靳毅:票据利率大降,背后有何含义?

2021年08月09日09:14    作者:靳毅  

  意见领袖丨靳毅团队

  报告正文

  1、票据利率大降,背后有何含义?

  7月以来票据利率快速下行。7月末,票据市场甚至出现1M国股银票以0.1%价格成交的情况。跨月后,票据利率在经过短暂反弹后再度快速下行。截止8月6日,6M国股银票利率已经较8月初下行25BP。近期票据利率快速下行的背后,反映出商业银行怎样的行为?当前下行势头还能延续么?

  总的来看,近期票据利率的暴跌,主要由于三个原因:

  (1)全面降准后银行间流动性充裕,资金利率全面下行。由于票据期限较短,票据利率与资金利率关系紧密。7月份央行宣布全面降准以来,DR007中枢已经从7月初的2.25%下行至2.15%左右,6个月Shibor也较7月初下行10BP左右。资金利率的下行带动了本次票据利率的下行。

  (2)“房地产+城投平台”信贷受限,商业银行需要靠票据业务填充额度。由于票据贴现与转帖算入商业银行表内信贷,票据业务与商业银行中长期信贷业务的互补性较强。而三季度以来,监管层对于房地产与城投平台两大板块的信贷调控持续升级,导致商业银行信贷资产普遍欠配。

  房地产方面,继7月初上海提高房贷利率之后,北京、杭州提高“离婚购房”门槛,广州也取消“人才购房绿色通道”,反映出热点城市房地产调控仍在加码,此举将抑制居民房地产贷款需求。城投平台方面,银监会“15号文”仍在发酵,各地商业银行对文件的执行较为严格,造成商业银行资产欠配。在仅靠制造业贷款无法满足信贷需求的情况下,商业银行需要靠收购票据填补额度,并由此带来了近期的“票据牛市”。

  (3)监管与业务考核,使得商业银行需要依靠票据“月末冲量”。从历史上看,2019年、2020年7月末,票据转帖利率均出现了明显下行。尽管2021年,票据贴现、转帖不再计入普惠小微贷款考核,但依然出现大行靠票据冲量的现象,猜测可能是仍有监管和内部业务指标,需要靠票据冲量来满足。

  展望未来,当前票据利率与资金利率间的利差已经接近历史低位,后续下行空间受限。低利率也有助于推动票据供给抬升。

  当前6个月国股银票利率,已经低于定价基准——6个月Shibor有30BP之多。从历史上来看,两者利差最低为-40BP左右,因此判断后续票据利率继续下行的空间受限。

  同时,低利率也有助于推动票据供给恢复。参考2019年同期,票据利率位于历史低位时,8、9月份票据贴现量逐步抬升,推动票据利率出现反弹。

  但短期内,商业银行资金面宽松与资产欠配现象难以扭转,票据利率强势反弹的可能性不大。8、9月份,尽管政府债务供给上升,但财政净投放将有力对冲政府债务融资,我们预计银行超储率将位于1.2%左右,水平并不低。而在监管层面,三季度“房地产+城投平台”严监管仍将持续,商业银行资产欠配现象难以根本性缓解。因此在大环境不变的情况下,票据利率难以出现强势反弹。

  2、流动性跟踪

  2.1

  公开市场操作

  本周央行维持每日100亿逆回购投放数量。本周央行共投放500亿元7天逆回购。其中周一(8月2日)有100亿7天逆回购;周二(8月3日)有100亿元7天逆回购;周三(8月4日)有100亿元7天逆回购,周四(8月5日)有100亿元7天逆回购,周五(8月6日)有100亿元7天逆回购。本周共有900亿元央行逆回购到期,全口径公开市场操作实现净回笼400亿元。

  2.2

  货币市场利率

  跨月后资金利率全面下行。8月6日,相较于上周五(7月30日,下同),银行间质押式回购利率方面,R001下行37.54BP,R007下行40.41BP,R014下行28.64BP。存款类质押式回购利率方面,DR001下行27.40BP,DR007下行32.29BP,DR014下行34.29BP。

  各SHIBOR利率均下行。8月6日,SHIBOR隔夜为1.8590%,下行31.90BP;SHIBOR1周为1.9940%,下行29.00BP;1月期SHIBOR为2.2780%,下行5.30BP;3月期SHIBOR为2.3680%,下行3.30BP。

  2.3

  同业存单发行

  同业存单净融资额较上周增加。本周,同业存单总发行量为3875.00亿元,总偿还量为4155.30亿元,净偿还额为280.30亿元,净融资额较上周增加902.30亿元。

  同业存单各期限发行利率均下跌。8月6日,1月期品种发行利率为2.0608%,较上周五下行20.82BP;3月期品种利率为2.5254%,下行16.13BP;6月期品种发行利率为2.7804%,下行18.67BP。

  2.4

  实体经济流动性

  票据转贴利率上行。根据最新数据,截至8月6日,股份行6个月的票据转贴利率为2.1819%,较上周五上行23.630BP。城商行6个月的票据转贴利率为2.4024%,较上周五上行38.200BP。

  2.5

  一周监管动态

  3、利率债 

  3.1

  一级市场发行及中标

  本周利率债净融资额较上周增加。本周一级市场共发行94支利率债,实际发行总额为4463.90亿元,较上周增加299.79亿元;总偿还量为1275.57亿元,较上周减少1517.29亿元;净融资额为3188.33亿元,净融资较上周增加1817.08亿元。

  本周天津、山西、湖南、甘肃、福建、深圳、云南及青海八地开展地方债发行工作。天津发行10支地方债,发行总额为460.08亿元;山西发行9支地方债,      发行总额为144.33亿元;湖南发行15支地方债,发行总额为236.67亿元;甘肃发行2支地方债,发行总额为77.84亿元;福建发行2支地方债,发行总额为151.04亿元;深圳发行29支地方债,发行总额为155.57亿元;云南发行2支地方债,发行总额为55.86亿元;青海发行3支地方债,发行总额为109.21亿元。

  3.2

  利率债到期收益率

  国债收益率短端上行,长端下行。8月6日,1年期国债收益率为2.1514%,较上周五上行1.68BP;3年期国债收益率为2.5536%,上行1.81BP;5年期国债收益率报2.6631%,下行2.41BP;7年期国债收益率报2.8150%,下行0.79BP;10年期国债收益率报2.8139%,下行2.24BP。

  除3年期国开债外,其余国开债收益率均下行。8月6日,1年期国开债收益率报2.2107%,较上周五下行0.01BP;3年期国开债收益率报2.7372%,上行2.66BP;5年期国开债收益率报2.9761%,下行4.68BP;7年期国开债收益率报3.1788%,下行2.44BP;10年期国开债收益率报3.1834%,下行4.47BP。

  3.3

  利率债利差

  各期限利差涨跌分化。8月6日,与上周五相比,10Y-1Y利差下行3.92BP,10Y-5Y利差上行0.17BP,10Y-7Y利差下行1.45BP。

  国开债5年期和10年期隐含税率收窄。8月6日,5年期国债、国开债利差为31.30BP,5年期国开债隐含税率收窄0.59个百分点。10年期国债、国开债利差为36.95BP,10年期国开债隐含税率收窄0.53个百分点。

  4、海外债市跟踪

  美国2年期国债收益率、10年期国债收益率均上行。本周五(8月6日),2年期美债收益率为0.21%,较上周五上行2BP;10年期美债收益率为1.31%,较上周五上行7BP;10年期美债与2年期美债利差为110BP,较上周五走阔5BP。

  德国10年期国债收益率、日本10年期国债收益率均下行。本周四(8月5日),德国10年期国债收益率为-0.54%,较上周五下行6BP;日本10年国债收益率为0.012%,较上周五下行1BP。

  5、通胀跟踪

  蔬菜价格指数均上涨。8月6日,农业部菜篮子批发价格指数收于115.69,较上周五上涨2.55%;山东蔬菜批发价格指数收于130.52,较上周五上涨2.86%。

  生猪价格、猪肉价格均下跌。根据最新数据,8月6日,22个省市生猪平均价为15.50元/千克,较上期(7月30日)下跌0.70%;猪肉平均价为22.75元/千克,较上期下跌2.11%。

  商品价格指数均下跌,石油期货价格均下跌。8月6日,南华工业品价格报3161.77点,较上周五下跌2.56%;RJ/CRB商品价格指数收于214.49点,较上周五下跌1.65%;布伦特原油期货和WTI期货结算价分别报70.70美元和68.28美元,较上周五分别下跌7.38%和7.67%。

  6、下周重要经济数据和事件

  风险提示:新冠疫情变化,货币政策超预期。

  (本文作者介绍:国海证券研究所固定收益研究团队负责人。)

责任编辑:张文

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