今年房地产会拖累经济吗？

　　文/新浪财经意见领袖专栏（微信公众号kopleader）专栏作家 李宗光

　　我们认为，即便今年房地产市场出现降温，其对经济拖累作用也将显著钝化。

今年房地产会拖累经济吗？

　　过去两年，中国经济实现了“L”型筑底，经济企稳回升。然而，市场对经济前景的分歧持续扩大，“新周期”和“下台阶”争论在去年达到顶峰。2017年经济韧性较强，下台阶情景并未实现，但投资增速持续下滑，新周期派亦难言取得胜利。展望2018，宏观经济走势能否明朗？还有哪些“待揭之谜”等待揭开？

　　经济增速下台阶，还是迈向新周期？

　　展望2018年，约30家机构（其中17家国内机构，13家国际组织和外资银行）对经济增速预测均值和中位数为6.6%，较2017年6.9%的水平出现下滑。与去年相比，今年机构观点分化更大，机构最高预测2018年经济增速在7.0%左右，呈现加速趋势；但更多机构认为经济增速会出现放缓。

　　尽管去年房地产市场韧性一再超出预期，市场仍然担忧宏观调控下，房地产终将出现降温，对2018年经济增速形成拖累。基于对房地产补库存周期、全球贸易复苏的积极判断和对投资、消费企稳预期，我们对经济继续保持较乐观的判断，全年增速有望维持在6.8%-6.9%之间，经济主题仍然是“L”型筑底。中期看，尽管市场出清和需求回暖需要时间，我们仍对新周期持乐观态度，今年有望看到孕育新周期的更多积极信号。

　　房地产市场降温，还是继续保持韧性？

　　中国房地产市场历来是“政策市”，而9.30和3.17调控严厉程度又前所未有，所以过去一年多来，市场对房地产市场降温及对经济拖累具有高度一致预期。

　　我们认为，即便今年房地产市场出现降温，其对经济拖累作用也将显著钝化。2017年，一二线城市房地产销售面积增速明显下滑，但三四线城市增长14.7%，支撑全国销售面积仍保持较高增速。2018年二线城市销售增速大幅下滑，三四线城市销量增速明显放缓，推动全国房地产销售面积增速将放缓至0附近，但大幅负增长的可能性依然不大。

　　当前，全国去库存已经接近尾声，开始进入补库存阶段。在补库存周期下，今年房地产开工面积有望保持较高增长，销售下滑对经济冲击影响有限。房地产调控并未消灭需求，只是通过暂时性地抑制需求，为补库存赢得时间，并不会削弱房地产商的信心。

　　2017年三季度，房地产企业家预期信心指数达到117.5创2012年以来新高。2017年房地产购置面积同比增长15.8%，增速创2010年以来最高年度增速。显示企业利用调控时间窗口积极拿地、补库存，为下一轮周期做准备。

　　房地产长效机制将揭开面纱？

　　2015年去库存政策推出以来，全国房价再次暴涨，引发“超严厉”调控措施。纵观过去十余年，房价在“暴涨-调控-微调-强刺激-再暴涨”的怪圈里循环，调控力度越来越强，但效果越来越差。

　　去年，中央提出“房子是用来住的，不是用来炒的”，着眼建立房地产长效机制，力求2018年取得突破。降低房地产“炒作”属性，供给端需在降低对土地财政依赖方面拿出措施，缓解地方政府推升地价的无限冲动，建立多渠道土地供应体系；在需求端，增加房地产投资、投机成本。同时，应该鼓励居民真实需求和提高自有住房比率，鼓励房地产行业健康繁荣发展。

　　外贸复苏能否延续？

　　2017年中国外贸强势复苏，出口同比增长7.9%，结束了连续两年的负增长局面。2011年以来，美日欧等主要经济体进口共振下行，中国外需环境显著恶化，出口增速连续6年下滑，2015年和2016年出口增速持续负增长。中国外贸复苏主要源于外需环境改善，2017年美日欧经济实现同步加速，进口增速均转正。

　　展望2018年，很多声音认为中国贸易复苏不可持续，主要是对美日欧等经济体增长信心不足。我们对全球同步复苏和中国贸易扩张持较为乐观观点，今年出口有望继续保持较高增速，不排除增速超越去年的可能性。尽管美国已经处于史上最长的复苏周期，但尚未有迹象显示经济陷入过热状态，家庭消费稳健，企业资本支出和房地产投资仍处于较低水平，改善空间较大。欧元区正处于复苏中期，经济增长后劲仍然充足。

　　工业投资增速会否止跌回升？

　　尽管企业ROE和利润出现明显回升，去年工业投资增速仍在不断下滑，从2016年底的3.5%，下滑至2.6%。工业投资增速持续下滑，可能有几个原因：一是尽管产能过剩状况有所缓解，但供需平衡的拐点尚未到来。截至2017年三季度，工业企业产能利用率从过去两年低点72.9%回升至76.8%，处于至少2013年以来高点，但离产能饱和（一般在85%-90%之间）仍有一定距离。二是需求尽管企稳，但仍未呈现趋势性改善，供给端收缩推动的价格上涨和盈利改善尚不能实质性提升企业家信心。

　　三是官方主基调仍然是去产能、去杠杆，严控上游过剩行业投资。尽管上游采矿业盈利出现大幅改善，2017年采矿业投资同比下降10%，连续3年下降。上游采矿业是产能过剩重灾区，也是杠杆较高领域，盈利改善主要用于偿债而非新增投资。展望2018年，固定资产贷款增速出现加速迹象，工业投资有望企稳回升，但增速出现大幅反弹的可能性不大，供需格局有望进一步改善。

　　消费会否出现复苏迹象？

　　很多人认为，即便有新周期，也只是产能出清的新周期，而非需求改善的新周期。我们认为，需求改善是新周期的基础和起点，而消费需求则是需求改善的关键。2017年社会零售销售实际增速稳中趋缓至9%。2018年消费孕育了较多反弹动能，一是尽管经济增速不断放缓，但新增就业人数稳中有升。2017年新增就业有望超过1350万人，创历史新高。二是居民收入已率先企稳加速。

　　截至2017年三季度，城镇居民收入同比增加8.3%，连续4个季度加速；市场化程度较高的农民工收入增速同比增长7.0%，也呈现出较明显的筑底回升态势。收入是消费的基础和最重要变量，收入持续加速下，消费复苏或并不遥远。三是房价、股价上涨财富效应，有助于提升消费信心和购买力。

　　四是供给侧收缩推动采矿业等产能过剩行业景气回暖，相关行业就业、工资也有望企稳回升。采矿业等行业产能过剩行业裁员、降薪是消费增速下降的主要周期性原因，就业人数从最高640万人，降至2016年底490万人；工资增速从最高超过20%，降至去年底的0%附近。16年以来，供给侧收缩推动过剩行业盈利迅速增加，工资增速也有望企稳回升，有助于消费复苏。最后，扶贫和转移支付等有助于提升低收入群体的购买力。我国贫困人口仍有超过4000万人，计划于2020年全部脱贫，每年财政扶贫资金超过1000亿元。近年来乡村社会零售销售增速持续快于城镇，与中央对农村扶植政策密不可分。

　　去产能会否加码，引发大宗商品新一轮暴涨？

　　2017年去产能力度、范围均超预期，带动大宗商品价格上涨。2018年中央经济工作会议中关于去产能的篇幅表述大幅简化，表明经过数年努力，产能出清在去年取得突破性进展。2018年去产能政策有望继续，但力度或有所缓和，部分行业如煤炭行业，还要释放先进产能平抑过高的价格。

　　近两年来的产能出清主要依靠“有形之手”，政府和企业都尝到了去产能的甜头，存在加码去产能的冲动。但实际上2011年以来，市场依靠自身力量也在进行残酷的产能出清，供需格局的改善比官方预期的要快。如果需求韧性继续超出预期，且政府对产能过剩形势估计的过于严重并且去产能力度过大，则大宗商品新一轮暴涨的可能性将较高。

　　CPI通胀会否”卷土重来”？

　　2017年CPI在1.6%左右，低于年初市场预期，主要源于食品通胀拖累，食品和非食品CPI同比分别为-1.4%和+2.3%。去年猪肉价格处于下行周期，鲜菜价格受基数效应和天气等因素影响持续处于低位，是食品通胀下滑的主要原因。2018年，食品通胀和非食品通胀均面临上升压力，CPI全年涨幅或在2.0%-2.5%之间，且存在超预期上行风险。

　　一方面，猪肉价格去年下半年已经出现企稳回涨态势，鲜菜价格拖累作用也有望下降，食品通胀将由负转正。另一方面，上游涨价逐渐传导等因素，推动非食品通胀有进一步上涨压力。过去两年，受上游涨价等因素影响，CPI中水电燃料、家用器具、交通燃料等价格持续上涨，再加上医改后医疗保健价格持续上涨，推动非食品通胀持续上升，当前正处于2012年以来最高水平。2018年，上游涨价将继续向下游传导，原油价格存在超预期上涨压力，有望推动非食品通胀进一步上升。

　　货币政策如何演绎”稳健中性“？

　　过去几年，货币政策总体处于”稳健”状态，在稳增长和服务供给侧改革之间动态平衡。经济下行压力大的时候，稳增长成为阶段性重点，政策转向”稳健略偏宽松“；当经济企稳时，政策立场转向”稳健中性“，适度加压，倒逼供给侧改革。2018年中央经济工作会议删除了”适度扩大总需求“表述，表明随着经济企稳向好，货币政策在稳增长方面压力进一步减轻，货币政策将更加强调”稳健中性”，管住货币供给总闸门，为供给侧改革和金融去杠杆创造条件。

　　2018年以7日逆回购利率为代表的资金利率有望继续上调。近期有信号试探央行提高基准利率的可能性。在当前经济企稳基础仍不牢固，再通胀效果初步显现的情况下，过度强硬的货币政策和贸然加息将扼杀来之不易的复苏成果，此前花费巨大资源稳增长的努力或将付诸东流。此外，在外汇流入趋缓、基础货币投放增速下降情况下，央行会否降准，也是货币政策一大看点。

　　改革开放会否有新“惊喜”？

　　在2018年经济工作会议上，中央在加速推进改革开放方面释放出强烈信号，“改革开放要加大力度，在经济体制改革上步子再快一些，以完善产权制度和要素市场化配置为重点，推进基础性关键领域改革取得新的突破。扩大对外开放，大幅放宽市场准入，加快形成全面开放新格局”。

　　近期，一批反映强烈的产权纠纷案件正在被甄别重审，这些案件背后社会所忧心的“国进民退、强化垄断”危险倾向和市场化改革滞后状况能否被逆转？今年是十九大后的第一年，也是改革开放40周年，期待在市场化改革和全面开放方面有新惊喜，期待改革开放在新时代焕发出新活力。

　　(本文作者介绍：华菁证券资产管理事业部宏观策略总监。)