文/新浪财经意见领袖专栏作家 樊磊
6月15日，国家统计局公布5月份主要经济数据，工业增加值同比增长4.4%（前值3.9%），略弱于市场一致预期但是基本符合我们对工业增长的预测。中国经济无疑整体仍在复苏之中，但是地产、基建、信息技术产业的强劲增长和制造业、零售、住宿餐饮等相对缓慢的反弹形成了鲜明的对比。展望未来，下半年经济复苏的程度可能是市场风格转化的关键。
投资要点
冰火两重天的需求复苏。从需求端来看，5月份单月固定资产投资增速从4月的0.5%进一步反弹到3.8%，其中房地产开发投资单月同比反弹到8.4%（商品房销售面积反弹到9.6%）；基建投资单月同比从4月的4.8%反弹到11.5%，表现尤其抢眼。基建地产是引领需求反弹的主要力量。但是，制造业投资单月同比则仅从4月的-7.1%上升到-5.6%，恢复相对迟缓。
社会消费品零售实际同比也仅反弹到-3.7%（前值-9.1%），维持了负增长的态势。虽然限额以上企业的数据显示大部分可选消费品（如服装、珠宝、化妆品、汽车等）以及和地产相关的消费品（家具、家电、建材）等消费都出现了反弹，但是一些聚集性的消费仍然受到疫情的拖累——例如餐饮零售同比增长-18.9%（前值-31.1%）。此外，就业市场的压力以及疫情之后预防性储蓄偏好的上升对消费的增长也都存在一定压制。
5月出口的数据虽然超出预期（《5月贸易数据点评》，但是由于高基数等多方面因素仍然同比有所回落。
工业生产反弹略低于预期，服务业复苏也不均衡。从生产端看，工业生产温和反弹到4.4%略弱于市场一致预期。出口交货值的下行对工业生产肯定构成了一定的拖累。此外，从已经公布增加值的工业行业来看，较前一个月同比增速相比有升有降，没有出现4月出现的普遍反弹。但是，从主要工业产品产量来看，发电量、粗钢和水泥、以及汽车产量的明显反弹与基建、房地产投资的强劲反弹和汽车销售的反弹保持一致。
服务业生产指数恢复正增长为1%（前值-4.5%）。餐饮住宿等服务业增速虽有恢复，但仍是负增长，反过来，信息科技、地产等服务业的增速则在4月正增长的基础上进一步加速反弹。
整体而言，生产端的数据也显示经济复苏并不平衡。
就业数据暂时性改善。5月份城镇调查失业率下降0.1%到5.9%，我们认为持续的经济恢复肯定带来了就业的改善，但是不宜对就业数据过于乐观。一方面，农业农村部、人社部称5月末800多万返乡农民工就地就业，这意味着城市地区的经济活动人口（就业和失业人口的总和）肯定较去年末的正常水平有数百万的减少，这才缓解了调查失业率数据的压力。另一方面，尚未找到工作的大学毕业生还没有进入到失业统计中来，但是在7月毕业生离校以后这一问题可能暴露出来。我们预计7月以后失业率数据仍会上升。
经济复苏的程度与市场风格转化。目前市场对于下半年中国经济仍将持续复苏并无争议，但是四季度是否可以回到6%附近或者只有5%出头则存在不同的看法。考虑到消费（以名义社零为代表）很难恢复到疫情之前8%左右的增长，企业修复资产负债表意味着制造业投资仍然偏弱，而出口在海外疫情年内难以彻底得到管控的情况下大概率同比增速会较疫情之前有所下滑，如果GDP增速回到6%附近——也就是全球都没有发生疫情的正常水平——基建投资和地产投资可能需要有相当强劲和可持续的增长。由于当前单月基建和地产投资增速已经在两位数增长左右的水平上，未来其增长态势和可持续性可能是对市场风格产生影响的最重要基本面因素。
(本文作者介绍：国海证券首席宏观分析师。曾于瑞穗证券和里昂证券等从事宏观研究。北京大学学士， Texas A&M大学硕士。)
责任编辑：陈鑫
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