稳增长政策全面发力，8月金融数据大幅回升

　　2023年8月金融数据点评

　　事件：9月11日，央行公布数据显示，2023年8月新增人民币贷款1.36万亿，同比多增868亿；8月新增社会融资规模3.12亿，同比多增6316亿。8月末，广义货币（M2）同比增长10.6%，增速比上月末低0.1个百分点；狭义货币（M1）同比增长2.2%，增速比上月末低0.1个百分点。

　　基本观点：整体上看，在8月政策性降息落地、稳增长政策持续发力背景下，当月新增信贷、社融大幅反弹，而且都出现同比多增，显示当前“宽信用”进程再度提速。这将为接下来经济复苏动能转强积蓄力量。展望未来，政策面将继续支持宽信用进程，9月新增信贷、社融规模有望进一步扩大，同比也都将实现多增。为此，接下来央行会持续加量续作MLF，9月还有可能实施年内第二次全面降准。

　　具体来看：

　　一、8月新增人民币贷款规模大幅回升，同比实现小幅多增，显示稳增长政策全面发力背景下，宽信用进程再度提速。从贷款结构来看，8月新增信贷主力来自企业中长期信贷，同比多增主要受票据融资推动，信贷结构“企业强、居民弱”特征明显。

　　在透支效应导致7月金融数据明显偏低后，8月新增人民币贷款达到1.36万亿，在环比大幅多增1.01万亿的同时，同比也小幅多增868亿。除了季节性波动因素外，主要原因是宽信用政策全面发力。8月20日央行等三部门召开电视会议，明确要求“主要金融机构要主动担当作为，加大贷款投放力度，国有大行要继续发挥支柱作用”，“要注意挖掘新的信贷增长点”。此后票据利率大幅上扬，显示银行信贷投放显著加快。背后是7月24日中央政治局会议要求“加大宏观政策调控力度，着力扩大内需”，而信贷投放规模增加，是稳增长政策发力的一个集中体现，也有助于提振市场信心。

　　从贷款结构来看，在逆周期调控力度加大的背景下，8月企业中长期贷款规模大幅度反弹至6444亿，是新增信贷的主力，这意味着当前基建投资和制造业投资还会保持较强韧性。与此同时，受前期央行降息带动票据利率走低等影响，8月新增表内票据融资3472亿，同比大幅多增，是当月人民币贷款恢复同比多增的主要推动因素。另外，在当前整体消费需求修复推动下，8月居民短期贷款小幅同比多增。

　　不过，尽管透支效应消退后8月新增居民中长期贷款转正，但当月楼市延续低迷，加之居民经营性贷款和中长期消费贷款需求不旺，当月居民中长期贷款同比依然少增约1000亿。整体上看，8月信贷数据继续呈现“企业强、居民弱”特征，贷款需求偏弱现象也有待进一步改善。这意味着后期提振经济复苏动能，将重点向促消费及引导房地产行业尽快实现软着陆方向发力。

　　二、8月新增社融大幅超出市场预期，主要受债券融资拉动。其中，专项债发行显著放量，带动政府债券融资大幅多增，债券发行利率下行对企业债券融资需求起到一定提振作用。

　　8月新增社融3.12万亿，环比季节性多增2.59万亿，同比也大幅多增6316亿，提振月末社融存量增速较上月末加快0.1个百分点至9.0%。在投向实体经济的人民币贷款规模与上年同期基本持平的背景下，8月社融同比多增主要受债券融资拉动。具体来看，8月政府债券融资同比大幅多增8714亿，主要原因是7月政治局会议后，财政政策加力，要求新增专项债力争在9月底前基本发行完毕，带动8月专项债发行显著放量，而上年同期专项债已基本发完。8月企业债券融资也有起色，同比多增1186亿，主要原因是8月降息背景下债市整体走牛，加之7月政治局会议提出“一揽子化债”方案提振市场对城投债信心，企业债券发行利率继续下行，提振债券融资需求。

　　另外值得一提的是，8月表外融资三项中，除信托贷款同比小幅少减外，委托贷款和表外票据融资同比均现大幅少增，对新增社融整体规模产生不小拖累。其中，委托贷款大幅同比少增，主要受去年同期公积金贷款支持政策发力造成基数偏高影响；8月表外票据融资同比大幅少增2357亿，主要原因是当月票据利率下行，带动票据贴现量增加，而实体经济融资需求未明显回暖，企业开票量或有不足。

　　三、8月末M2增速小幅回落，主要源于上年同期基数抬高；8月M1增速下行至明显偏低水平，表明当前实体经济活跃度不足，也受房地产市场低位运行拖累。8月M2与M1增速“剪刀差”继续处于年内最高水平。

　　M2方面，8月末同比增速为10.6%，比上月末低0.1个百分点，下行幅度明显收敛。8月末各项贷款增速与上月持平，未再延续下行势头，加之债券发行提速，都会对M2增速形成支撑。不过，上年同期稳增长政策发力，特别是持续推进大规模退税，推高2022年8月末M2增速至12.2%，较前月加快0.2个百分点；高基数效应下，今年8月末M2增速小幅下行属于正常波动。另外，8月政府债券发行规模扩大，财政存款同比少减约2500亿，也会对当月M2增速起到一定下拉作用。

　　8月末M1增速为2.2%，较上月末下滑0.1个百分点，处于明显偏低水平。在上年同期增速基数下沉背景下，当月M1增速继续下行，主要原因是当前经济复苏势头仍然偏弱，企业经营、投资活动整体处于低迷状态，企业存款活化水平较低。与此同时，近期房地产市场持续处于调整阶段，居民购房款转化为房企的活期存款规模偏低。历史数据显示，M1增速与房地产市场景气状态高度相关。

　　8月M2增速仍处于较高水平，和M1增速的“剪刀差”为8.4个百分点，继续处于年内最高水平。这意味着宽货币向稳增长的传导不畅。当前亟需通过有效刺激内需、提振实体经济活跃度，特别是推动房地产行业尽快实现软着陆等方式，提振经济内生增长动能。

　　整体上看，在8月政策性降息落地、稳增长政策持续发力背景下，当月信贷、社融都出现同比多增势头，而且同比增速也由双降变成一平一升，显示当前“宽信用”进程再度提速，这将为接下来经济复苏动能转强积蓄力量。

　　展望未来，政策面将继续支持宽信用进程，9月新增信贷、社融规模有望进一步扩大，同比也都将实现多增。为此，接下来央行将持续加量续作MLF，9月还有可能实施年内第二次全面降准，估计降准幅度为0.25个百分点，释放长期流动性超过5000亿。我们判断，尽管从8月开始至年底，MLF到期量转入4000亿至8500亿的规模偏大阶段，但未来降准置换到期MLF的可能性很小。这意味着政策面对银行信贷投放的支持力度显著加大。

　　此外，接下来针对小微企业等国民经济薄弱环节，以及科技创新、绿色发展等重点领域，结构性货币政策工具将重点发力，在6月上调支农支小再贷款再贴现贷款额度2000亿的基础上，其他政策工具额度也有上调空间。我们判断，在近期房地产政策密集调整后，未来货币政策对房地产行业的支持力度将进一步加码。其中，在有效实施保交楼专项借款和保交楼贷款支持计划的同时，不排除四季度增加额度、乃至推出新的定向支持工具的可能。

　　(本文作者介绍：清华大学公共管理学博士，东方金诚首席宏观分析师。)