赵建，金超：假如我们面临日本“失去的三十年” 该如何度过危机？

　　意见领袖丨赵建

　　前言

　　自上世纪50年代以来，日本经济经历了从高速增长到“失去的三十年”的戏剧性转变，这一历程不仅深刻影响了日本国内的经济社会结构，也为全球经济发展提供了宝贵的经验与教训。本文旨在全面回顾日本经济增长的奇迹与泡沫破裂后的长期停滞，通过拓宽视角审视日本的全球资产布局、社会运行稳定及经济转型成果，探讨其在逆境中寻找机会的能力与路径。同时，本文将以邻为鉴，深入分析日本经济停滞背后的成因，以期为我国当前及未来的经济发展提供有益的启示与借鉴……

　　本文逻辑

　　1、回顾日本50年代至80年代末的经济高速增长，分析“倍增计划”等政策效应及“广场协定”后的经济转折。

　　2、简述90年代初日本资产泡沫破裂及其对经济、金融、社会的深远冲击。

　　3、审视日本海外资产布局与生产力分布，强调隐形财富对经济韧性的支撑。

　　4、探讨日本物价稳定、全民医保及财富分配机制，展示经济与福利的平衡之道。

　　5、分析日本在高端制造、汽车、医疗、文旅及小件商品等领域的转型升级，揭示逆境中的增长潜力。

　　6、总结日本经济停滞原因，对比我国现状，提出经济政策改革与社会信心建设的重要性。

　　正文 

　　一、增长的奇迹：一片繁华

　　自上世纪50年代开始，日本经济步入高速发展时期，期间名义GDP平均增速超过10%。而进入60年代后，受益于“国民收入倍增计划”的有效提振，经济发展与居民消费相互成就，日本经济发展动能得以再次迸发，一时甚嚣尘上的发展阶段“见顶论”被迅速破除。这十年间，日本名义GDP增速达到17%，迎来了国强民富的光辉十年，并在1968年一举成为世界第二大经济体，堪称二十世纪“世界经济史的奇迹”。

　　进入70年代，由于石油危机的爆发，日本经济出现降速，但名义GDP增速仍达到约14%，成为当时最令人羡慕的发达国家。80年代后，日本制造业与出口实力进一步爆发，家电、汽车，船舶等产品加速“出海”，迅速占领全球市场，并在1987年跃升为贸易顺差头号强国，10年平均名义GDP增速达到6.5%，一时风光无两。与此同时，日本强大的制造业实力与出口竞争力开始让美国感到不安，并随即催生了旨在削减他国贸易竞争力的著名五国“广场协定”。也是以“广场协定”为分水岭，日本经济发展动能开始逐步下滑。

　　面对日元升值对出口带来的挤压，日本政府转而加大国内投资，实施了积极的财政政策与宽松的货币政策。海外资金也借机日元升值，开始涌入楼市与股市，资产泡沫大肆膨胀。到1990年，仅东京都的地价就已相当于美国全境的土地价格，日本股市市值也已相当于其GDP的150%，整体市盈率更是超过70倍。

　　二、奇迹的幻灭：一地鸡毛

　　在日本政府意识到资产泡沫危险后，自1987年开始，日央行开始持续加息，但为时已晚。由于资产价格的迅速膨胀没有得到经济发展的实质性支撑，同时伴随宽松政策的结束热钱退出，过度热炒的资产价格自然难以为继。经济泡沫于1990年膨胀至极点后轰然破裂，日本开始步入“失去的三十年”。

　　在宏观经济领域，日本名义GDP平均增速由80年代的近7%下滑到2000年代的0增长。失业率由2%攀升至超5%，TFP增长率由危机前的2.4%下降到0.2%。上市公司整体ROE也从91年的超7%下降至20世纪初的不到1%，经济发展陷入长期停滞状态。

　　在金融领域，悲惨的一面同样上演。为应对泡沫的破裂，自1991年起，日本启动连续降息，十年国债利率从危机初期的8%快速下降，并于1999年正式进入0利率时代。银行存贷款息差最低降至不到1%，不良资产大幅攀升，期间兼并重组的小银行不计其数。与此同时，日本股市也开启极速下坠模式。两年多时间，日经225从40000点下挫至1992年的14000点，至金融危机后的2009年，日经225指数一度降至近7000点。

　　在社会民生领域，日本长达三十年的低增长也对日本的政治、社会、文化、科技、教育等方面产生了深远影响。收入增速放缓、资产价格下跌，消费信心不足等诸多因素下，居民和企业部门不断通过削减债务减少杠杆，社会风险偏好大幅下挫，经济从此一蹶不振。此外年轻人少子化、人口老龄化、社会阶层固化、农村空心化、社会风险偏好下降等等问题相互叠加，对日本社会内生动能也形成了多重挤压。整个社会宅文化、丧文化盛行，呈现出低活力状态。

　　三、“失去的三十年”并非只是“垃圾时间”

　　在我们过往的叙事逻辑下，日本过去的三十年一直是失败案例的典型，但倘若我们拓宽审视视角，深究微观感受，会发现日本那三十年其实并不像我们想象的那般积若累卵，一潭死水。日本在所谓“失去”的三十年中，年度GDP仍保持接近1%的增速，虽然不高，但在此前如此高基数的背景下，经济发展的质素还是不错的。其中有些领域，我们更是值得参考借鉴。

　　拓宽视角，审视日本资产及生产力的全球布局，我们就会得出不一样的结论。其实我们看到的日本GDP从人均4万多美元降到3万多美元，只是1995年汇率见顶达到1美元兑80日元后，汇率贬值的结果。在没有通胀的日本，这对日本国内经济没有起到多大的负面影响，还一定程度上强化了日本出口型企业的竞争力。其次，在财富存量端，截止2023年末，日本海外净资产高达471万亿日元，连续33年位居全球榜首，相当于当年国内GDP的80%，可以说这种内外兼修，贸易资本双顺差的发展成果，没有哪个主要经济体可以与其匹敌。这些净资产以对外证券投资及股权投资为主，其中就有让软银赚的盆满钵满的阿里巴巴。在增量端，日本出海企业的38%产能布局在海外，每年汇入国内的资金约在20万亿日元，相当于国内GDP的4%，而这4%并没有被直接统计到GDP增速中。可以说在过去的三十年中，日本海外净资产的收益为日本国内提供了稳定的投资与消费来源，是日本经济保持韧性与日元成为主要结算货币与避险货币的重要物质保障。

　　此外，日本社会运行稳定，经济发展与社会福利始终保持平衡。与欧美发达国家相比，日本既享有欧洲国家的高福利与低贫富差距，又拥有美国健康的经济发展结构与科技实力。日本长期保持国内物价平稳，居民国内购买力稳定，加之此前房价长期低位运行，日本物价对居民并没有构成压迫感。此外，日本施行全民医保，根据不同收入阶层划分支付费用，而且无论多严重的疾病都施行居民支付封顶制，极大程度上免除了民众就医负担。同时，日本社会财富保持着健康的纺锤型结构，顶层1%人口收入占总收入的比例在10%以内，财富分配公平，社会戾气少，是难得能在经济发展与社会福利取得良好平衡的发达国家。

　　所以也许这三十年只是日本经济发展的换挡器，是前期高速发展的沉淀期，也符合经济体增速递减的发展规律。更值得一提的是，这些成绩是日本在国内资源匮乏、市场容量有限、人口总量见顶、结构深度老龄化以及众多地质灾害先后发生等等背景下取得的，成绩实属不易，背后的经验其实更值得我们借鉴与学习。

　　四、逆境中诞生的伟大

　　日本“失去”的三十年其实也是经济转型与产业升级的过程，只不过这个过程中失去了太多的时间，错失了太多次机会，但日本仍是一个高度发达的自由经济体，其工业基础、高端制造业技术与科研能力仍傲视各国。

　　通过复盘日本经济进入低增长时代股市表现，就可以看到此前与经济高速增长密切相关的周期、金融、地产、建筑等行业总体上开始淡出视野，经历30年后股价仍未能回至1990年泡沫巅峰水平。取而代之的是消费、科技、医疗保健等经济转型方向品种。通过持续的经济转型和产业升级，当前日本股市的上市公司构成已经与1990年泡沫破灭前完全不同，这也可以说是过去三十年里日本经济所经历的市场化供给侧改革。

　　在大规模工业化完成后，日本从地产加金融为主导的发展模式，向以高端制造、先进材料加消费等为主导的产业模式升级。而所谓“失去的三十年”主要是针对日本地产+金融的经济发展模式而言，在信息技术、工业制造、医疗保健、消费、通信服务等这些领域，日本存在一大批牛企与牛股，他们并没有失去三十年。归咎原因，股市长期来看赚的是盈利增长的钱，行业贝塔在疯狂下跌的日本股市中，其实并非奇谈。

　　第一：高端制造业

　　在传统制造业遭遇发展瓶颈后，日本开始全力发展新设备、新材料产业。目前全球最主要的电子元器件的高端制造设备，包括电子电路产业、半导体产业以及关键材料等，大多都掌握在日本公司手里。尤其是在材料、关键部件及设备领域，日本企业有着无可替代的影响力乃至是垄断优势。半导体芯片制造领域使用的主要材料中，日本均占据世界一半以上的供应份额，出现了诸如三井、京瓷、信越等一批世界顶尖企业。

　　第二：汽车产业

　　经济泡沫破裂之后，日本汽车业开始加速发展并迅速占领了海外市场，成就了丰田、本田等著名车企。这些企业以全球化为目标，展开了卓有成效的全球产业链布局，并迅速发展壮大。整车相关配套产业链也随之蓬勃发展，汽车业总产值更是在2019年攀升到日本制造业总产值的近20%，是日本第一大产业。这与我国当下，在房地产业下滑后，新能源汽车产业的蓬勃发展存在诸多相似之处。

　　第三：养老与医疗保健行业

　　在社会深度老龄化背景下，日本养老产业得到蓬勃发展，老年保健、护理、保险等产品体系不断发展完善，在满足社会需要的同时，也吸收了大量服务业就业人口。同时由于老龄化的深入以及全社会医疗服务的刚性需求，日本的医疗保健行业也实现了快速崛起，创新药、保健品、理疗器械、大型医疗设备等等领域涌现出诸如武田、泰尔茂、东芝医疗等一大批世界著名企业。

　　第四：文化旅游产业

　　日本社会经济停滞后，宅文化的盛行为影视与动漫产业带来的巨大市场需求，很多年轻人也随之进入文化产业工作，日本也逐步成为全球最大的动漫产地国。此外，日本还将影视动漫文化逐步外延到偶像团体、二次元等特色文化产业，而手伴、服饰、文艺演出等周边产品的创意与制作，进一步扩充了文化产业发展，同时也促进了社会就业。此外，日本通过文化和旅游的产业结合，文艺展览、演唱会、主题活动等等均促进了本国旅游产业的快速发展。这不仅助推了日本旅游业的发展，还在促进世界了解日本文化的同时，增加了国内消费与日元的售汇需求。

　　第五：小件商品

　　日本经济萧条时期，家庭支出被明显压缩，大件消费、高端消费需求下降，但这也促成了低单价、小件化、情绪价值型产品的热销。大量平价型产品逐渐出现在日本街头，使得个性化、精致化的低单价产品消费成为一种潮流。这些产品虽然平民化，但品牌形象却不失个性与精致。从食品简餐连锁，到便利店三巨头以及日杂领域的巨头无印良品，这些都成为日本失去三十年的标志性产品，是驰骋在低增长周期中的长跑冠军。

　　五、以邻为鉴，对“垃圾时间”说不

　　回首日本那一时期的宏观经济表现，社会生态以及不同产业发展趋势，日本陷入长期发展停滞的背后可以总结出以下几方面启示（由于平台限制，“……”部分的内容可能不适合公开发表，敬请加入西京研究院研传会获取会员专享内容）：

　　1、社会负面预期没有及时打断，危机管理意识不足。……早发现，早治疗，才能早康复。

　　2、技术创新驱动力衰减，生产率增长出现停滞。……这也一定程度上解释了为什么后来日本与互联网革命遗憾的擦肩而过，失去了最佳的翻盘契机。

　　在目前国际竞争格局中，通用型生产率难以大幅跃升，要想获取更多的利润，……占领高增加值环节才是未来我国竞争最少、压力最小的国际贸易策略。

　　3、产业竞争力减弱，制造业被迫出海。产业投资欲望的下降以及对风险的极度厌恶，使得传统国内制造业面临巨大的创新驱动压力。……究其原因，主要是日本公司核心技术的研发与应用始终在国内进行，而简单的生产端则转移至成本更为低廉的海外基地。

　　2023年，我国沪深300成分股中，海外收入占比为10.3%，低于全国出口占GDP比值的19%，更低于日经225企业的35%和富时德国指数的78%。这也说明，……在扩充市场份额的同时，实现从出口立国向投资立国的转变。

　　4、国内社会保障与服务业市场发展必须提速，以最大限度平滑就业结构转型所造成的阶段性镇痛，这也是任何改革中都难以避免的。……也使得日本国民在二十多年的低增长周期中，自身体感并没有我们想象的那般寒冷。

　　5、日本在产品制造领域的精品化与追求完美的工匠精神确实值得我们学习，但其实这种工匠精神与失去的三十年不无关系。……也将是我们这个制造业大国的必修与长修课程。

　　6、在微观视角下，还可以发现这一时期日本企业发展的另一个差异化现象。……企业安身立命并谋求持续发展的有效法宝。

　　7、此外，当下我国正处于发展转型的历史性重要阶段，信心与路径一样重要。在此期间，企业家精神必须得到政府的充分保护，……让创造GDP变成创造GNP，从国富走向民富。（由于平台限制，“……”部分的内容可能不适合公开发表，敬请加入西京研究院研传会获取会员专享内容）

　　总而言之，我们当下的发展阶段与失去出口竞争力及地产危机爆发后的日本，存在太多雷同之处。……我们更应当把自己比作上世纪60年代的日本。因为在结构优化、科技创新、内需消费、财富分配、福利保障等等领域，我们都存在巨大的可激发与可优化空间。而当下我们缺的可能只是一场更为彻底的经济政策改革、一个藏富于民的“收入倍增计划”、一份让能“上下同欲”的社会信心，而这些我们都应该有决心，也有能力做到。

　　(本文作者介绍：西泽资本（香港）首席经济学家，济南大学商学院教授，西泽金融研究院院长，曾担任青岛银行首席经济学家，平安银行研究中心主任。)