张虎成：为什么民营金融企业结局注定悲惨

2020年08月24日10:56 作者:张虎成

　　文/新浪财经意见领袖专栏作家张虎成

　　“只有潮水退去，才知道是谁在裸泳”。

　　近段时间以来，安邦、明天系、先锋系、中民投等等，不计其数的民营金融企业以让人难以置信的方式轰然倒塌。

　　这到底是个案还是普遍现象呢？——在虎哥看来，这绝不是个案！民营背景下的金融企业，其结局都很悲惨，这绝非危言耸听，这是我作为一位一线创业者的深刻感悟。

　　导致民营金融企业结局悲惨的因素有以下几点：

　　因素一：没规模会饿死，规模过大会撑死

　　从本质上说，金融企业的商业模式都是在赚资金的利差，其收益是由资产收益率和资金成本之差所决定的。同样，管理规模也是一个不可忽视的竞争要素——管理规模过小，即使创造资金利差的能力很强，也可能出现收入水平无法覆盖运营成本的情况。金融行业本身就存在着规模效应，就如同人追求长寿一样，任何一家金融企业都有天然的、要做大管理规模的动机和本能。

　　为什么会这样呢？

　　首先，由于金融产品的同质性和易模仿性，从而决定了它容易形成规模经济。比如说信用卡和各种各样的存款、理财、债券、票据等固定收益产品，任何一家有业务许可的金融企业都可以提供，它既没有严格的专利限制，也不需要较大的前期投入，而且产品进入市场的时间也比较快。这两个特点就决定了在其扩大产品规模时并不像其它行业一样会遇到非常多的技术限制和产能瓶颈。

　　其次，当这些产品业务扩大时，其依靠管理费、收益分成、资金利差等方式获取的收入也会相应地增加。但是，在业务扩大的同时，边际成本却不会以同等的速度增长。边际成本较小是决定金融产品非常适合通过规模扩张来提升收入的关键因素。

　　规模大，确实能产生规模效应，但因为规模大而带来的风险也同样会不约而至。金融企业的规模大还不同于实体企业的规模大，它里面潜藏着一个实体企业不曾有的巨大风险隐患——流动性危机。

　　周期有更替，经济有起落，这是在市场经济作用下供需自我调节的必然规律。从世界范围来看，近代以来，每隔30年到50年，全世界就会发生一次大规模的经济危机。具体到每个国家来看，每5年到10年就会发生一次小规模的经济衰退。这一规律至今未被打破。

　　经济运行总是从一个波谷走向另一个波峰、再从这个波峰衰退到谷底，如此地周而复始、循环往复。当周期从经济低谷走向繁荣阶段时，几乎所有行业都是欣欣向荣的，而在周期由繁荣的顶点逐渐走向衰退时，金融行业就会迎来一个特殊的风险——流动性危机，也叫兑付危机。

　　当经济环境不好时，整个金融行业的资产回报水平就会不可避免地下降，风险也会逐渐暴露出来。在这个背景下，许多投资人因为收益的下滑、风险的爆发、收入水平的下降、以及信心的变化而要求将自己的本金赎回。典型的例子就是在历次金融危机时，银行发生的挤兑事件，而这种情况也存在于金融界的各个领域之中。

　　兑付危机带来的风险等级与资产管理规模基本成正比。假设在2008年的金融危机中，有20%的资金投资人选择落袋为安，如果管理规模在1亿元，那你就需要准备2000万元现金来用于化解流动性危机；如果管理规模是100亿元呢？你就需要准备20亿元现金；如果是500亿元呢？那你就需要准备100亿元现金。但在大家信心都出现恐慌时，到哪里能找出20、100亿元的现金呢？这时，国有金融企业的优势就凸显出来了——政府和央行可以采取各种手段，甚至可以通过立法来化解这个流动性危机。而民营金融企业就只能是“生死有命富贵在天”了。

　　所以，民营金融企业的老板都没什么令人羡慕的——干好了，大家一起分点钱，干不好，大家跳槽，老板坐牢！

　　因素二：资金成本过高，挤压生存空间

　　民营企业融资难、融资成本高的情况一直是一个社会性的难题。其实民营金融公司也一样——同为银行业，中农工建的资金成本平均在1.5%到1.8%，而民生、兴业银行的资金成本则平均在2.5%到3.0%。

　　银行业尚且如此，那么金融的其它领域就更不用说了。比如私募基金领域，投资人之所以选择私募基金，就是因为其追求高于银行理财、信托的投资回报。当前银行理财水平在3%到5%，信托回报在7%到9%，如果私募基金的投资回报不能高于这个水平的话，就不会有资金愿意来投资。

　　那么问题来了，资金成本高意味着什么呢？——过高的资金成本意味着投资领域的变窄。3A、2A+的企业债、城头债投不了，百强内的房地产公司也投不了。能承受这个资金成本的，其主体的信用级别相对而言也都是比较差的。

　　过高的资金成本意味着投资风险的加大——你的资金成本高了，那你就要寻找高于竞争对手、高于行业正常回报水平的资产和交易对手。以房地产行业为例，如果投资人的投资回报要求在9%，加上私募基金的管理运营成本在3%，总资金成本在12%的话，那就只能选择二、三线城市的开发商。而这一类型的开发商一般都是区域性的，一旦某个项目在运营方面出现了问题，就没有任何可以腾挪的空间。可是这个资金成本也就只能选择这样的交易对手，那么投资风险就必然会加大。

　　过高的资金成本挤压了企业的生存空间。任何企业的发展都要有合理的利润，否则就都是不持续的。比如私募基金这个行业，如果没有利润，那么不仅仅对投资人来说是没有服务的，同时也可能导致基金管理公司人才的流失、管理的涣散。由于投资管理浮于形式，从而最终导致了风险的积累和爆发。

　　因素三：压死骆驼的最后一根稻草——刚性兑付

　　在金融企业中，除了银行、保险、证券、公募基金里面的部分业务外，其余所有的业务都是在非标准化地进行着业务。怎么理解呢？——一个房地产企业融资和一家矿产企业融资时的法律条款和风险属性不可能一样。即使同为房地产企业融资，恒大和碧桂园的风险属性也不可能一样。这就是非标准化业务，它意味着其很难去量产和规模化。可是，当面对这种既没有规模又没有竞争力的情况时应该怎么办呢？——那就要让这种业务形成标准化。可怎么标准化呢？——刚性兑付！不管你投的是房地产还是地方基础设施建设，它们最终所面临的风险都是一样的，都会由管理人来兜底，投资人是不用承担风险的。

　　刚性兑付的好处是加快了规模的扩张，降低了交易的成本，阶段性地保护了投资人的利益。可事实上，没有哪家正常的金融企业有能力去实现刚性兑付。比如一家房地产企业融资了5个亿，私募基金管理人从中收取了3%的管理费，那么其一年的收入就是1500万元。而一旦发生违约，它就得拿出5亿元资金来实现刚性兑付。这时要怎么办呢？——要么跑路，要么你有资金池，用它来借新还旧，拆东墙补西墙。可这时如果遇见了流动性危机，拆不了墙了怎么办？——那么，这就是末日的来临！

　　刚性兑付的坏处是管理机构承担了过度的风险，从而对风险无法定价。信用好和信用一般的企业在融资成本上并没有什么差别，风险在黑暗的世界里聚集，一旦到太阳出来的时候，就要面临一场大危机！

　　那么，可不可以不做刚性兑付呢？——早些年时，如果有人买股票亏损了，他们就会去砸证券公司的营业部。现在除了股票、公募股票基金以外，其它的银行理财、信托、资管计划、私募基金，哪一个能真正打破刚性兑付？政府近五年一直都在提及打破刚性兑付，但这又很难实现，因为它事关中国特殊国情——社会的稳定性压倒一切！

　　这既是现状也是规律。当你明白了这样的规律之后你就会认同虎哥所说的：“民营金融企业做大必死的结局是其基因所注定的。”否则，金融行业赚钱这么容易，为什么却很少有民营金融企业能够位列这些排行榜呢？这种现象不仅仅存在于中国，在国外也一样。

　　我们来看一组数据：

　　在2019年《福布斯》排行榜中，在上榜的全球上市公司前100名中，入围的中国企业有18家。这18家分别是中国工商银行（第1）、中国建设银行（第2）、中国农业银行（第5）、中国银行（第9）、中国平安保险集团（第10）、中国石化（第27）、中国石油（第30）、招商局集团（第32）、中国人寿（第35）、交通银行（第38）、中国邮政储蓄银行（第56）、兴业银行（第62）、浦发银行（第70）、上汽集团（第80）、阿里巴巴（第81）、中国建筑集团（第84）、中信银行（第85）和中国民生银行（第90）。