刘李胜：当前国际形势下企业如何成功赴境外上市

著名的资本市场及境内外上市专家刘李胜

　　新浪财经讯 “2019中国金融科技论坛”于2019年5月31日在北京举行，本次活动为京交会论坛活动之一，主题为：新时代 新金融新科技，著名的资本市场及境内外上市专家刘李胜出席并演讲，主题为：当前国际形势下企业如何成功赴境外上市。

　　什么样的企业最适合于境外上市？刘李胜称主要有以下几种：

　　第一种是企业已经具备境内上市条件，但由于排队等其他原因，特别是窗口指导、市场不好时流量控制、节奏控制等因素，导致上市速度很慢，这样的企业可以选择境外上市。

　　第二种是企业在短期内满足不了境内上市的条件，比如经营历史、财务指标、非财务指标等达不到规定的发行上市标准，特别是盈利不符合市场流行的潜在标准，境内券商不愿意保荐，批准上市难度很大，以及股东人数超过了200人，有特殊投票权（不是一股一票）安排且境内不能接受，等等，这样的企业可以选择适合的境外证券交易所上市。

　　第三种是企业属于外向型的，产品生产和服务提供主要是出口，市场就在境外地区，产品品牌和企业品牌也在境外，这样的企业可优先选择境外上市。

　　第四种是企业实施“走出去”战略，到境外收购兼并和整合资源，到境外建立科技和产品研发开发中心，到境外合作和发展高端制造产业的，这类企业也很适合境外上市。

　　第五种是实施先境外，后境内，或境外多地上市战略的企业，这样做的好处是：企业先在境外上市后，等境内资本市场慢慢成熟，与国际市场接轨，再回来上市。

　　第六种是企业盘子太大，需要发行股票量太多，有相当比例是存量发行，境内市场一下子难以承受，或难以达到理想的价位，这样的企业也需要选择境外上市。

　　以下为演讲实录：

　　刘李胜：大家上午好！很高兴与各位交流我对当前国际形势下企业境外上市的一些看法。题目是“当前国际形势下企业如何成功赴境外上市”，主要讨论三个大问题。

　　第一个问题：当前国际形势下，中国企业还要不要赴境外上市？

　　当前有关国家和地区贸易摩擦仍在进行，背后有深层的一系列原因，国际经济金融形势变得错综复杂，经济全球化进程面临挑战，不确定性因素增加。在这种国际形势下，中国企业还要不要赴境外上市呢？我们看到，党和国家最高领导人在多个场合宣布，要推进“一带一路”建设，要坚定不移进一步扩大开放，开放就包括“走出去”和“引进来”两个不可分割的方面。受这一政策支持和鼓励，各地政府都出台了鼓励企业境内外上市的扶持和奖励措施，包括财税和资金支持等。

　　境外上市的必要性，可以从几个方面来看：

　　一是目前我们的外汇资金比较短缺，除贸易战逐步改变贸易顺差会减少外汇收入外，另一个重要原因是这么多年我们的货币超发，当前和今后一个重要任务是结构性金融去杠杆，企业、居民部门、政府融资平台要去还款，资金链会变得紧张起来。房地产业也吸附了大量资金，抑制了对实体企业的投资，当然也抑制了个人和家庭的消费。如果企业能够扩大融资增加净资本，无论境内资本和境外资本，就相应降低了资产负债率，达到去杠杆效果。所以，要改变资金相对多、资本绝对少的局面。

　　二是中国许多大银行近几年来做了许多“内保外贷”，以便支持跨境并购。仅2017年跨境并购案就达866家，金额达1419.2亿美元，几年过去了，可境外并购公司并不能按时足额偿还境外银行的外币本金和利息，需要跨境“债转股”。因此，选择好的境内公司到境外上市，境外并购公司用出去的资金购买境内企业的境外公司发行的股票，境内银行的投资公司将人民币借给境外上市公司的境内运营实体使用，境外上市公司用每年的盈利来偿还境内银行的负债，就成为一种简化的货币互换方式，既不需要把人民币调出去，也不需要把外汇调入境内使用。

　　三是境外各证券交易所和资本市场依然重视中国企业，对中国经济发展抱有信心，对巨大的经济体和市场容量，对新旧动能快速转化，对高科技、成长性好的企业依然青睐。它们在履行以信息披露为核心的发行上市制度前提下，不可避免地会采取“邀请制”，对它们看好的企业发出建议和劝说去上市。有好几家境外证券交易所的人士就对我表达过这样的意思，希望能多推荐好的企业给他们。境外各个证券交易所的竞争格局没有改变。

　　有专家提示和建议，在贸易战背景下，中国企业去交战激烈的国家上市，会有很大的风险。这是一种善意的提醒。其实，就是不打贸易战，中国企业境外上市，也不能触碰任何一个国家以国家安全为名的高压线。任何一个国家和地区都不愿意让你的企业在它的国家和地区筹到钱，然后发展起来，再与它竞争。凡是涉及到境外国家和地区安全、不利于环境保护、人类健康和法律道德禁止的产业和企业，对正处于贸易争端和调查中的企业，对境外上市都要保持谨慎的态度，这一点需要事先进行严格的评估。我们还需要密切关注相关国家对中国企业前往境外上市的政策法规动向。当然，对企业来说，要尽可能把握市场机遇，不能太过保守，错失上市良机，毕竟“过了河才是神仙”。

　　第二个问题：什么样的企业最适合于境外上市？

　　原则上讲，凡是在境内暂时上不了的、而可能被境外市场所接受的企业，都适合于境外上市。许多时候，在企业的发展中，需要走迂回的路线，先境外上市，待条件成熟后，再境内上市，或两地上市。我在许多场合讲过这些问题，再提示一下。

　　第一种是企业已经具备境内上市条件，但由于排队等其他原因，特别是窗口指导、市场不好时流量控制、节奏控制等因素，导致上市速度很慢，这样的企业可以选择境外上市。这一类企业由于已经符合境内上市条件，那么在上市前和上市后，都是能够筹到资金的。如果一味地等待，即使等到能够上市时，市场环境也可能发生了变化，项目也落后了，失去了发展机会。

　　第二种是企业在短期内满足不了境内上市的条件，比如经营历史、财务指标、非财务指标等达不到规定的发行上市标准，特别是盈利不符合市场流行的潜在标准，境内券商不愿意保荐，批准上市难度很大，以及股东人数超过了200人，有特殊投票权（不是一股一票）安排且境内不能接受，等等，这样的企业可以选择适合的境外证券交易所上市。

　　第三种是企业属于外向型的，产品生产和服务提供主要是出口，市场就在境外地区，产品品牌和企业品牌也在境外，这样的企业可优先选择境外上市。境外上市后，可以进一步提高企业知名度，接受境外投资人检验，境外投资者卖你的产品，通常也愿意买你的股票，会有比在境内上市更好的效果。我们许多企业已经有这方面的经验。

　　第四种是企业实施“走出去”战略，到境外收购兼并和整合资源，到境外建立科技和产品研发开发中心，到境外合作和发展高端制造产业的，这类企业也很适合境外上市。比如，上海证券交易所、中国金融期货交易所与德意志交易所联合成立的中欧国际交易所，就很欢迎希望在欧洲并购的境内企业去上市，包括已上市的和未上市的。去年8月，青岛海尔成为境内A股上市公司第一家在中欧国际交易所发行D股的上市公司。

　　第五种是实施先境外，后境内，或境外多地上市战略的企业，这样做的好处是：企业先在境外上市后，等境内资本市场慢慢成熟，与国际市场接轨，再回来上市。现在上市是障碍的，随着法规的完善和修订，以后不一定还是障碍，不耽误企业发展时间。另外，先在一家境外证券交易所上市后，再通过介绍方式第二上市，这样批准就很容易，也不需重复耗费更多上市费用。

　　第六种是企业盘子太大，需要发行股票量太多，有相当比例是存量发行，境内市场一下子难以承受，或难以达到理想的价位，这样的企业也需要选择境外上市。比如，马云的阿里巴巴、刘强东的京东商城等，还有许多体量大且没有利润，而且筹资量很大的企业，都需要先到境外发行上市，然后伺机境内再上市。比如，境内目前正在积极推进的科创板，就接受境外大型科创红筹企业通过发行CDR（中国存托凭证）上市，财务指标要求预计市值不低于人民币 100 亿元，或预计市值不低于人民币 50 亿元，且最近一年营业收入不低于人民币 5 亿元。

　　第三个问题：如何把自己的企业打造成高质量的境外上市公司？

　　根据境内外资本市场的经验，我研究了许多境外上市公司案例，认为主要有五个问题，需要大家了解和认识，最重要的是观念上的转变。

　　首先，要使企业尽可能具有“独角兽”和“隐形冠军”的基因。独角兽企业在国际上通常是指估值10亿美元以上、成立不到10年的初创企业，被视为新经济的风向标。“隐形冠军”是几乎不为外界所关注，而在细分市场占据很大份额的市场领袖，它们有着独特的竞争策略，专注于某个市场领域深耕细作。企业从创立之始就要争取具备这四种基因：（1）有好的创始人，好的管理团队，好的股权结构和股东结构，还要有好的激励约束机制。（2）产业与互联网相结合。当然，互联网是广义的，包括大数据、云计算、区块链、人工智能等技术。产业+互联网，或互联网+产业。（3）有把供需双方有效连接的平台，而不单纯是制造产品，而是能够组织、连接、拓展市场，通过平台提供更好的全面服务。（4）把过去的战略联盟变成生态环境，让产业上游的供应商和下游的客户与自己变成相互依赖的生命共同体，谁离开谁都不能存活。

　　其次，企业要重视突出主营业务，而不是为了拼凑利润，把各种业务混搭。主营业务突出按国内标准是指该项业务收入占整个收入的70%以上。主营业务收入应当是高质量的收入，而不是主要靠非经常性损益。为此，企业要切实转型升级，“瘦身强体”，由重资本向更灵活的轻资本转化；由规模管理向质量管理转化；由靠政府补贴向市场独立运营转变（扣除“非经常性损益”）；由“三低”（低劳动力成本、低资源成本、低附加值）向“战略新兴产业”和科技创新企业转变。科技创新关键是要瞄准填补国际空白和满足国家重大需求，是“杀手锏”，而不是简单地在概念上向六大科技创新行业靠拢。

　　再次，要更加重视科研和开发经费的投入，提高企业的科技含量。国际投资人目前对境外上市企业有独特的估值标准，越来越重视企业科研投入、收入、净利润、净资产、市值等综合指标，不再单纯以利润多少作为估值的唯一标准。一家企业的价值首先体现在行业是否正确，第二看已花了多少钱来研发开发，第三看未来市场和盈利空间大小。这个判断标准与市场进化程度和投资人成熟度有密切的关系。提高上市公司质量决不是一句空话，关键是看上市公司科研和开发投入。美国上市公司平均每家科研费用为2亿多美元，中国上市公司平均每家为1亿元人民币，二者相差十多倍。美国股市在19世纪70年代，股指也一直徘徊在1000点，直到80年代后增大企业科研投入，进行科技创新，股指才涨起来。股票价格、市盈率与科技投入有密切关系，有人把它称为“市研率”和“含技量”。

　　复次，要重视资本价值提升，也就是市场价值管理。这涉及企业的整体形象和内在素质两个方面。经过2008年以来的全球新一轮金融危机，国际投资者对境内外上市公司识别和估值趋于谨慎。在境内外资本市场上，从来不乏造假者，包括财务和非财务造假。造假的手法基本有两种：一种是经典式的造假，“扎扎实实做假账，认认真真唱假戏”；另一种是流氓式造假，干脆宣布企业资产被一场灾害毁灭了，一个重要的数字甚至几亿元记账给记错了，给出的理由让投资者哭都哭不出声来。在新形势下，中国企业需要把握国际资本市场的发展趋势，瞄准国际投资人的需求点、关注点和兴奋点，从自己所处的行业、技术、产品和服务特点出发，从质量、品牌、商誉和诚信推介自己，企业老板要用个人的学历证、健康证、信用证介绍自己，取信于国际投资者人，不必再粗俗地简单地包装利润。企业需要一套数学模型把各个真实的方面展示出来，而不是弄一个假大空的宣传性的PPT忽悠别人。现在大家认识到，赚钱的企业不一定值钱，值钱的企业不一定马上赚钱。比如，一些互联网和电子商务企业，有巨额的收入而净利润亏损，主要原因就是将盈利用于投资，用于拓展业务和市场。如果停止投资，马上就会有利润，但发展速度和抢占市场的机遇会丧失。这需要上市公司平衡投资者回报的眼前利益和长远利益的关系。李嘉诚先生说过，一家企业在没有赚钱前，要设法让它值钱。虽然企业还没有开始盈利，但通过完善内部治理和管理，加强投资者关系管理，严格履行信息披露责任，创新业务和拓展市场，承担社会责任等，可以全方位提升企业价值。在引进投资人的时候，能够有合理的定价，估出双方能够接受的比较理想的价格。

　　最后，企业的各种财务指标要与国际接轨，要着重于满足境内外投资者的需求和偏好。其中要特别突出净资产收益率（股权收益率）。净资产与股东权益是一个概念。我们不能仅看收益的绝对数，还要看每份、每股包含的收益是多少。如果收益绝对数很高，但是资本规模很大，摊薄后每股收益就很低。同时，也不能仅看净利润数额，还要看员工的数量，看每个员工对净利润贡献的大小。如果我们企业的净资本较少，员工数量也少，但创造的净利润额很高，说明我们的企业盈利能力是很强的，在一定时期内会高成长，是很好的企业。净资产收益率是一个非常直观的财务指标，能让投资人直观地理解自己的投资能有多高的回报额和回报率，投资人以它的排序来判断质优股、潜力股和垃圾股，作为投资决策的重要依据之一。我们的目标是要做一家为投资人负责，让投资者满意的上市公司。

　　还有许多方面，由于时间关系，就讲在这里。祝大家心想市成！谢谢各位！

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责任编辑：谢长杉