陈九霖谈后疫情时代的通胀：通缩吊诡与防备

　　新浪财经丨陈九霖（中央建言献策专家财金组秘书长，北京约瑟投资有限公司董事长）

　　2020年，无疑是疯狂的一年。

　　在刚踏入2020年后，一场新冠疫情让世界经济陷入瘫痪。伴随3月石油价格暴跌至负油价，美股出现了断崖式的跳水，而且，历史性地4次熔断。亚欧股市也不同程度地跟着暴跌。避险资产黄金也大起大落。一场堪比1930年大萧条的悲剧，似乎即将上演。

　　为此，世界各大央行纷纷展开金融救助行动。自3月危机开始，美联储就采取了数码印钱的方式，运用这些凭空造出来的货币，购买美国国债，增加市场中的资金补给，并通过给居民发钱的方式来增加居民消费。这种通过造钱来提供货币供给的过程，经常被人称为 “量化宽松”。自此，美联储通过从银行手里购买国债以及不动产抵押债券MBS（又称抵押贷款支持证券，Mortgage Backed Security） 等形式，为银行带来更多的资金，以便确保银行在满足自身资金需求的前提下，能够继续借钱出去，维持经济运行和企业生存与发展的需要。

美联储自疫情后购买MBS的数量

　　这种行为，不单发生在美国。根据美国银行的计算，在过去八周时间内，美联储和全球主要央行，以每小时2.4 亿美元的速度，购买金融资产。仅以美联储为例，美国圣路易斯央行的统计数据显示，尽管自1960年以来美联储的M2供给量就在不断地增长，但是，在2020年的疫情期间，美联储却是放开闸门放水，能放多少就放多少来刺激经济。

美国M2货币供应

　　可是，既然央行给市场中注了这么多钱，为何严重的通货膨胀却未发生呢？有人说，这是因为欧美对自身的CPI统计方法做了修改，使得CPI看似不高而实际上却有着很高的增长。我本人并不这么认为。我认为，造成这个结局的原因，是因为世界上各大发达国家经济体已经陷入了通货紧缩的漩涡之中。

　　通货膨胀并不像大家所认为的只要钱多了市场就会出现通货膨胀。真正决定通货膨胀的资金层面因素有两个方面，一个是市场中钱的数量，另一个就是市场中资金的流动（The Velocity of Money）。当人们手中的钱并不是用于购买商品或者花销，而是去投资和存储时，那么，通货膨胀就不太会出现。

　　虽然今年美联储因疫情原因而大肆印钱，但是，资金的使用率却在下降。

美国资金流动

　　数据显示，虽然美联储每年都往市场中注入了很多的资金，但是，市场中资金的流动性反而呈现大幅的下降。并且，这似乎也变成了一个恶性的循环。今年也不例外。央行为了刺激百姓去消费，不断地将利息一降再降。可是，因为人们对于未来不确定性的担忧，不再愿意把钱再次存入银行中去。欧美等发达国家的零利率或者负利率，促使人们更愿意将资金拿去做投资，以便抵消通货膨胀，实现保值增值。但是，这也使得资金流动性下降的同时，又大幅度地提高了各类金融资产的价格。在这种情况下，对于已经上市需要融资的企业（如科技类企业）来说固然是好事，但是，对于实体经济（尤其是制造业）来说确是一场永远都睡不醒的恶性循环。因此，这也就不停地在制造通货紧缩。

　　吊诡的是，即使存在通货紧缩，但是，在这期间，一些商品（比如：食品以及纸类等生活用品），因为是刚需，再加上疫情的居家隔离而要囤货，却在涨价。这也使得我们一方面在承受着通货紧缩的困扰，另一方面却面临着一些商品的“通货膨胀”。对这种现象，似乎没有一个对应的经济学术语进行形容。

　　美国高盛股市分析师埃尔顿在最近的一篇文章中就指出，2020年对于大量的商品（如耐用品，奢饰品，衣服以及电器等）而言，都将经历通货紧缩。由于疫情导致的供应链断链，使得人们不断地进行囤货从而导致了刚需品（如肉类和生活用品）反而会表现出价格上涨的趋势，从而在这些商品上导致通货膨胀。

　　同样的事情不光发生在美国。我国国家统计局今年发布的1-7月经济数据，也能证实以上的说法。今年1-7月，我国的居民消费价格比去年同期上涨3.7%。其中，非食品价格没有任何变化，依然持平，而食品价格却呈现上涨趋势，食品价格上涨13.2%。在疫情来临后，不少产能都出现了削减。但是，非食品在供给减少后，价格却也没有出现任何上涨，这也意味着需求在同比减少。由于海外疫情蔓延，中美贸易战导致的贸易关税增加等原因，这些都变相地导致了对于商品的需求的减少；加之“经济内循环”，很多非刚需消费品的数量，也出现了大幅的上涨，但是，这些消费品的价格却一跌再跌；而刚需品（如猪肉）却出现了价格持续上升的局面。

　　2013年，巴菲特在其致股东的信中，就曾表示“量化宽松”就像看一部好电影，因为不知道如何结尾，所以，当通货膨胀开始的时候会非常迅速。换句话说，当人们在现实生活中意识到通货膨胀来临的时候才做出反应的话，那一切就太晚了。巴菲特还表示，当通货膨胀开始时，石油会作为最好的一种表现形式而最先表现出来价格的上涨。

　　作为通胀之母的石油，在如今的社会中，有着名副其实的输血的作用。但是，如果未来石油价格大幅上涨，其对我国所造成的影响尤为巨大，所带来的通货膨胀压力也会更大。根据《中国油气产业发展分析与展望报告蓝皮书（2019-2020）》，作为全球第一大油气进口国，2019年我国原油对外依存度高达70.8%，石油价格的大幅波动也会使得上下游企业的业绩波动加大。

　　美联储以及世界其它央行的持续量化宽松，会直接影响到石油价格。而美元又是原油的“镜像”，美元涨落会直接反映到原油价格上——美元贬值会推高油价。8月20日，美国摩根士丹利前亚洲主席罗奇（Stephen Roach）对未来的美元做出来两个令人震撼的预测：1、他预计美元指数将跌落35%；2、他估计美元作为全球主要储备钱银的地位，将会因为贬值而面对合理的挑战。

　　尽管有着新冠疫情这个不确定性压制着石油的价格，但是，随着新冠疫苗慢慢地被研发出来，这个唯一能够压制石油价格的因素也将逐渐地被化解。预计2021年，伴随着大量的廉价美元投入市场，美元的进一步贬值将会抬高油价。

　　美国作为新一代的石油输出国，低美元、高油价必然会成为未来美国喜闻乐见的事。可是，对于我国而言，在刚刚经历了新冠疫情的浩劫后，高油价却是我国面临着的新一轮的挑战。在外部，我们将面临着大宗商品等原材料价格的大幅上涨，而带来的通货膨胀；在内部，我们却又面临着产品供大于求，产品降价也卖不出去的尴尬状态。

　　对此，我国应该早做准备，防患未然。

　　一，加强储备。对于可能造成通货膨胀的食品等刚需品和石油这一通胀之母，提前准备充足。比如，趁着如今国外疫情依然肆虐之际开始囤积一些未来对于我国经济需要的大宗商品，如铁矿石、石油、大豆等，以便在关键时刻投向市场，打消人们的通胀预期；

　　二，产业转型升级。我国需要加速进行自身制造业的转型升级，从原先依赖低端制造业而转型升级到高端制造业，使得我国工业的生产效率不断提升，继而实现整个产业的转型升级；

　　三，尽快完善股市体系。我国要借此机会，加速完善股市法规和制度，做大做强金融市场，让市场上多余的货币回流到股市之中，尤其要让老百姓从房子积压资金的痛苦中解脱出来，做到藏富于民，以便老百姓放心消费，刺激经济。

　　(本文作者介绍：清华大学法学博士，北京约瑟投资有限公司董事长，曾担任两个世界500强企业副总。)