文/新浪财经意见领袖专栏作家 李宗光
在上期文章《难逃“地心引力” 西方货币放水为何完败？》中，我们得出结论：
1）西方货币创造（货币发行/抑或经济刺激，同一个意思）失败主要源于货币政策传导中介—银行的“装死”，以及内生性需求不足。
2）西方国家银行“装死”，或源于危机“记忆”，或源于内生性需求不足，或源于自身或监管机构的顺周期性。
3）内生性需求不足，主要源于全球两大增长引擎的“再平衡”和“战略收缩”。
货币政策创新：被逼入墙角后的奋起反击
我们知道，货币政策的主要任务是逆周期调节，它对结构性问题几乎无能为力。而银行体系的“失能”，以及两大增长引擎的战略收缩，均属于结构性问题。单纯地靠央行拼命“撒钱”，就好比“推绳子”，或者把牛牵到河边，摁着它的头，它却死活不喝水，央行无能为力一样。过去十年，由于上述原因，央行拼命放水，并未实现货币的有效扩张，未能实现经济扩张和温和通胀，更别说恶性通胀和资产泡沫。这种完败，和国内部分专家渲染的“不负责任放水导致的洪水滔天”相比，完全是“两个方向、南辕北辙”。
那么，面对结构性调整带来的困境，央行是否就宣布失败，放弃抵抗了呢？并没有！！实际上，全球央行过去十年来，不断进行大胆创新。作为“天选之子”，伯南克在2008年期间推行的QE，即是伟大的创新，使美国在过去十年表现远好于欧洲和日本。即便如此，由于结构性问题的拖累，美国也始终无法彻底摆脱“低增长、低通胀”和“菲利普斯曲线变平”的困境。
疫情冲击下，世界各国经济均陷入“休克”，本已脆弱的形势更加雪上加爽，也将全球央行逼进了墙角。即是活力最强如我国，也只是声称“珍惜正常货币政策空间”、“尽量避免快速进入负利率时代”，底气也不是很足了。西方国家结构性问题更大，遇到的困难更多，货币政策创新的需求也更为迫切。在货币政策传导中介—银行“失能”情况下，全球央行政策创新的方向主要是“绕开传导中介，直接向实体经济注资”，即著名的“货币政策3.0”。
货币政策3.0（MP3）：概念及特征
货币政策3.0是相对于货币政策1.0和2.0提出来的。顾名思义，即第3代货币政策，是由桥水较早提出来的，近年来逐渐成为央行政策创新的方向。这里，
——货币政策1.0是指，主要通过利率政策（加息/降息），来刺激或控制债务人支出的货币政策。通过降低利率，提高债务人借债投资回报率（比如借贷利率<资产回报率）和降低借债消费的成本（降低利息偿付/可支配收入），使之在经济上变得合理，从而刺激投资和消费，从而启动（kick-start）经济自我实现的扩张。历史上，美联储曾经连续降低500bps，刺激经济扩张；也曾经加息近500bps，抑制经济过热。
——货币政策2.0，即2008年以来，以QE等资产购买为手段，通过资产价格涨跌引发的财富效应，来刺激或控制储蓄者支出的货币政策。央行通过购买资产（债券/股票），推升资产价格，使资产持有者更加富有，从而产生财富效应，激励他们增加支出，从而促进经济扩张。一般情况下，当大类资产价格很低时，资产购买效果最明显；反之，当资产价格很高（如股市泡沫，或者利率降至0附近时），由于边际改善有限，刺激效果就会很差。美国在2009年推出QE时，股市、债市价格较低，QE效果较为明显。反之，日本2009年时利率已经接近于0，导致过去十年的QE几乎没有效果。
图2、货币政策2.0—QE：工作机制
——货币政策3.0，即索性绕开银行中介，直接向实体经济注资。过去十年，由于利率大多已经降至0，MP1的空间已经耗尽；MP2下，货币供应中介银行“丧失”信贷意愿和信贷能力，货币需求侧的私人部门去杠杆，借款意愿较低，从而使QE大放水产生的基础货币无法进入经济体系中，MP2也进入了死胡同。在此情况下，央行选择绕开银行和私人部门，通过向财政提供低成本资金，支持财政大幅扩张，直接向实体经济注资。因此，货币政策3.0的核心，就是央行印钱给财政，由财政支出，并通过乘数效应，增加总需求，促进私人部门支出，进而实现自我强化的、可持续的经济扩张（图3）。
财政的传导效率肯定远好于银行，投资意愿和比私人部门要高的多。因此，在私人部门去杠杆下，央行支持财政加杠杆，成了重启经济增长的不得已选择。
历史上，赤字货币化历史上曾经造成极其严重的后果，比如德国魏玛共和国和国民党1940s年代的超级通胀。因此，国内外对银行印钱为财政“无节制融资”，保持高度警惕，为此建立一系列保障央行独立性的制度安排。因此MMT或者赤字货币化在国内一经提出，便学术界和市场的引起极大反弹，成为一种不容讨论的政策禁区。
那么，1）货币政策3.0，或者MMT是现在才有的新鲜事物吗？历史上有没有用过？ 2）MMT必然会导致恶性通胀，或者金融体系崩溃吗，有没有成功的先例？ 3）中国有必要需要启动货币政策3.0，或者MMT？ 4）我们应该以何种态度对待MMT，或者西方央行的创新行动？
(本文作者介绍：华兴资本集团首席经济学家。)
责任编辑：陈鑫
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