李宗光：现代货币理论，“异端学说”登堂入室

　　文/新浪财经意见领袖专栏作家 李宗光

　　在上期文章《货币政策 3.0：走出困境的“最后稻草”？》中，我们初步介绍了“货币政策3.0”和“现代货币理论（MMT）”。央行之所以联手财政，而不是其他，是因为：

　　1）传统货币政策传导中介—银行无法有效发挥货币扩张的职能；

　　2）私人部门去杠杆，叠加经济衰退，对借贷无需求。

　　3）财政扩张，增加总需求，可带动私人部门增加投资和信贷，进而形成新一轮经济扩张。

　　实际上，为了走出困境，各宏观当局也在绞尽脑汁进行创新，方向基本有3个：

　　1）负利率。即沿着货币政策1.0路径再进一步；

　　2）加码QE。即沿着货币政策2.0路径再进一步；

　　3）货币政策3.0。

　　第①条路径和第②条路径的创新，本质上只是旧思路下的最后挣扎，发生奇迹的可能性不大。所以美联储等货币当局对“负利率”等不太感兴趣。理论上讲，QE无上限，但实际上，国债等资产也有“买完”那一天。

　　“正统”经济学始终无法给出走出困境的“药方”，留给他们“表演”的时间也不多了。此前被视为“异端学说”的现代货币理论（MMT），走上历史舞台是迟早的事情。因此，我们有必要再花出一期的篇幅，系统梳理一下现代货币理论。

　　加布雷斯：在白宫被当面群嘲的MMT学者

　　2000年4月，著名经济学家詹姆斯·加布雷斯受邀赴白宫参加比尔·克林顿总统举办的一场会议，讨论如何处理财政盈余问题。大家知道，20世纪90年代，美国经济处于历史上最繁荣的阶段，高增长、低通胀，新经济欣欣向荣，税收连年高增长，财政竟然出现了盈余。1998年-2001年，连续4年财政收入超过财政支出，出现了巨额盈余。学过经济学的人都知道，自凯恩斯经济学占据主流以来，财政赤字被用作刺激经济的手段，出现财政盈余在美国乃至世界经济史上都是极为罕见的。

　　那么如何处理财政盈余，就成了克林顿当局的“甜蜜烦恼”。于是，克林顿便邀请200多个经济学家（国师），来商量如何处理财政盈余。加布雷斯是德州大学教授，美国著名经济学家，曾是美国国会领导的联合经济委员会（和白宫经济顾问委员会齐名的两大经济咨询机构）的主席。因此，其受到邀请并不令人意外。

　　但其受到邀请，更主要的是其“标新立异”的观点。多数人认为，财政盈余是一件好事，可以偿还债务、进行减税。但他却认为，“财政盈余是一种危险。这意味着，资金从公司和普通老百姓手里流向了政府的储钱罐”，本质上是一种紧缩。因此，“财政盈余是一种负担”。当他说完此观点时，在座的经济学家哄堂大笑。

　　十几年后，随着美国财政赤字飙升，经济学家对如何进行政策应对，存在着激烈的分歧。加布雷尔则坚持认为，“主要的风险在于财政赤字仍然太小”。如果说减支增收是“赤字鹰派”，推迟紧缩至经济复苏者是“赤字鸽派”，那么加布雷尔则是属于“超级鸽派”。他从不认为政府应该平衡预算，赤字和财政支出是经济增长不可缺少的一部分，无论是在经济衰退还是扩张阶段。

　　MMT：理论渊源、主要原则及政策主张

　　没错，加布雷尔是一名现代货币理论的拥护者。来自澳洲的纽卡希尔大学教授Bill Mitchell首次使用“现代货币理论”对此命名。这一理论主要包括几个原则：拥有发行法定货币权的政府可以：

　　1）购买商品、服务与金融资产，而不需要通过征税或发债来筹集资金；

　　2）以本币计价的债务永远不会违约；

　　3）货币创造或购买的唯一限制是通货膨胀，即经济实现充分就业后，引发“需求拉动型”通货膨胀加速上升；

　　4）但加税可以减少货币流通，从而控制这种通货膨胀；

　　5）不会在公开市场发行债券，与私人部门争夺储蓄资源，但可以直接向央行发。

　　这一学派与主流经济学—凯恩斯主义在各方面都针锋相对，被主流经济学视为“异端（heterodox）”。这一学派融合了一系列专家的观点，包括克纳普的“货币国家理论”，Alfred Mitchell-Innes的“货币信用理论”等。克纳普在1905年的著作中提出，“货币不是一种上篇，而是法律的产物”，即是一种国家信用的产物，这与当时的金本位观点格格不入。Mitchell1914年提出，货币不仅仅是一种交换媒介，而是一种“推迟的支付“，政府对人民的负债。

　　这一理论与传统“货币流通理论”截然不同。货币流通理论认为，货币创造源于银行信贷和“水平交易”，即私人对私人的交易，是一种“银行货币（bank money）”；而MMT认为，货币创造来自于政府支出，而非银行借贷，是一种“国家货币（State Money）”。其货币创造活动主要源于”垂直交易”，即政府（含财政和央行）与私人间的交易。当政府支出大于税收时，银行的准备金就会增加，资金会流入私人部门，会增加货币创造，是一种宽松；反之，当政府支出小于税收时，银行准备金就会减少，是一种紧缩（图1）。

图1、垂直交易与货币创造

　　现代货币理论在好多方面的观点，与凯恩斯主义存在明显差异。比如，私人部门会最大程度压缩工人成本，因此政府不创造就业就不能实现充分就业；比如公共赤字即私人盈余，因此克林度时期的财政盈余对于私人部门而言会增加债务等。最重要一点也是前面所提的，货币是由财政支出创造的，而非银行体系创造的。相应地，财政在充分就业、控制通胀方面起主角作用，通过赤字、征税等方式，调节总需求，控制就业和通胀情况（图2）。

图2、现代货币理论（MMT）与凯恩斯经济学主要异同

　　资料来源：Stephenie Kelton，Bloomberg

　　当然MMT理论内部也是派别纷杂，有理想/极端派，也有务实派。结合现实，按照MMT理论，在货币政策1.0和2.0失效情况下，唯一的出路，就是货币配合财政，进行赤字大幅扩张，即要求：

　　1）利率固定在0附近；

　　2）通过赤字变化控制通胀，或者就业；

　　3）央行为财政赤字融资，进行货币化。

　　当然这意味着，把管理经济的巨大权力交给了财政和政治家，而非由技术官僚组成、有较强独立性约束的央行。客观上，存在潜在的巨大风险。如果不负责任地、无约束地使用这些权力，追求短期目标，其带来的灾难也是显而易见的。

　　目前来讲，日本和欧洲已经接近于弹尽粮绝了，美国还有些弹药，但也完全不足以应付下一轮危机了（比如目前的疫情大流行）。中国稍好点，但如果过去十年的全球经济大停滞不出现逆转，中国走向欧美境况也是迟早的事，大boss们也提及，我们会尽量延长货币政策正常化的时间，到时候我们将如何应对？MMT肯定属于乱世猛药，副作用较大，但一棍子打死，却无视其背后的深层次问题以及提不出有效的应对方案，则显得过于轻佻和愚蠢。

　　那么，一提到赤字货币化，我们脑子里立即浮现出魏玛共和国和国民党法币时代的超级通胀，那么历史上有没有现代货币理论的成功案例呢？我们会在后续系列中尝试做进一步分析。

　　(本文作者介绍：华兴资本集团首席经济学家。)