是我们收获了一个非常优秀、非常有潜力的基金经理。您在工作时“战战兢兢、如履薄冰”，投资者把钱托付给您，希望未来您能持续给我们带来非常好的结果，希望下次还有机会跟您聊天。谢谢谭博士！

【谭冬寒】：谢谢您，谢谢各位朋友！

风险提示：以上信息仅供参考，基金投资有风险，入市需谨慎。

扫二维码 3分钟开户紧抓股市暴涨行情！