国企股改与股票交易所的成立————透过《繁花》看改革开放|国有企业_新浪财经

（本文作者巫景飞，上海大学经济学院副教授）

度假一周归来，发现之前红极一时的电视剧《繁花》已经逐渐淡出了人们的视线。之前，为了借助这股热潮，吸引更多年轻人去探寻那个时代的风貌以及改革开放的深层逻辑，曾连续撰写了数篇文章。但仍觉得言犹未尽，意犹未了。

尽管《繁花》的辉煌已然落幕，我决定将这个系列继续写下去。毕竟，历史如同一面明镜，能够映照出国家的兴衰更替。这段离我们并不遥远的改革开放历史，或许就深藏着解读当今中国命运起伏的密钥。

今天说说国企股改与股票交易所的故事。

国企股改的历史背景

众所周知，中国的改革开放始于农村。按照官方的说法是，1978年安徽省凤阳县小岗村18位农民签下“生死状”，将村内土地分开承包。由此，开创了家庭联产承包责任制的先河。之所以这么改，就是因为原有的人民公社体制除了造就懒人的效率很高之外，对提高粮食生产效率没有任何帮助。再不改革，粮食危机必将引发社会危机。

改革的基本逻辑也很简单，就是放权让利，在交够国家、集体的前提下，承认农民可以拥有剩余粮食的权利，所谓交够国家的，留够集体的，剩余全是自己的。当然，放权也包括，农民以家庭为单位，自行组织农业生产、选择种植作物、安排农作时间和处置剩余粮食的权利。显然，放权让利极大程度调动了农民的生产积极性，为化解当时全社会的粮食危机作出了巨大贡献。

小岗村村民私下搞承包的生死契

1978年改革开放之前，中国的工业企业具备以下三个特点：（1）企业的所有权和经营权属于国家，此时不叫国有企业，而是国营企业；（2）生产计划由政府计划部门制定，国营企业只负责执行；（3）国营企业的人事、财务、生产、销售等战略决策均由政府制定。更具体地说，一方面，政府决定国企的管理者人选，为不同的行业、职位制定了各自的薪酬标准。另一方面，国企按照政府预定的计划进行生产，无须考虑定价问题和市场需求，资金成本更是接近于零，同时利润全部上缴国库，亏损由国家承担。在这种制度安排下，企业管理层和基层工人的生产积极性不高，导致改开以前国有企业经营效益长期偏低，全国工业生产增长较慢。

不难理解，彼时中国工业和农业管理的体制几乎没有区别，所遭遇的困境和挑战也别无二致，因此改革的思路也是放权让利。

最先开始的改革是利润留成。也就是企业不用全部上缴利润，而是可以留一部分，以此促进企业的生产积极性。利润留成刚开始效果不错，但很快，企业发现可以通过操纵利润多寡，不用上缴或少缴利润。于是改革进一步推进，厂长经理负责制下的承包责任制走上历史舞台。

1984年，党的十二届三中全会明确肯定了全民所有制企业所有权和经营权相分离的原则。

1986年，厂长（经理）负责制开始推行全国，《企业破产法（试行）》在全国人大通过，为市场化改革奠定了一系列制度基础。同年内，国有企业的承包制开始试点，国家通过签订企业管理合同将经营权分配给国企管理者，自身不再直接干预企业经营。企业承诺每年向国家交付一定规模的利润，并在履行合同义务后，与国家分享一定比例的超额利润。

1987年，“根据所有权与经营权适当分离的原则，认真实行多种形式的承包经营责任制”写入了政府工作报告，自此以后承包经营责任制成为国有企业的主要经营形式。到1988年年底，已有93%的国有企业采用这一制度，合同期限一般为3-5年。

以承包责任制为中心的两权分离改革有一定效果，但有三个方面的主要根本性缺陷：

（1）经理人“目光短浅”。由于大多数经营合同期限为 3-5 年，国企管理者为了在合同期内实现预期利润，缺乏长期动力维护机械设备等固定资产、投资新项目以及升级扩产。

（2）经理人徇私掏空企业。承包经营责任制的最初目的是通过利润留成来激励国企管理者，但后者如果可以从国有企业中提取资源来获得更多利益或将利润转移到其他私营企业，并与私营企业所有者分享利润，导致国有资产流失和国有企业空心化。当年也称为穷庙富方丈问题。

（3）预算软约束问题。虽然实行承包责任制，但如果出现经营不善而亏损，国企不能轻易退出市场，还会有源源不断地资源投入以维持其存在，导致经理人无预算约束，难免出现冒进浪费现象。

正是在这样的背景下，很多国有企业开始面向职工或社会发行股份，一方面希望获得资金助力企业发展，另一方面也是绑定员工利益，让企业获得持续发展的动力。20世纪80年代前期，一批早期的股份制企业在中国大地出现，由此也引发了全国范围内关于股份制姓社姓资的大讨论。

今天回头看，这种讨论似乎滑稽可笑，可在当时却属于重大理论探讨。不过，不管怎么争论，历史的发展趋势不以人的意志为转移。随着民营企业的逐步成长和外资的进入，国企日渐式微。大量国企不仅不能为政府创造税收、利润，反而要输血补贴，成为了巨大的社会负担。

通过股份制改造，构建现代企业制度，抓大放小，自然而然地成为了80年代末的国企改革的主要思路。

1984年11月18日，上海飞乐音响公司（即“小飞乐”）公开发行了股票，被誉为“新中国第一股”。1985年1月，上海延中实业也公开发行了10万股股票。

1986年上海决定把股份制试点扩大到国有大中型企业，上海电真空器件工业公司于1987年1月10日改制为上海真空电子器件股份有限公司，1月12日公开发行了10万股股票，成为上海和全国首家实行股份制改造和公开发行股票的大型国有企业，拉开了国有大中型企业股份制试点的序幕，在全国引起了强烈反响。

飞乐音响和真空电子的股票样品

股票交易所成立的必然和偶然

今天我们经常看到某家公司公开发行上市的公告，也因此常常把公开发行和上市混为一谈。事实上，公开发行股票与上市交易是两件事。

公开发行股票指的是在没有特定发行目标的情况下，向多数投资者（通常是社会公众）出售股票的行为。这可以是直接销售给个人投资者，也可以是透过中介机构进行的公开招标过程。上市则是指已经发行的股票经过证券交易所批准后，可以在市场上自由交易的阶段。上市公司必须满足一定的财务和其他标准，这些标准通常由证券交易所设定。公开发行的公司股票未必可以上市交易。80年代尚未成立股票交易所之前，诸多经过股份制改造并公开发行过股票的国有企业就面临这个问题。

按照原上海体改办主任贺镐圣先生的回忆，“小飞乐”等企业公开发行股票后的一段时间，不断有股民（很多是企业的员工）提出要求解决股票转让问题，公司首当其冲面临很大压力。的确如此，如果股份公司的股票如果不能随时流通交易，那么谁还愿意参与国企股改成为股东？

为了解决这个问题，1986年6月，时任飞乐音响公司的董事长秦其斌和代理发行“小飞乐”股票的中国工商银行上海分行信托投资公司黄贵显、胡瑞荃等人一起商量对策。随后向上海市体改办打了报告，要求设立交易场所进行股票转让。这距离1990年上海证券交易所成立还有4年多的时间。

上海市体改办立即把这个情况向上级反应。时任上海市市长的江泽民开会听取了汇报。当时胡瑞荃引用一个股民的形象比喻对江泽民说：“股民有了股票，就像有了女儿要出嫁，有了儿子要结婚一样，不婚不嫁会带来矛盾。因此光有一级市场发行股票不行，一定要有二级市场转让才行，股票的生命力在于流通，不会产生很大投机。我们已经3次打报告给有关部门了。”

几天后，上海市分行批转下发报告，同意静安分公司开办股票柜台交易业务。1986年9月26日，在上海静安寺附近的南京西路1806号，中国工商银行上海市分行信托投资公司静安证券营业部开业。这是新中国第一家开展柜台交易的证券营业部。此举曾被上海媒体评为“1986年上海十大经济新闻”之一。

该营业部当时仅有12个人，营业面积12多平方米。开业当日，上市股票仅有飞乐、延中2只。飞乐音响的股本是50万元，延中实业股本是500万元。原定于8点30分开门，结果早7点营业部内外全部挤满了股民，连门口的大树上都爬满了人。营业部门口的交通业一时堵塞。正式开盘后，飞乐开价55.6元，延中54元。第一位买者是坐在轮椅上的残疾人，他用1000元买了18股飞乐。全天飞乐发行700股，开业两小时售空；延中1000股，下午4点30分收盘后，共成交股票1540股，成交金额85280元。

此后不到一年的时间，上海股票交易柜台增加到9家。到1987年11月，股票交易价格也放开了，不再看票面金额和银行利息，股票价格随行就市——这才是“炒股”的真正开端。

1990年12月19日，上海证券交易所正式开业。包括飞乐音响、延中实业在内的八只股票不再需要柜台交易，正式在交易所上市，这就是上交所的“老八股”。

由于国企股份制改革带来的股票交易的需求在全国普遍存在，各地都有类似的创新探索。比如，1986年8月5日，由沈阳信托投资公司在沈阳市市府大路六段23号开办的号称国内第一家证券交易市场；1991年12月26日，在成都红庙子街挂牌营业的四川金融市场证券交易中心。

因此，在国企股份制改革这一宏大的历史进程中，中国成立证券交易所是历史发展的必然。然而，1990年在上海设立证券交易所却带有一定的偶然性。假如当时没有江泽民对柜台业务的鼎力支持，没有朱镕基对成立证券交易所的积极推动，甚至如果当时的李鹏总理同意在北京成立证券交易所…

启发总结

虽然，历史不容假设，但并不妨碍我们以史为鉴，从中获得一些启发。

首先，经济规律不容违背，改革不过是顺势而为。我们喜欢称呼小平同志为改革开放的总设计师，给人的感觉是改革是提前主动设计出来的，但客观地看，中国的改革开放是形势所迫，是被严峻的经济形势“逼”出来的。不改革开放，就没有经济发展，就没有物质条件，甚至会亡党亡国。千规律万规律，经济规律第一条。不讲经济规律，只讲意识形态，瞎鼓捣、乱折腾的后果就是全民贫困。

其次，改革没有最好只有更好。世界上不存在完美的完美社会制度，改革开放永远在路上，没有最好只有更好。虽然，没有人知道什么是最好的制度设计，但可以通过一些原则来引导推进改革，鼓励社会各方力量大胆尝试，良性博弈，让社会制度总在改革、更新的路上。1992年年初，邓小平同志在南方谈话中提出“三个有利于”判断标准，即是否有利于发展社会主义社会的生产力，是否有利于增强社会主义国家的综合国力，是否有利于提高人民的生活水平。“三个有利于”是最务实，也是被历史发展所验证有效的指导原则。

最后，改革从来不是一条直线，而是一条曲折的道路。在前进的过程中，必然会遇到各种困难和挑战，但不能轻言放弃。世界潮流浩浩荡荡,顺之者昌,逆之者亡！要相信经济规律与历史发展趋势的力量，相信中国依然拥有着巨大的潜力和无限的可能性。

（本文作者巫景飞，上海大学经济学院副教授）

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