观点 | 毛振华：提高股本率是民营企业发展的必然选择

撰稿：中诚信研究院 宏观金融研究部

近日，由著名经济学家厉以宁教授主编的《中国道路与民营企业发展》一书由商务印书馆正式出版发行。中国人民大学经济研究所联席所长、教授、中诚信国际首席经济学家毛振华与中诚信国际研究院陈静博士撰写的“提高股本率是民营企业发展的必然选择”一文收入其中。文章主要观点如下：

对于现代化企业来说，完全依靠自有资金是根本行不通的,是否具备通过债务类和权益类融资工具进行融资和再融资的能力,直接影响着企业成长和扩张的速度和水平。因此,融资能力的强与弱、融资渠道的多与少是衡量一个企业实力的重要内容。从企业内部看，在除资本外的其他生产要素比如技术、人力资本、管理能力等对企业扩张不构成约束的情况下，融资边界就是企业扩张的边界。企业所能合理筹集到的资金的规模决定着企业扩张的规模和程度，相应地，根据自身融资所处的状态，一个理性的企业经营管理者应清醒地认识到自己的扩张应该到哪里为止。

这里的“合理”是指企业应在融资成本、收益、风险这三个相互关联、相互影响的因素之间保持基本平衡，其中风险既包括和筹集资本相关的风险，也包括融资后经营资本所带来的风险。融资成本长期低于融资收益意味着企业扩张不足，没有充分利用现有投资机会去实现股东权益的最大化，这可能会导致股东在公司内部“用手投票”要求更换企业经理人，或者在资本市场上“用脚投票”卖出企业股票，两种做法至少在短期内都会妨碍企业生产经营的持续性，给企业造成不利影响。反过来，融资成本长期高于融资收益一方面意味着企业扩张过度，可能面临较高的经营风险，另一方面经营风险叠加债务偿付压力可能增大企业的再融资风险，一旦现金流断裂，非但无法实现资本的盈利性要求，甚至可能导致企业这个“气球”被吹炸。因此，企业作为资本及其契约构成的联合体，在不考虑外部环境影响的前提下，企业扩张的约束主要来自企业自身的融资能力,边际收益和边际资本相等时的资本规模决定着企业扩张的边界，在追求这一目标的过程中，企业还必须关注筹集和经营资本带来的风险，建立良好的风险控制和管理系统，提高风险应对能力。只有这样，才能既将企业所筹集和运营的资本增加到最多，同时又将规模扩张到最佳。

企业在不同发展阶段具有不同的特点,处于不同扩张阶段的企业及其产品有不同的资金需求特点与风险状况。而不同工具背后体现了资金提供方不同的投资要求和投资理念。企业在制定发展战略时，要思考企业扩张的不同阶段应当采用何种融资工具与之相匹配。2018年以来民营企业信用风险加速暴露、融资难融资贵的背后，有其合理的、符合经济规律的一面，主要表现为除非正规的民间融资外，我国民营企业高度依赖银行贷款和债券融资进行融资，但是大多数民营企业所处发展阶段及特征与这两类融资工具的内在要求不相匹配。另外，顺应我国经济转型和产业结构升级的趋势，民营企业也逐渐从高度集中于劳动密集型产业向新兴产业、服务型产业、高科技产业等综合产业形态转型。和债务融资相比，股权融资方式更加符合我国民营企业大部分处于初创期、扩展期，轻资产、高风险和高不确定性的特点。

从长期看，国家要将提高企业的股本率作为中国经济的国策。具体来看，重点要从以下三大体系着手建设或完善相关制度安排：打造鼓励企业善用股权融资、利于激发投资方积极性的税收体系；完善多元化、多层次的股权融资体系，特别是要打通股权资本退出通道。加快金融基础设施建设，培育股权融资文化。

中诚信证券评估有限公司

2020年1月