国金证券08春季投资策略报告会文字实录(3)

　　“世博会＋迪斯尼”打造上海新坐标－上海区域专题投资策略

　　徐炜：大家上午好！我今天在这里就我们二季度的专题和大家做个交流，我们这个策略主要关注的对象就是上海，促发我们关注上海的一个直接的理由就是2010年的世博会和迪斯尼。目前大家对奥运主题保持了比较强烈的关注，我们发现整个市场对世博的主题存在明显的低估，如果我们再考虑到迪斯尼的话，我们觉得上海在未来会有质的飞跃。

　　首先我们来看一看世博会的经济意义。在分析世博会的影响之前我们先看一下什么是世博会，世博会是世界上最高级的一个博览会，它的最高级体现在它的主办方是以国家为主体，参展方也是以国家为主体，它所参展的对象不仅是一个产业或者产品，而是一个国家在专业领域的成就。在2010年上海将具有的世博会将是一次综合的世博会，综合的世博会的特征是举办的时间比较长，展出规模很大，它的时间大概在六个月，我们测算了对上海的吸引人数将会达到七千万。从历史上其他国家举办世博会的经验来看，世博会对于当地的经济和社会生产的发展都起到了非常明显的作用，下面我们就对世博会的经济影响做一个详细的分析。

　　我们主要是从两个角度分析一下世博经济的经济意义。第一个是我们通过海外经验的比较，在这里我们选择日本和韩国作为我们研究的对象，因为这些国家经济腾飞的时候都先后举办了奥运会和世博会。而且它们当时在举办世博会的时候经济环境与中国基本上是一致的；此外，日本和韩国的经济规模比较小，世博会对于它们这样小的经济体而言会产生的带动作用会比较大的，所以这对于我们以上海区域参照日本和韩国来说具有更大的意义。

　　先看日本，日本在1968年举办东京奥运会以后经济出现了非常高速的增长状况。正是因为整个世博会对于整个日本经济产生了非常正面的作用，所以日本政府非常热衷于举办世博会，在1970年以后又举办过四次，而每一次的世博会对于当时整个旅游人数的增长起到了明显的拉动作用。这是对于经济的影响，同时世博会在区域整合的作用也是非常大的。

　　接下来我们再看韩国，韩国在1988年举办了汉城奥运会，在汉城奥运会举办以后成为韩国经济第二次腾飞的起点。通过观察韩国的经验我们还看到，世博会另外重要的意义就是对于产业转型的帮助。我们知道韩国在八十年代主要是通过出口导向型为主，在整个世博会开完以后，整个韩国的产业转型为高新企业技术为代表，所以这使得整个韩国在经历过1998年亚洲金融危机之后迅速反弹的主要原因。所以在参考韩国世博会的时候，我们得出的一个经验是世博会对于产业升级具有非常大的带动作用。

　　下面我们看一下世博会对于举办区域具体产业的影响，这方面我们找到了比较多的各国的研究成果作为我们的印证。首先是1974年美国的世博会，这次的世博会对于当地民生和贸易业的拉动是非常明显的。这里有一个筑波世博会的研究，我们可以看到对于世博会的投入主要是集中在几个少数的行业，相对而言它的产出是比较分散，我们可以看到拉动最明显的一个行业就是基础设施业和服务业。整个服务业所提供的就业人数的增长是最为明显的。通过以上的研究成果，我们可以得到这样一个结论，世博经济属于一种区型的经济，它拉动产业最明显的是基础建设业和建筑业，另外就是受益于当期消费的消费服务业和贸易业，这是我们参照海外的经验得出来的基本经验和结论。

　　世博会和奥运会的的前期投入规模是基本相当的，整个世博会前期投入包括主体工程建设和运行指出大概是在290亿，而奥运会的规模也就在290亿之间。尽管两者前期投入的规模基本相当，但是我们发现，它们在中期产出的时候效果完全是不一样的，世博会明显要领先于奥运会。主要是有这么几点，首先世博与奥运收入的来源完全不一致，世博收入来源主要是门票的收入，而奥运会主要收入来源是电视转播权。我们知道电视转播权其实是属于一次性的收入，而门票收入会带动相关其他的餐饮、零售、交通等各个产业的支出，所以从这方面来说，收入的拉动效应是不一样的。第二个不同之处在于世博会持续时间更长，我们知道2008年的奥运将会持续七天的时间，而正个世博将会持续六个月和184天的时间，而从到场参观人数来看，世博预计将接受七千万人，而奥运会预售门票仅仅只有七百万张，就是说世博会在吸引人数上是奥运会的十倍。

　　在后期，我们知道奥运会有一个垢病，就是说奥运会前期投入了大量场馆的建设，奥运会之后会有闲置，而世博会30%的场馆后期会改造成博物馆，会成为上海在未来旅游的亮点，从这个角度来说，我们觉得整个世博会在后期利用也是明显高于奥运会。所以通过与奥运会详细的比较，我们觉得世博会目前的价值是被市场有所低估。

　　我们再接下来看股市对世博会的反应，我们这里还是选择韩国与日本作为我们的参照对象。因为我们前面提到世博会是个区域性的经济，我们不会奢望世博会对中国股市产生质的影响，但是通过时候和韩国的经验我们可以看到，因为日本和韩国受世博会的影响相对中国人而言是比较大的，所以它们在股市的反应我们可以做个参考。在日本1970年大阪世博会的时候，之后持续不断的升高，2005年日本的世博会之后也是如此；韩国的股市是在世博会的前一年开始增强，并且之后都获得了不小的涨幅。所以我们从这方面来看的话，我们是可以借鉴一下世博会对整个中国股市而言主要影响是在上海板块。

　　从行业来看，我们统计了日本和韩国在世博会举办前三年每一年的表现，我们可以看出，对于日本而言，整个批发零售、金融、地产、建筑，这些行业在世博举办之前出现了超越指数的涨幅，这个涨幅是越接近世博举办当年这个表现越强烈。从韩国经验来看，在韩国举办世博会的前一年，包括建筑业、服务业，它们的表现是要明显强于其他行业。所以，这些方面可以为我们分析中国的世博的影响做一个借鉴。

　　第二，我们看一下迪斯尼。目前迪斯尼仍然是处于预期之中，但是我们觉得这种预期还是比较强烈的。首先在今年三月份两会的时候，包括上海市的市长以及其他一些人员都有过明确的表示，说上海正在积极的筹办世博会。我们看到的这样一张规划图，在川沙镇的规划图上已经预留了一块地为迪斯尼公园所用，目前虽然没有完全确认，但是因为它的影响比较大，所以我们还是做个前瞻性的基本分析。

　　迪斯尼乐园是世界上现代意义的第一个主题乐园，除了美国本土以外，它现在主要在法国巴黎、日本东京和香港建立了迪斯尼乐园。我们先看看海外的情况，日本迪斯尼是1983年开幕，它是整个海外市场最成功的乐园，它2000年吸引的人数是超过了2500万，巴黎的迪斯尼乐园是1992年开园，它每年吸引当场参观人数也已经突破了2000万。我们把主要参照的对象是放在2005年刚刚推出来的香港迪斯尼乐园，因为这个给我们提供了非常好的参考样板。

　　我们从进展上来看，香港迪斯尼乐园是1999年开始建设，前期的建设大概是花了三年的时间，而迪斯尼乐园一期的主体工程建设仅仅花了两年半的时间。从投入来看，香港迪斯尼乐园一期的投入预算是141亿港元，而香港政府为迪斯尼建设的配套设施大概是125亿港元。我们可以推算一下如果上海建迪斯尼乐园的话规模是怎么样，川沙的预留面积是香港迪斯尼的四倍，这样的话它的投资应该会超过五百亿。

　　在经济效益方面，我们这边参考了香港政府做的经济效益的评估，它们认为对于前期的投入来说应该会产生一个基本相当的增加值的效应，而对于长期的发展而言，在整个四十年内会产出480亿的经济增值，基本的情况是五年就可以还本。

　　我们再看香港近两年迪斯尼乐园运营的情况，香港迪斯尼乐园第一年运营吸引的人数是五百万，这其实是远远低于日本和巴黎的，第二年大概是四百万。如果我们再推算一下，如果上海迪斯尼推出以后会吸引多少人，我们从这样的思路来分析，首先上海的面积会是香港的四倍，上海的常住人口是香港的2.5倍，每年到上海旅游的人数目前是香港的三倍。从这样的角度我们大概推算一下，我们觉得上海迪斯尼乐园如果建成以后每年吸引一千万人，我觉得这是比较保守的数字。而从日本和巴黎来看，这样的数字应该是不成问题的。

　　我们再看一看香港股市对于迪斯尼相关主题的反映。迪斯尼的概念在香港产生过多次的投资热潮，第一个始点是1999年香港与迪斯尼签定协议的时候，此时有一些相关的个股出现了短期巨大的涨幅；第二个始点就是香港迪斯尼乐园2005年推出的前两年，这个时候是相关的个股进行持续表现的阶段，在这个阶段是股票集中表现的阶段；第三个始点是2005年香港迪斯尼乐园推出的时候，此时意味着迪斯尼的投资告一段落。这是我们对于迪斯尼基本的判断。

　　第三部分我们详细的讲一下世博与迪斯尼究竟会为上海带来哪些具体的影响。首先我们看一下上海的经济，上海的经济在这些年的发展过程中其实存在比较大的问题，它的主导产业并不清晰，未来发展方向也不明确。因为在2004年的时候上海靠房地产投资热潮使得经济出现了短量的增长，但是随后又被宏观经济所破灭。上海目前是六个主导产业，而这六大产业占整个经济的比重没有突破50%，所以它的主导性并不明显。如果我们比较一下香港的话会看到差距，香港目前第三产业占经济的比重已经突破了90%，而香港主要是培育四个主导产业，目前这四个主导产业占经济的比重是达到了57%，所以我们觉得上海未来发展的突破口必然是第三产业、高端服务业。而整个世博会与迪斯尼将会为上海带来庞大的旅游人口，带来整个消费产业不断的带动，从这点上来看，我们觉得世博和迪斯尼是上海转型最重要的契机和推动力。

　　再远一点，我们可以看到世博和迪斯尼会使长三角的经济圈融合得更紧密，目前整个长三角的经济圈已经在打造长三角都市圈以及三小时都市圈交通方面的联系，我们觉得通过世博与迪斯尼在长三角进行购物和旅游，提高整个长三角地区人流和物流的交换，使得长三角在获得新的发展的机遇。

　　这是我们对于世博和迪斯尼对于上海长期影响的判断，下面我们是对各个具体的影响进行具体的分析，首先是投资的具体性的拉动，因为世博和迪斯尼都是有前期投入的过程。我们基本的观点是上海将在2008年出现投资的高峰，如果我们参考奥运的经验来看，北京奥运的投资也是在前两年达到高峰。

　　基础设施的投资主要集中在交通运输方面，而相关的上市公司主要是上海建工、浦东建设和隧道股份。我们觉得2008年出现了这样的投资高峰会不会使建筑类的企业在2008年对于整个世博与迪斯尼第一拨中出现比较好的表现。

　　同时，我们觉得世博会和迪斯尼推动的核心产业是旅游业，我们对整个上海的旅游业做了测算，我们的结果是2010年将有七千万人参加上海的世博会，大致根据平均每个人消费的收入水平，我们看到2007年的收入将会从1900亿增加到2700亿，然后，围绕着旅游为核心的相关的消费我们认为将会得到全面的升级。从2006年消费的基本支出来看，这些消费主要集中在酒店、商业、交通、餐饮等方面。下面我们对这些行业做一个思路上的理清，首先是酒店行业，从香港的经验来看，香港在推出迪斯尼以后，香港酒店市场的入住率和房价水平都上了一个台阶，而目前上海的入住率水平离香港的入住率水平还有比较大的差别，我们觉得上海的酒店还会有比较大的发展。

　　商业零售业作为旅游业的延伸，从香港的经验来看，2005年以后整个香港的零售贸易业也是出现了持续的增长，超越以往的增长。在关注这样商业零售股的时候我们提出两个方向，一个是关注市场占有率高的，因为它必然会受到人群的推动，一个规模的效应；另一个我们是关注具有品牌和特色经营概念的公司。

　　旅客增长必然会交通服务业的管网，从航空旅客来看，2008年的奥运会首先带来国外旅客的增长，同时整个世博会以及迪斯尼很明显的会带来航空旅客的增长，这方面最受益的就是机场方面。

　　我们在看地产股的时候，我们其实是从地理的角度寻找一些最受益的公司，从地理的角度来看，如果未来迪斯尼成型的话，对于金融实业的影响是比较大的。

　　最后我们主要归纳了两个问题，一个是选时，另外一个是选股的问题。从选时来看，为什么我们在目前推荐以上海为主的策略，是因为首先是临近世博会举办的两周年，2005年5月1号是世博会两周年的倒计时，这将是世博会建设进入高峰的时候。从资本市场来看，两周年也是资本市场开始关注这一主题的时机。从香港迪斯尼的经验来看，香港迪斯尼也是在香港迪斯尼乐园前两年受到关注的，我们认为随着奥运会的推进，整个奥运主题即将告一段落，整个市场将会面临主题转换的要求，此时世博的主题将会吸引市场的注意力。

　　对于相关的上市公司而言，它们在这样的机遇中受益的程度也会是持续的，这对于我们刚刚重点提到的公司来说，我们觉得它们长期的价值其实是被明显的低估的。

　　如果未来的中国经济确实是放缓的话，那么上海未来的优势将会更加的明显。最后我们提出了选股的思路，第一是从地理位置的角度来看，我们知道世博和迪斯尼是地域的概念，是从中心往外发展的过程；第二，我认为是从产业相关的角度来看，我们主要把酒店、机场、商业和交通运输作为最相关的行业，其次是基础设施和建筑行业，再就是地产传媒和贸易行业。通过这些的一些纬度，我们把和上海相关的公司按照受益程度做了划分，在这张图的右上角就是既受益于地理优势又有产业关联的公司，其中对于百联股份、锦江股份我们都做了比较全面的分析。

　　我们认为整个世博的经济意义目前而言是被市场低估的，而世博产生的效果将会超越奥运，而迪斯尼更是锦上添花的作用。从投资的时点上来看，我们认为目前就是对世博进行投资最好的时点。

　　我的专题投资策略报告就到这儿，谢谢大家！

　　主持人：接下来是我们的茶歇时间。

　　主持人：现在进行我们上午下半场的会议。首先我们进入行业报告部分，有请我们金融行业分析师李伟奇给大家做银行行业的投资策略报告。大家欢迎！