中债登宗军、陈森：稳妥推进银行参与国债期货

　　作者|宗军   陈森‘中央国债登记结算有限责任公司’原标题：《中国金融》|稳妥推进银行参与国债期货

　　文章|《中国金融》2019年第20期

　　近年来，商业银行参与国债期货市场的条件逐渐成熟，市场的呼声也不断提高。在当前党中央国务院高度重视防范金融风险的大背景下，商业银行参与国债期货市场事宜应充分论证、稳妥推进。

　　商业银行参与国债期货市场的必要性主要体现在以下三个方面。

　　防范金融风险的必然要求。我国金融体系以商业银行为主，其风险管理水平对保障金融体系平稳运行、防范系统性风险具有重要意义。相较于现货，期货价格更为灵敏，是市场风险最直接快速的反映渠道，参与国债期货交易可提高商业银行的风险监测预警效率。此外，参与国债期货市场，能帮助商业银行锁定国债发行时的价格波动、对冲现货市场利率风险，提高风险管理的效率和水平，促进银行业的安全稳健。

　　利率市场化改革的必然要求。国债收益率是人民币金融工具的“定价锚”。商业银行参与国债期货市场，可通过在期货、现货和回购市场的频繁交易，促进价格发现，形成高度市场化的收益率曲线。在金融市场波动时，商业银行参与国债期货交易，能分流现货市场抛压，有效减缓利率波动引发的流动性风险，提高国债收益率作为基准利率的稳定性。

　　金融业对外开放的必然要求。近年来，境外投资者国债持仓量显著增加，风险对冲需求迫切，并提出进入国债期货市场的愿望。出于国家金融安全考虑，应首先允许国内商业银行入市，这样既可以主动把握人民币金融工具定价权，也可以尽早积累交易经验应对外部挑战。

　　当前，商业银行参与国债期货市场的条件基本成熟。

　　首先，商业银行积累了一定的衍生品交易经验。利率互换和国债期货是商业银行最主要的利率风险管理工具，二者优势互补，共同构建商业银行利率风险防护网。目前，利率互换平稳运行多年，商业银行积累了一定的利率衍生品交易和风险管理经验，相关的内控体系已经建立，前中后台制约机制有所完善，具备了参与国债期货交易的基本能力。部分商业银行已经为参与国债期货市场做了大量准备工作，甚至有的商业银行已经完成技术系统采购和内部测试工作，一旦监管放行，即可投入使用。

　　其次，国债期货市场的深度不断提升。目前，我国国债期货市场品种已包括短、中、长期品种，超长期的30年期品种也呼之欲出，市场运行平稳，效率不断提高，参与群体不断丰富，证券公司、基金公司、私募机构、期货公司等各类金融机构参与广泛，为商业银行入市奠定了一定基础。

　　最后，跨市场监管体系日益完善。监管制度方面，原银监会出台了《银行业金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》，建立了期货审批和监管有关制度；中国金融期货交易所制定了保证金、涨跌停板、持仓限额、大户持仓报告、强行平仓等一整套风控制度，从交易、结算、交割等方面严格防范市场风险。监管机制方面，国务院金融稳定发展委员会的成立，进一步加大了跨市场监管协调力度。

　　商业银行是国债市场最主要的投资者，其国债持有规模占比约68%。但2013年我国国债期货市场重启以来，商业银行一直未能参与，主要障碍是现阶段国债期货市场承载力有限、商业银行内控制度不够完善。具体来看，面临以下四方面问题。

　　期货市场承载力不够的风险。商业银行作为持有现券规模最大的主体，对期货的需求量较大，并且国债期货市场投资者多元化程度高，市场流动性好，预计商业银行参与国债期货市场的意愿将高于利率互换，但目前国债期货市场的承载力还非常有限。一是市场规模承载力有限。2019年6月，利率互换成交13.34万亿元，日均成交金额约704亿元，对应7.04万手的国债期货名义价值。目前，证券公司国债期货成交持仓比约为三分之一，如果商业银行在国债期货市场成交持仓比与证券公司保持一致，那么商业银行入市所带来的增量规模约为23万手。而目前国债期货市场持仓量不到12万手（2019年7月末数据），承载力相对较弱，商业银行参与初期可能会影响市场的平稳运行。二是交易机制承载力有限。和券商、基金相比，商业银行参与国债期货市场的交易量较大，势必会大幅提升市场流动性，而期货市场现有的制度安排都是根据目前的流动性设置，很可能无法满足商业银行大批量、高频次的交易需求。 

　　高杠杆率和同质性放大市场波动风险。国债期货市场实行保证金制度，杠杆率较高，在极端情况下可能放大市场波动。此外，入市以后，商业银行很可能成为国债期货市场的重要参与主体，交易主体的同质性可能会导致交易对手缺乏，进一步放大市场波动。

　　内控制度不完善带来交易风险和操作风险。和利率互换不同，国债期货是标准化衍生产品，采用竞价交易和每日无负债结算，投资者多元化程度高，交易专业性强。因此，参与国债期货市场对商业银行的人员、系统、经验和风控能力等提出更高要求，而我国商业银行缺乏标准化衍生产品业务的相关经验，有关内控制度可能还不完善，存在一定的交易风险。尤其是中小商业银行虽然持债量较小，但系统、人员和风控等成熟度较低，存在操作激进和系统宕机的风险，如股指期货市场几次发生的“乌龙指”事件，就和中小金融机构操作风险有关。

　　市场监管主体的协调问题。商业银行参与后，监管主体将变得多元化，服务主体涉及多家中介机构。监管主体、中介机构之间的协调成本和风险可能都会提高。虽然国债市场的统一进程明显加快，金融监管协调也已从部际联席机制上升至国务院金融稳定发展委员会，但我国债市的分割状态短期内不会改善，国债期货市场的运行可能面临信息共享和监管协调不顺畅的问题。

　　针对上述问题和挑战，笔者提出以下政策建议。

　　制度先行，破除银行参与国债期货的制度障碍。一是根据商业银行批量大宗交易的特征完善相关交易制度，对参与方式、持仓限额、套保比例、报告制度等作出相关制度安排，上调交易指令每次最大下单数量，放宽持仓限额规定和大户持仓报告制度。二是在现有《银行业金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》的基础上，适时出台商业银行参与国债期货市场的规范性文件，明确参与国债期货的条件和要求，规范交易行为。三是为提高市场效率和安全性，国债期货到期交割应采用DVP结算。四是建议商业银行尽快建立和完善参与国债期货市场的内控制度，提高内部风险管控能力。

　　稳妥推进，逐步放开银行参与国债期货市场。鉴于国债期货市场当前的承载力和商业银行参与衍生品交易的经验有限，建议以试点方式逐步放行。一是审慎设置试点范围。可根据国债期货市场当前的承载力和商业银行的业务特点，审慎选择符合一定要求的商业银行试点参与，逐步扩大到所有符合条件的商业银行。二是自营先于资管放行。和自营业务相比，资管业务的盈利目的性更强，可能在操作上更为激进；商业银行理财子公司成立时间较短，内控制度有待于进一步完善。稳妥起见，建议先放行商业银行自营业务。三是逐步扩大业务类型。为保障市场稳定，建议试点期间，参与机构可做套保和部分套利交易，禁止做超过持仓规模的套利交易。四是审慎选择参与时机。为尽可能减小参与初期对市场可能造成的冲击，建议选择国债期货持仓规模较高时作为放行时机。

　　灵活参与，根据机构特征设置两种参与模式。一是建议试点期采取结算会员模式，后期可考虑两种方式并存。商业银行参与国债期货市场可以选择客户模式或结算会员模式。客户模式主要是借鉴股指期货的成熟经验，与现行国债期货市场的实践融合；结算会员模式是借鉴黄金期货的经验，在交易方面更具便捷性，监管方面更具穿透性。试点期间，国有大行利率对冲需求较大、衍生交易经验较为丰富，内部风控制度较为完善，可以采用会员模式参与；后期，期货交易所可从持债规模、衍生品交易经验、风控能力等多方面设定结算会员的资格条件，达到相应条件的银行可申请以会员模式入市，其他银行则以客户模式入市。二是建议商业银行资管产品以客户模式参与。目前商业银行没有期货业务牌照，不能从事经纪业务，不能代理资管产品入市交易；资管产品以期货公司客户身份入市，可有效隔离商业银行自营业务和资管业务之间的风险。

　　风险防范，建立健全跨市场监测和监管协调机制。一是建立健全跨市场风险监测机制。国债期货市场既跨越现货和期货市场，也跨越场内和场外市场，必须建立健全相应的跨市场风险监测协作机制。建议期货交易所每日将交易和持仓明细传至国债登记结算机构，由国债登记结算机构对期货和现货数据交叉核查，确认交易目的；建立基础设施季度交流会议制度，对国债期货市场的数据交换、运行情况、发展展望等进行交流和沟通。二是健全跨市场监管协调机制。建议国务院金融稳定发展委员会建立国债期货监管协调制度，共同防范跨市场风险；制定国债期货市场信息共享和风险预警制度，期货交易所应定期向相关监管部门报送国债期货市场的相关信息，便于监管部门全面掌握市场情况，确保国债期货市场运行符合中央宏观调控目标和宏观审慎管理要求。■

　　（责任编辑  贾瑛瑛）

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责任编辑：李铁民