天风固收：中小银行事件后 机构券种配置有何变化？

　　来源：固收彬法　　[天风研究·固收] 孙彬彬/于瑶

　　摘要：

　　6月总览：地方政府债放量，同业存单大幅下滑

　　利率债：各类机构均增持利率债，广义基金、商业银行是增持主力

　　信用债：商业银行、信用社、保险机构减持，证券公司、广义基金增持

　　分机构：除中小银行外，各类机构托管规模环比增加

　　资金拆借：质押式回购总规模较上月大幅下滑

　　近日，中债登和上清所陆续公布了2019年6月份的债券托管数据。

　　6月，中债登债券总托管量环比增加10344亿元至61.31万亿元，增幅主要来自地方政府债，国债、国开债托管规模增幅也比较大；上清所债券总托管量环比减少1083亿元至20.85万亿元，主要缘于同业存单的大幅下降。银行间债券总托管量增加9261亿元至82.15万亿元，同比增长15.64%，继续保持高速上涨。

　　1． 利率债：

　　记账式国债托管规模增加1256亿。特殊结算成员减持国债42亿；商业银行减持国债357亿，其中，全国行增持317亿，城商行大幅减持612亿，农商行及农合行、村镇银行、外资行变动规模较小；信用社、保险机构、证券公司、广义基金、境外机构分别增持国债84亿、105亿、293亿、568亿、276亿；国债的交易所转托管量也大幅增长294亿。

　　国开债托管规模增加1432亿。商业银行和广义基金是最主要的增持机构。商业银行大幅增持国开债542亿，其中，全国行大幅增持921亿，城商行、农商行及农合行分别减持327亿、97亿，村镇银行、外资银行变动规模较小；广义基金大幅增持国开债898亿；特殊结算成员、保险机构、证券公司、境外机构分别增持国开债11亿、10亿、35亿、42亿；信用社减持国开债52亿。

　　进出口债托管规模增加400亿。广义基金是最主要的增持机构，大幅增持出口债275亿；商业银行增持进出口债56亿，其中，全国行、农商行及农合行、外资银行分别增持进出口债75亿、49亿、28亿，城商行减持进出口债120亿；特殊结算成员、信用债、保险机构、证券公司、境外机构分别增持进出口债5亿、11亿、5亿、10亿、32亿。

　　农发债托管规模增加559亿。增持主要来自商业银行和广义基金。商业银行大幅增持农发债257亿，其中，全国行、农商行及农合行、外资银行分别增持475亿、50亿、20亿，城商行、村镇银行分别减持304亿、2亿；广义基金大幅增持农发债221亿；特殊结算成员、信用社、保险机构、证券公司分别小幅增持农发债16亿、38亿、9亿、37亿；境外机构减持农发债19亿。

　　主要利率债（包括记账式国债、国开债、进出口债和农发债）托管规模环比增加3647亿。分债券类型来看，不同券种托管规模都有所增加，其中，国债、国开债托管规模增加超千亿，分别增加1256亿、1432亿；进出口债、农发债托管规模分别增加400亿、559亿。分机构来看，保险机构、证券公司、广义基金增持各类利率债，尤其是广义基金大幅增持1963亿元；商业银行、信用社、境外机构有选择的增持利率债，其中，商业银行减持国债、信用社减持国开债、境外机构减持农发债。

　　地方债托管规模大幅增加5553亿。商业银行继续大幅增持地方债3061亿，其中，全国行增持3298亿，城商行减持577亿，农商行及农合行、外资银行也分别增持331亿、14亿；广义基金大幅增持地方债1662亿；信用社、保险机构分别增持地方债7亿、467亿；特殊结算成员、证券公司分别减持地方债41亿、84亿；地方债在交易所的转托管规模亦增加450亿。

　　2． 信用债：

　　企业债托管规模减少84亿。除特殊结算成员、商业银行、境外机构小幅增持外，其他机构均有不同程度减持。广义基金减持规模最大，大幅减持企业债139亿；交易所转托管规模小幅增加。

　　中票托管规模增加237亿。商业银行是最主要的减持机构，减持中票203亿，其中，全国行、城商行、农商行及农合行、外资银行分别减持中票164亿、19亿、15亿、6亿；特殊结算成员、证券公司、广义基金分别增持中票33亿、94亿、299亿；其他机构托管规模变化较小。

　　短融托管规模增加75亿。除特殊结算成员、保险机构分别减持短融14亿、3亿外，其他机构均有不同程度增持；商业银行、广义基金、境外机构分别增持短融18亿、48亿、18亿；其他机构托管规模变化较小。

　　超短融托管规模大幅增加213亿。广义基金是最主要的增持力量，大幅增持超短融379亿；商业银行减持超短融203亿，其中，全国行、农商行及农合行、外资银行分别减持236亿、22亿、3亿，城商行增持58亿；其他机构托管规模变化较小。

　　非金融信用债（包括企业债、中票、短融、超短融）合计托管规模增加440亿。商业银行是最大的减持机构，尤其大幅减持中票、超短融；信用社、保险机构减持各类信用债；广义基金和证券公司是主要的增持机构，大幅增持除企业债之外的各类信用债。

　　同业存单托管规模大幅减少2169亿。受中小银行事件冲击，除境外机构之外，各类机构均减持同业存单；商业银行大幅增持同业存单1201亿，其中，全国行、城商行、农商行及农合行、村镇银行分别减持同业存单558亿、292亿、356亿、2亿；特殊结算成员、信用社、证券公司分别大幅减持同业存单508亿、568亿、159亿。

　　商业银行主要券种[1]托管规模环比大幅增加2002亿。商业银行主要大幅增持地方政府债3061亿，减持同业存单1201亿。利率债方面，商业银行减持国债357亿、增持国开债542亿、增持进出口债56亿、增持农发债257亿；信用债方面，商业银行增持企业债30亿、减持中票203亿、增持短融18亿、减持超短融203亿。商业银行整体增加了对利率债的配置，减少了对信用债的配置。

　　城商行主要券种托管规模大幅下降2179亿。城商行减持除短融、超短融外的各种券种。利率债方面，城商行分别减持国债、国开债、进出口债、农发债612亿、327亿、120亿、304亿；信用债方面，城商行减持企业债4亿、减持中票19亿、增持短融17亿、增持超短融58亿；此外，城商行减持地方政府债577亿、减持同业存单292亿。城商行整体减少了对利率债的配置，增加了对信用债的配置。

　　农商行及农合行主要券种托管规模下降57亿。农商行及农合行大幅增持地方政府债331亿、减持同业存单356亿。利率债方面，农商行及农合行减持国债和国开债，增持进出口债和农发债；信用债方面，农商行及农合行增持企业债，减持中票、短融、超短融。农商行及农合行整体减少了对利率债和信用债的配置。

　　信用社主要券种托管规模环比减少497亿。信用社主要大幅减持同业存单568亿。利率债方面，信用社增持国债84亿、减持国开债52亿、增持进出口债11亿、增持农发债38亿；信用债方面，对各类信用债的托管规模均有小幅减持。信用社整体增加了对利率债的配置，减少了对信用债的配置。

　　保险机构主要券种托管规模环比增加552亿。保险机构普遍增持各类利率债，尤其是增持国债105亿、增持地方政府债467亿；对各类信用债均有不同程度减持。保险机构整体增加了对利率债的配置，减少了对信用债的配置。

　　广义基金主要券种托管规模环比增加4205亿。广义基金除减持企业债139亿、减持同业存单6亿外，对其他各类主要券种均有不同程度增持，尤其是大幅增持地方政府债1662亿、增持国债568亿、增持国开债898亿。广义基金整体增加了对利率债和信用债的配置。

　　证券公司主要券种托管规模环比增加230亿。证券公司除减持地方政府债84亿、减持企业债7亿、减持同业存单159亿外，对其他各类主要券种均有不同程度增持，尤其是大幅增持国债293亿、增持中票94亿。证券公司整体增加了对利率债和信用债的配置。

　　境外机构主要券种托管规模环比增加694亿。境外机构主要大幅增持国债276亿、增持同业存单321亿。其他券种除农发债之外，都有不同程度增持。境外机构整体增加了对利率债和信用债的配置。

　　注[1]：主要券种包括记账式国债、国开债、进出口债、农发债、地方政府债、企业债、中票、短融、超短融、同业存单。

　　自中小银行事件持续发酵以来，引发市场信用收缩，机构风险偏好降低。银行间市场机构在出借资金方面态度趋于谨慎，无论是对交易对手方的信用，还是对质押券的等级要求，都在全面提高。6月份银行间市场质押式回购总规模为50.09万亿元，环比大幅减少11.82%。资金供给主要来自特殊结算成员和商业银行中的全国性商业银行，资金需求主要来自城商行、农商行、证券公司和广义基金。

　　从主要的资金拆出机构来看，特殊结算成员当月净融出资金规模为6.20万亿，环比减少1.91万亿，相较于去年同期净融出7.56万亿，净融出规模同比减少17.97%；全国性商业银行当月净融出14.49万亿，环比增加1.30万亿，相较于去年同期净融出12.73万亿，净融出规模同比增加13.84%。全国行的净融出规模已经连续19个月超过特殊结算成员，银行资金供给依旧十分充裕。

　　从主要的资金拆入机构来看，城商行当月净融入资金规模为3.04万亿，环比减少1.37万亿，相较于去年同期净融入5.75万亿，净融入规模同比下降47.14%；农商行当月净融入资金规模为3.75万亿，环比减少1.16万亿，相较于去年同期净融入4.36万亿，净融入规模同比下降14.07%；证券公司当月净融入资金规模4.40万亿，环比减少63.24亿，相较于去年同期净融入3.17万亿，净融入规模同比增加38.63%；广义基金当月净融入资金规模7.85万亿，环比增加1.70万亿，相较于去年同期净融入5.99万亿，净融入规模同比增加31.02%。整体而言，城商行和农商行的净融资规模明显缩量；证券公司和广义基金的净融入规模同比保持增长，但增速有所放缓，机构加杠杆行为趋于谨慎。

　　总体来说，为应对中小银行事件的冲击，央行积极投放流动性，于6月14日增加再贴现额度2000亿元、常备借贷便利额度1000亿元，加强对中小银行流动性支持，银行间市场资金十分充裕，但资金市场呈现结构化分层趋势，央行提供给银行的流动性难以传导至非银，6月份银行间市场质押式回购总规模较上月大幅下滑。全国性商业银行的整体融出力度依然较大，资金供给意愿较强，但特殊结算成员净融出规模环比大幅下滑。城商行、农商行资金净融入规模明显缩量；证券公司和广义基金的净融入规模同比保持增长，但增速有所放缓，机构加杠杆行为趋于谨慎。

　　长期配置需求下滑，债券配置结构发生变化。

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责任编辑：李铁民