刘英：北交所将如何影响世界格局

　　意见领袖丨刘英（中国人民大学重阳金融研究院研究员、合作研究部主任）

　　政邦智库：北京证券交易所成立的背景是什么？将释放出哪些重要信号？

　　刘英：北京证券交易所（简称“北交所”）成立有国内外五大背景，对促进经济增长、推动科技创新、促进就业、提高直接融资比重，增强金融有效供给、支持中小企业的发展、促进共同富裕都释放出重要的信号。

　　一是中国直接融资占比不高。我国直接融资的比重目前约为20%，与发达国家超过50%的占比有巨大发展潜力。我国需要提高直接融资比重，加强对中小企业的金融支持。而沪深交易所主要面对大中型企业，不足以支持创新型中小企业的发展。北交所将有力弥补缺口，其成立将成为影响世界经济金融格局的重要历史性事件。

　　二是中小企业融资需求大。中小企业对科技创新、促进就业的影响大。从中小企业在全国的占比来看，其数量占在我国企业总数的99.8%，其提供的城镇就业占比80%，进行的科技创新占比为70%，创造的GDP占比超过60%，上缴税收超过50%。北交所精准定位于支持创新性中小企业发展，其设立有助于完善我国金融供给侧结构性改革，精准支持创新性中小企业发展。

　　中小企业在中国经济中的占比情况  数据来源：国家统计局，受访者制图

　　三是国际科技竞争日趋激烈。科技是第一生产力，我国正在实施创新驱动发展战略，支持中小企业的发展，有助于推动科技创新。同时科技博弈也是大国竞争的主战场，在美国上市的科技类中概股被打压面临退市，我国也要为科技类企业回归本体提供创新性的资本市场。北交所的发展有助于支持中小企业的融资，从而促进创新型中小企业的发展。

　　四是疫情冲击世界经济复苏受到影响。疫情冲击全球产业链供应链，中小企业首当其冲。提供系统化的特别是直接的融资支持和安排，对于支持中小企业的发展具有重要意义。北交所的设立将有效完善政策制度，持续提升服务中小企业发展的质效。北交所对促进科技创新、促进就业、拉动经济增长不可限量，拉动经济增长。

　　五是国际金融格局存在不均衡性。精准定位于中小企业和高新技术企业的北交所将对标纳斯达克，通过在市场化、法治化、国际化方面的创新发展，将与上交所、深交所、港交所实现互联互通和错位发展，实现机制创新。北交所的成立将有助于推动经济高质量发展，通过推动中小企业的发展，实现充分就业，促进共同富裕，伴随我国经济逐步迈向世界第一大经济体，北交所也将推动我国从金融大国走向金融强国，推动人民币的国际化。

　　从国际格局来看，世界正处于百年未有之大变局。

　　首先，大国博弈比拼的是实力。实力靠实体经济发展，这离不开金融的支撑。作为占比99.8%、超1.3亿的中小企业，其发展亟待普惠金融的支持和安排。北交所专门为中小企业而生，将走出一条有中国特色的金融支持实体经济之道。

　　其次，大国博弈也是金融博弈，作为世界大国的英国和美国，无一不是金融强国。在美联储天量放水之下，美国三大股指屡创新高。欧美日直接融资都占比过半，我国却不足20%，从金融供给侧结构性改革到实体经济的金融多样化需求，北交所将与沪深交易所形成鼎立之势，并互为合力，与港交所一同支撑中国实体经济增长。

　　与沪深交易所相比，北交所特有的公司制基因，也将成为国内交易所的纽带，必将逐步发展成为吸引全球资金和投资者的国际交易所。

　　政邦智库：北交所成立后，内地资本市场将形成“三足鼎立”的基本格局。北交所与上交所、深交所、港交所功能的区别与联系有哪些？

　　刘英：脱胎于新三板的北交所，与上交所和深交所采取的会员制不同，从创始就采用了公司制运营模式，这为其自身的发展提供独特优势，也有助于创新型中小企业的融资支持。

　　自2012年筹建并首批挂牌，2013年正式揭牌运营，2014年率先引入做市商制度，2016年推行分层管理模式，2018年正式实施集合竞价，2020年明确转板机制，2021年健全退市机制，如今北交所成立在即。北交所可谓“十年磨一剑”。

　　北京证券交易所是仅次于上交所和深交所的内地第三大交易所，北交所成立后，内地资本市场将形成“三足鼎立”的基本格局。但是北交所在功能上与上交所与深交所分工明确，定位清晰，其明确定位于支持中小企业特别是创新型中小企业的发展，支持专精特新中小企业。北交所要发展成为加强国内国际双循环新发展格局的重要支持力量，要具备与上交所、深交所和港交所的重要战略枢纽地位。

　　北交所要发展成为中国版纳斯达克，甚至赶超纳斯达克，发展成为吸引全球投资者的交易所。从创立伊始，就要坚守为中小企业服务的明确定位。北交所要坚持服务创新型中小企业的市场定位，并提升制度包容性和精准性。

　　为此，北交所在市场层次、产品体系、交易机制、金融监管等方面都要有所创新，而且要总结经验，拿来国际经验，强化制度设计，突出创新机制，加强金融监管。打造服务中小企业的引力场，成为吸引全球投资者的目的地。

　　从外部来看，北交所可以加强同上交所、深交所和港交所的互联互通错位协调发展。

　　北交所与上交所和深交所既有区别也有着密切的联系，它是构建多层次资本市场的关键一环，可以通过转板机制，在北交所上市的中小企业成长壮大之后可以转到上交所主板上市。

　　北交所与港交所的联系体现在加强互联互通上面，未来可以考虑加强北交所与港交所的互通，与沪港通和深港通类似，北交所与港交所可以进行“京港通”，进一步增强北交所的国际化水平。

　　从内部看，北交所可以通过加强与创新层和基础层之间的联系与互通，支持中小企业创新发展，深化新三板改革，打造服务创新型中小企业主阵地。

　　从区域看，上交所位于长三角，可直接服务长三角及全国，服务于硬科技。而深交所位于珠三角、粤港澳，可直接服务粤港澳大湾区及全国，服务于新经济。而北交所位于京津冀，可服务京津冀及全国，支持服务于创新型特别是专精特新的创新性中小企业发展。

　　从国际看，北交所将在国际版上发挥积极作用，加强我国证券市场的国际化水平，加强资本市场的互联互通建设，支持中小企业的创新发展，同时为中概股的回归提供创新性的制度安排与设计。伴随北交所的不断成长壮大，它也将更加有效地扩展国际业务，不断支持甚至满足“一带一路”沿线相关国家和地区创新性中小企业的融资支持和安排，促进人民币国际化进程的有效推进。

　　北交所不仅将与上交所、深交所、港交所之间实现互联互通与错位发展，而且有利于深化新三板改革，按照市场化、法治化、国际化原则，推进我国规范、透明、开放、有活力、有韧性的多层次资本市场的建设。

　　政邦智库：打造一个有效服务“专精特新”中小企业的资本市场专业化平台，需要有哪些制度安排？

　　刘英：首先，要明确北交所的专一定位，就是专门支持中小企业的发展，特别是创新型中小企业的发展，与上交所、深交所有明确的错位发展，同时尊重创新型中小企业发展规律和成长阶段，提升制度包容性和精准性。

　　其次，要支持专精特新中小企业的创新性系统化的体制机制安排。支持专精特新的中小企业发展，需要统筹安排、系统设计、创新机制，构建一套契合创新型中小企业特点的涵盖发行上市、交易、退市、持续监管、投资者适当性管理等基础制度安排，补足多层次资本市场发展普惠金融的短板。

　　最后，要强化北交所的国际化。不仅要加强市场化、法治化的建设，还要强化我国资本市场的国际化建设。以北交所设立为契机吸引中概股的回归，同时从技术和资本两个方面进行创新性系统化设计，使北交所能够最大规模地满足创新型中小企业的需求。

　　要强化北交所在多层次资本市场中的关键纽带作用，形成相互补充、相互促进的中小企业直接融资成长路径。

　　从外部，不仅要形成北交所与上交所、深交所以及区域性股权市场的错位发展与互联互通，还要发挥好转板上市功能，同时加强北交所与港交所的互联互通建设。

　　从内部，要加强北交所与新三板现有创新层、基础层的统筹协调与制度联动，维护市场结构平衡。实现协调发展，发挥我国多层次资本市场的创新效能、协同效能、网络效能和社会效能。培育出一批专精特新的中小企业，形成创新创业热情高涨、合格投资者踊跃参与、中介机构归位尽责的良性市场生态。

　　政邦智库：为何要不遗余力地支持中小企业的发展？中小企业重要性究竟有多重要？

　　刘英：中小企业能办大事，作为市场主体绝大多数的中小企业，不仅数量庞大，而且中小企业的发展在解决城镇就业、支持科技创新、创造经济增长方面都具有举足轻重的作用。为此，我们需要加强对中小企业的支持，特别是创新型中小企业的支持。

　　“春江水暖鸭先知”，中小企业的抗风险能力弱，在全球经济受到单边主义、贸易保护主义的冲击，以及新冠疫情的连续冲击下，中小企业特别是创新型中小企业首先受到影响，亟待融资的支持和安排。在科技竞争激烈的时代，创新型中小企业要发展，资金是重要的支持力量。

　　而“融资难融资贵”一直是中小企业所面临的世界难题。我国直接融资占比一直在20%左右，相比欧美日发达国家50%甚至以上的占比相去甚远，我国要发展科技创新、促进就业、增强经济增长动力和后劲，就需要加强对中小企业的金融支持，加强对中小企业直接融资的支持和安排。

　　促进中小企业发展是实现共同富裕的重要方面，促进中小企业发展就是促进就业，就是促进共同富裕，北交所的成立有助于强化金融支持实体经济，能为更多中小企业提供融资支持，为促进创新型中小企业的发展提供制度安排。这必将全面激发中小企业的积极性、主动性和创造性，从而促进我国经济高质量发展，加快实现第二个百年目标。

　　政邦智库：北交所的成立，会对中国资本市场改革起到哪些作用？

　　刘英：北交所对于完善我国资本市场，建设多层次资本市场，推进我国资本市场制度建设发展，特别是支持中小企业发展，强化金融支持实体经济，推进金融供给侧结构性改革有重要意义。

　　作为战略枢纽，北交所在资本市场的体制机制建设、产品创新、注册制改革等方面有所突破，体现在国际化、创新性、普惠性、数字化、包容性等方面。

　　一是提升资本市场国际化水平。提升北交所的国际化水平，一是通过加强与港交所的互联互通，通过“京港通”实现。二是通过走出去和引进来的双循环来提升北交所的国际化水平。三是通过自身国际化发展，通过兼并等方式实现全球化发展。特别是加强在“一带一路”的发展。更好对接和辐射“一带一路”相关国家，促进资本市场互联互通，促进经贸发展、共同富裕和人类命运共同体构建。而纳斯达克就在美欧多地设有交易所，拥有海内外公司上百家，通过收购全球各地交易所完善交易业务链。

　　二是提升资本市场创新性。北交所创新性体现在四点，北京证券交易所在打造有效服务 “专精特新”中小企业的资本市场专业化平台方面具有独特优势：一是交易所体制机制创新，公司制的北交所，在给中小企业提供融资支持方面将有独特的优势。二是上市体制机制创新。打造机构投资者为主的投资队伍，推进注册制改革，在上市和退市的条件上有针对性进行创新。针对专精特新的中小企业将不以短期盈利为标准，北交所会支持非盈利但是有成长潜力的创新型中小企业的融资。三是专门支持创新型中小企业，有效服务于科技类中小企业的投融资需求，针对大量中小企业融资需求，弥补上交所、深交所对于创新创业类企业支持力度不足。四是促进科技创新支持产业转型升级。北交所将支持未来产业，支持我国产业转型升级，支持战略性新兴产业的发展。抢占科技创新制高点，支持隐形冠军打造。美国资本市场支持的企业类型当中，前两类分别是信息科技占比32%，可选消费占比16%，而我国前两类工业占比52%，金融占23%。北交所支持我国产业结构转型升级，实现创新驱动发展战略。

　　三是提升资本市场的普惠性。北交所定位为支持中小企业，普惠性是北交所的基因，为中小企业提供低成本融资支持，北交所将有所建树。中国坐拥超过1.4亿市场主体。提升支持能力，并不降低市场准入的门槛，也不降低风险防控和监管的门槛。

　　北交所分层次、分阶段、分版块发展。北交所内部与创新层、基础层实现“层层递进”，外部与上交所、深交所则“板板互联”，再与港交所通过“京港通”实现“所所互通”。

　　未来可以走出去，与“一带一路”沿线国家和地区加强资本市场的互联互通，成为吸引全球创新型中小企业上市的中国版“纳斯达克”。

　　美国资本市场覆盖行业占比情况（%） 数据来源：国家金融与发展实验室，受访者制图

　　中国资本市场各行业占比情况（%）数据来源：国家金融与发展实验室，受访者制图

　　四是提升资本市场的包容性。从上市条件看，北交所应该更多侧重支持创新型中小企业的发展，以科技性质、商业模式、未来盈利等综合考量。提供多套上市标准的套餐供中小企业来选择，且允许未盈利而未来可盈利的中小企业上市。北交所将有效增强我国资本市场包容性，针对中小创新性企业适度降低上市要求，对标纳斯达克，有针对性出台创新性包容性上市的要求。

　　五是提升资本市场的数字化。数字经济时代需要数字交易所，北交所可以强化数字科技水平，提升交易所数字化水平。对标赶超纳斯达克，北交所可以考虑进一步提升数字化水平，针对数字工厂4.0德国有数字银行4.0。针对数字经济发展，北交所可以适当考虑提升交易所的数字化水平，打造数字北交所。在公司层面，交易所的盈利不仅要考虑上市公司，还要从交易和清算，及数据服务等方面创新收入。在业务层面，可以聚焦创新性中小企业，还可以推进金融数字化发展，依托区块链等数字技术，打造数字基础设施，引领数字驱动发展，支持数字中小企业发展，打造数字化的北交所。

　　本文原发于凤凰网

　　(本文作者介绍：中国人民大学重阳金融研究院研究员。研究领域为宏观经济、国际金融。)