皮海洲：保荐机构应为流通股东说话

　　皮海洲

　　照直说，对于目前上市公司所出台的股改方案，基本上没有一家是能够令笔者满意的。而究其原因，就在于非流通股股东给予流通股股东的“对价”太低。回顾流通股股东历史上所作出的贡献，在非流通股股份的增值之中，流通股股东的贡献常常是在50%以上，有的几乎全部都是流通股股东的贡献。也正因如此，在解决股权分置问题的时候，非流通股股东 即便是给予流通股股东10股送10股的对价来，那也还是没有对流通股股东补偿到位的。但如今，这些非流通股股东们只是一个10股送3股之类的对价就把流通股股东打发了，这样的“对价”与流通股股东历史上的贡献相比实在是太微不足道了，因此，这种“对价”的支付，实在是有“强买”流通权之嫌疑。

　　为什么非流通股股东给出的“对价”如此之低？当然，非流通股股东的贪婪及“与民争利”应是最主要的原因。不过，作为保荐机构来说，没有认真地履行自己的职责应是又一个重要原因。

　　本来，就保荐制度本身而言，在股权分置改革引入了保荐机构，这种做法的本身就值得商榷。因为2003年12月发布的《证券发行上市保荐制度暂行办法》明确规定：“本办法适用于股份有限公司首次公开发行股票和上市公司发行新股、可转换公司债券”，而解决股权分置问题显然与此无关。而证监会之所以将保荐机构引入到股权分置试点改革中来，依笔者猜测，其动机之一，就是让保荐机构来为股权分置改革取得成功保驾护航。因为证监会在《试点通知》里规定保荐机构的职责是：协助试点公司制订股权分置改革方案，对相关事宜进行尽职调查，对相关文件进行核查，出具保荐意见，并协助实施股权分置改革方案。而要使股权分置改革取得成功，让保荐机构成功地担负起保驾护航的使命来，这自然离不开对流通股股东利益的保护。换一句话来说，保护流通股股东利益应是保荐机构的重要职责。

　　应该说，把保护流通股股东利益列为保荐机构的重要职责是有据可查的。之一，从《保荐制度暂行办法》推出的目的来看，其目的之一就是要“保护投资者的合法权益”，这里当然包括对流通股东合法利益的保护。之二，“国九条”明确规定，在积极稳妥地解决股权分置问题时，必须“切实保护投资者特别是公众投资者的合法权益”。之三是证监会负责人在今年4月12日作出“股权分置已具备启动试点条件”的表态时也表示，“切实保护投资者特别是公众投资者的合法权益”是进行股权分置改革的核心与基本原则。也正因如此，受命于证监会的保荐机构，就必须充当起流通股股东利益保护者的角色。

　　但令人遗憾的是，保荐机构并没有履行起保护流通股股东利益的职责来。其最明显的表现就是，在首批四家试点公司的股改方案出台后，面对投资者对四家公司股改方案的不满，有关的保荐机构纷纷充当起了四家公司及其非流通股股东的“保护神”角色，积极地为四家公司的股改方案辩护，声称股改方案如何合理、如何体现了对流通股股东利益的保护等等。而对于此举，笔者曾将其理解为这是保荐机构“拿了别人的手软、吃了别人的嘴软”的缘故。不过，6月23日《证券时报》上刊登的一篇题为《保荐机构压低对价争揽试点项目》文章，不仅让我们看到保荐机构为何如此为非流通股股东卖力的根源所在了，而且还让我们看到了非流通股股东给予流通股股东对价之低的又一根源所在。原来，是有保荐机构为了争揽项目在有意压低对价呢！

　　不可否认，伴随着新股发行与再融资项目的实质性停顿下来，保荐机构的收入来源受到了很大的限制。可以说，在目前背景下，积极争取股改项目成了各保荐机构最重要的收入来源渠道。也正因如此，各保荐机构纷纷把目光投向了股改项目的争取上。以至同一家上市公司往往有几家保荐机构参与竞争。而为了在这种激烈的竞争中占据有利的位置，在降低保荐费用并无太大空间的情况下，一些保荐机构纷纷想出了压低“对价”的办法来吸引非流通股股东，以换取非流通股股东及上市公司的支持，从而在竞争中胜出。也正因如此，我们便不难理解，为什么保荐机构要竭力维护低对价的股改方案了，为什么上市公司推出的非流通股股东给予流通股股东的对价一家家都这么低了。

　　笔者以为，保荐机构压低对价争揽试点项目的做法不仅严重地损害了流通股股东的利益，而且也是与其自身的职责相违背的。为此，作为管理层来说，有必要及时地加以制止。否则，如果任其发展下去，那么把保荐制引入到股改中来不仅是一种多余，而且完全是在起负面作用，并成为损害流通股股东合法权益的重要帮凶。而面对这样一种保荐行为，投资者不禁要问：这到底是要保荐什么？投资者还要它何用？

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