大手笔收购世联行 大横琴集团的进退抉择

　　原标题：大手笔收购世联行 大横琴集团的进退抉择 

　　本报记者 余燕明 广州报道

　　作为广东省珠海市横琴新区最主要的城市开发运营主体，珠海大横琴集团有限公司（下称“大横琴集团”）在2021年上半年由盈转亏，录得了超过4亿元的净亏损。

　　大横琴集团的核心职能是在横琴新区进行城市基础建设，尤其是土地一级开发。因此一直以来，大横琴集团的收入大部分来自地方财政。但在今年上半年，大横琴集团来自土地一级开发业务的收入规模大幅缩减。

　　尽管当期该公司的营收规模较上年同期翻了一倍至40.7亿元，不过是由于对A股上市企业深圳世联行集团股份有限公司（002285.SZ，下称“世联行”）进行财务并表所致。2021年上半年，世联行实现营收28.9亿元，占大横琴集团收入比重约71%。

　　以9.44亿元的现金代价收购世联行15.9%的股份，并通过股份表决权委托安排，进一步取得世联行的控股权及实现财务并表，这是大横琴集团在土地一级开发业务等收入缩水背景下扩大营收规模、改善财务状况最为直接的方式。

　　大横琴集团在横琴新区进行土地一级开发的核心主业面临着更大的不确定性。据《中国经营报》记者了解，至晚到今年一季度末，横琴新区政府土地一级开发实施计划仅批复至2021年，暂未有新的土地一级开发规划安排。

　　其中2021年，大横琴集团在横琴新区的土地一级开发投资计划仅为5000万元，而过去7年间累计投资额则达到了153.3亿元，已交付了330.7万平方米土地面积。

　　这反映了即便作为国内经济最发达地区的城投公司，也面临着土地市场波动、收入来源单一、高度依赖地方财政的不确定性，而大横琴集团亟待找到新的发展机会。

　　核心主业的不确定性

　　据记者了解，珠海市横琴新区总面积约106.5平方公里，2020年可开发土地面积约28平方公里，根据大横琴集团与横琴国土局签订的土地一级开发协议，其拥有独家权利在总占地面积超过19.7平方公里的区域进行土地一级开发，其中可出让土地面积为775.8万平方米。

　　2014年，横琴新区管委会赋予了大横琴集团相关企业土地一级开发职能，由其对横琴新区内综合服务区、高新技术产业区、文化创意区、口岸服务区、国际居住区等五片区进行土地一级开发。

　　根据有关政策，大横琴集团开展的土地一级开发项目采用成本加成或代建模式，其中成本加成模式比例范围为20%~35%。

　　据悉，具体业务模式为土地一级开发资金由大横琴集团融资解决，经营性用地在土地一级开发完成后全部以招拍挂方式出让，当横琴国土局在土地使用权出让并将土地实际交付给买家时，大横琴集团按照一定利润率确认土地一级开发收入。

　　2018~2020年，大横琴集团分别由土地一级开发业务确认收入约14.8亿元、28.2亿元、18.4亿元，占该公司整体营收比重为86.7%、82.6%、34.2%；同期，大横琴集团由土地一级开发业务确认毛利润约10亿元、9.6亿元、12.4亿元，占该公司整体毛利润比重为98%、94.3%、66.7%。

　　其中，大横琴集团的土地一级开发业务在2020年所占整体营收、毛利润比重之所以显著下降，是因为它在2020年第四季度取得了世联行的控股权后，对世联行实现了财务并表，并由此增加了约22.1亿元收入及4.1亿元毛利润。

　　这意味着大横琴集团在2020年第四季度取得世联行的控股权之前，其主要收入来源及利润均来自土地一级开发业务。

　　据记者了解，大横琴集团的土地一级开发收入均由横琴新区财政局结算支付，2018~2020年结算确认土地一级开发收入分别为14.8亿元、28.2亿元、18.4亿元。

　　大横琴集团在横琴新区开展土地一级开发业务采用成本加成模式，利润加成比例范围为20%~35%。但是，2018~2020年，大横琴集团的土地一级开发业务的毛利率分别达到了67.2%、34%、67.5%。

　　不过，该公司没有解释其土地一级开发业务的毛利率水平大幅高于成本加成模式下利润加成比例范围的原因。

　　尽管横琴新区管委会赋予了大横琴集团相关企业进行土地一级开发的职能及独家权利，但大横琴集团的土地一级开发业务仍然面临较大不确定性。

　　记者获悉，截至2021年一季度末，大横琴集团在横琴新区范围内进行土地一级开发的累计投资额达到了153.3亿元，累计已交付土地面积约330.7万平方米。其中，大横琴集团由此累计确认土地一级开发业务收入约197.4亿元，累计实现回款约182亿元。

　　但至晚到今年一季度末，横琴新区政府土地一级开发实施计划仅批复至2021年，且暂未有新的土地一级开发规划安排。

　　大横琴集团从2014年获得横琴新区管委会的土地一级开发授权以来，过去7年时间里，已为此累计投入了153.3亿元。但在2021年，该公司对横琴新区土地一级开发的投资计划仅为5000万元。

　　记者为此向大横琴集团方面了解未来其对土地一级开发业务的投资计划，以及如何寻找继续发展机会，暂未得到该公司回应。

　　多种渠道的资金来源

　　由于土地一级开发业务收入的不确定风险，大横琴集团亟待找到新的发展机会，以平抑该公司在收入规模和盈利状况上的大幅波动。

　　大横琴集团在2020年发起对A股上市公司世联行的收购，据此实现财务并表。这是该公司迅速扩大营收规模、改善财务状况最为直接的方式。

　　2020年7月份，大横琴集团通过协议受让的方式，以9.44亿元的现金代价，共计收购了世联行15.9%的股份。同时，大横琴集团与世联行的原控股股东签订了《股份表决权委托协议》，后者将上市公司14%的股份对应的表决权委托予大横琴集团行使。

　　由此，大横琴集团实际拥有世联行股份表决权的比例合计达到了29.9%，成为上市公司的控股股东，并在2020年第四季度对世联行完成了财务并表。

　　大横琴集团以9.44亿元的现金代价，将世联行纳入合并报表后，相当程度上平抑了由土地一级开发业务不确定性引致的收入波动。

　　据记者了解，尽管大横琴集团在2020年仅合并了世联行第四季度的经营业绩，但世联行对大横琴集团的2020年度营业收入、毛利润贡献率就分别达到了40.9%、22%。

　　此外，2021年上半年，大横琴集团录得营业收入40.7亿元，实现毛利润5.7亿元；同期，大横琴集团作为附属企业纳入合并报表的世联行录得营业收入28.9亿元，实现毛利润3.2亿元，占比分别约为71%、56%。

　　作为横琴新区最为核心的城市开发运营主体，大横琴集团能够在资源、项目建设资金等方面持续得到珠海国资股东的有力支持，这是该公司大举进行上市公司收购合并等方式业务扩张的重要前提。

　　据记者了解，大横琴集团名下的房地产开发业务当中，由珠海大横琴科学城开发管理有限公司（以下简称“大横琴科学城公司”）投资建设了横琴科学城项目，该项目分为3期，概算合计总投资额将达到498.5亿元。至2021年一季度末，大横琴科学城公司已累计投入资金约为180.7亿元。

　　为给开发横琴科学城项目筹集资金，大横琴集团在2018年底前后引入了广东粤澳合作发展基金（有限合伙，以下简称“粤澳基金”）20亿元。据悉，粤澳基金由广东、澳门两地政府共同设立，首期规模为200.1亿元，由澳门政府财政资金出资200亿元。

　　记者进一步获悉，粤澳基金向横琴科学城项目投入的20亿元资金，是一笔明股实债性质的融资。

　　目前，大横琴科学城公司分别由大横琴集团间接持股83.2%、粤澳基金持股16.8%。大横琴集团在2018年底前后为横琴科学城项目引入粤澳基金时，即与粤澳基金签订了股权回购协议，双方约定大横琴集团将在2025年一次性收购粤澳基金所持大横琴科学城公司的全部股权。

　　与此同时，双方还约定了粤澳基金将以对大横琴科学城公司的投资款为本金基准，每年从中取得年化利率介于5.6%~5.7%的固定收益。除此之外，大横琴集团为粤澳基金投入的20亿元资金及利息提供了差额补足义务下的增信担保。

　　其中仅2019年，大横琴集团为粤澳基金提供的这笔20亿元明股实债融资就向其支付了逾8615万元的利息费用。目前，大横琴集团在会计处理上，将粤澳基金的20亿元投资款作为非传统融资计入了有息债务，并将其列报于非流动负债项的长期应付款科目之下。

　　尤其值得注意的是，大横琴集团广泛的资金来源当中，其在2020年以9.44亿元现金代价收购世联行15.9%的股份的数月之前，就已经从深圳世联普惠商业保理有限公司借入了3.1亿元资金，深圳世联普惠商业保理有限公司由世联行全资控制。

　　记者为此向大横琴集团方面核实了解上述明股实债性质融资是否合规，以及它以现金收购世联行相关股份数月之前向深圳世联普惠商业保理有限公司借入3.1亿元资金的实际用途，但均未能得到该公司回应。

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责任编辑：梁斌 SF055