聚焦有关金融的三大争论

　　Currency appreciation, rate hike or stock market bailout?

　　--Thoughts under new inflations

　　升不升值？加不加息？救不救市？

　　——全球通胀新形势下的思考

　　-　戴盛

　　这两年来，升值、加息、救市应该是中国金融界最热门的3个词汇了。这3个词汇中涉及到的很多问题都已经并且还将引起激烈的争论。虽然时未过，争论仍然在继续，但境已迁，升值、加息与救市所涉及的外部环境诸如各国经济状况、全球货币政策松紧程度等因素都在变化。在当前持续性的全球通胀背景下，或许我们应该重新审视这3个引起广泛争论的问题。

　　升值、加息与救市这3个被广泛争论的问题，因为全球通胀这个共同的主题而被纠缠在一起。面对外部环境不断变化的新形势，这些争论可以通过通胀这个当前的核心问题来重新审视。

　　升不升值？不断升级的争论

　　升值这个问题，最开始进入大众的视野，是由于美国连年强调美中贸易逆差扩大并开始指责人民币汇率是导致美国逆差的一个重要因素，之后由于外汇储备、通货膨胀、热钱等国内因素的抬头而使得升值的争论升级。

　　回顾：在争论中不断的升值

　　2005年上半年以前，有关人民币升值的争论围绕着的是升与不升和怎么升。当时不赞成人民币汇率升值的主要观点有：升值会给中国的通货紧缩带来更大的压力；将导致对外资吸引力的下降，减少外商对中国的直接投资；给中国的外贸出口造成极大的伤害；降低中国企业的利润率，增大就业压力；未放开资本账户下的兑换，汇率机制非市场化，改变币值没意义等。应该说，当时对升值可能带来的负面影响的担忧占了主流。然而，随着美国越来越多公开地讨论人民币汇率问题，特别是面对美国自2002年开始的事实上的“弱势美元”政策，中国长久以来一直实行的盯住美元汇率政策给人民币带来了空前的升值压力。随着内外压力的不断积累，后期的主流意见已经倾向于升值。

　　2005年7月21日，中国人民银行公布汇率改革方案，中国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。自此开始，争论已变为升多少、升多快。主要的争论焦点在热钱和通胀这两个话题上。

　　早在汇率改革之前，由于美国的不断施压，国际上对于人民币升值的预期就十分强烈。在面对外部升值压力的同时，国内的非正常外汇流入与外商直接投资流入都大幅增加，对热钱的担忧也是促成2005年汇率改革的重要因素之一。当时的观点认为：随着升值的过程，非正常流入的热钱会逐渐减少，至少会逐渐可控。不过现实是，随着升值的继续，特别是随着升值的加速，热钱不仅没有减少，甚至离“稳定增加”越来越远，增速越来越快。大家对热钱的关注也越来越突出。在这个螺旋循环中，热钱推动了升值，升值反过来又通过预期的加强，引来了更多热钱。这里暂不争论热钱有多少，因为毕竟涉及到热钱的定义问题。不过，似乎对热钱问题的担忧角度在最近有了些变化。2008年5月上旬，人民币兑美元的NDF(海外无本金交割市场)报价一度与国内的报价出现了倒挂，似乎人民币短期升值程度的预期开始趋弱。到5月底，多家国际金融机构开始正视越南金融问题，中国国内的担忧也似乎由热钱泛滥开始转变为热钱流出对市场的震荡。目前，越南的金融状况似乎有逐步稳定的迹象，这是继当年的泰国金融危机之后又给中国提了一次醒，央行最近也出台了关于反洗钱的新通知，要求金融机构规范国际汇款业务，也算是中国对热钱进出的可监测性的有益尝试。从整个过程可以看到，不变的是人民币在持续升值，变化的是里里外外所有参与者的预期。