华泰证券：武钢创设权证推进市场化建设

　　华泰证券 周林

　　创设机制日前正式启动，据相关公司公告，有10家券商向上海证券交易所申请并获准创设合计11.27亿份的武钢认沽权证，新创设的武钢权证将统一于今日上市，这是我国证券市场发展的一次质的飞跃。

　　首先，创设机制对投资者是公平的选择。对于一个市场而言，维护公平公正，有利于市场健康稳定和长远发展是最重要的。表面上，维护权证价格上涨对权证持有人有利，但实际上，虚假繁荣并不能够持续，权证到期必须跟正股价格挂钩结算，权证价格脱离合理的范围最终是要回归的。对于权证市场初期，对风险认识不深的投资者，让他们以较高的价格买入权证会造成很大伤害，权证市场也难以健康发展。因此，尽早实施投资者教育，尽早实施必要的市场化安排，减少市场付出的代价，是负责任的举措。

　　上海证券交易所在武钢认购权证和认沽权证上市前就已经把创设安排向市场公告，并且选择权证上市三天之后才启动创设程序，是完全透明的做法，对原来持有武钢股票、参与武钢股改的投资者，有充裕的时间调整投资，因此也很公平。根据测算，

武钢股份宣布股改前一个月(自8月24日起)以及宣布股改后复牌日(10月18日)至股改登记日市场的平均持股成本分别为3.61元和3.52元，假设投资者按复牌后第一周的平均价格2.73元把股票卖掉，而武钢认购权证和认沽权证在11月25日收盘价分别是1.522元和1.86元，则参与武钢股改的投资者的实际收益率达到17.95%和20.96%，考虑市场自然除权后10%至15%左右，投资者的收益超过了市场对大盘国企股股改收益水平的普遍预期。

　　其次，选择让创新试点券商做创设业务是负责任的做法。虽然理论上很多券商都可以做创设业务，但是要达到市场健康稳定的目的，选择担任近似市场庄家角色的创设券商时，就必须有严格的资质要求。除了要有能够承担起市场交收能力的经济实力，还必须要求有理性的和有担当的经营理念，并且需要较强的风险管理能力，因此，选择业务规范、愿意承担起共同维护市场稳定发展义务的创新类券商是合理的选择。例如，作为G武钢保荐人及其权证一级交易商的广发证券，在首次创设时就承诺最多可创设卖出3亿份的认沽权证(但不一定要全部卖出)，实际冻结资金近10亿元，远远高于其他券商，充分反映其愿意承担维护权证市场交易秩序的重任和能力，以及保护投资者利益、维持自身良好商誉的意愿。

　　最后，创设机制正式实施是我国股市市场化建设的重要里程碑。创设制度本身就是吸收国外成熟股市经验的一项市场化安排，通过让合资格的专业机构根据市场的交易状况适时调节权证的供应量，使明显偏离的权证价格向合理区域回归，以维护权证市场的秩序。创设机制并非简单的单向供给，当权证供不应求的情况下，权证创设券商通过“再发行”增加供给，并要求按照正股走势计算合理价格在市场发售，使得交易中的权证能够提供合理报价；而当权证由于接盘不足明显超跌的情况下，权证发行商低位主动买回权证，以维持权证价格于合理买卖范围，起到保障投资者的作用。因此这是以市场手段解决市场问题，相比简单化的行政手段管理市场是重大进步。事实上，股票市场是最市场化的地方，以行政手段管理未必能够达到预期效果。以宝钢权证为例，一度出现的不合理上涨曾经引起管理层的调查，甚至个别有关营业部被暂时停止权证交易资格，但是炒风依然炽热。有理由相信，11.27亿份创设权证的出现将会引导市场以较短的时间回归理性。

　　另一方面，我们还看到，上海证券交易所作为权证交易的推动者和规则的制订者，这次也严格遵守自己制订的规则制度，不是依靠简单的行政指令直接干预市场，而是通过未雨绸缪，精心安排，积极主动而又耐心地引导市场参与各方，培育市场力量慢慢发挥作用，逐渐使市场树立起信心。相比过去既当裁判员又当球员的角色，这次监管部门在实践市场化的理念和运作方面，更是一次质的飞跃。(广发证券权证业务小组郭勇)

　　有利平抑权证炒作

　　在大量买单推动下，武钢认购和认沽权证上市后已连续3个交易日涨停。从3个交易日武钢权证市场走势分析看，权证受到了大量资金追捧，而且涨停板封盘量较大，可见短线资金的强烈需求。这是继宝钢认购权证两轮爆炒之后，权证的再一次疯狂投机炒作。

　　权证的过度投机炒作一是反映了当前市场投资品种的匮乏，二是显示出市场游资的不甘寂寞。但是这种过度投机炒作蕴含着极大的风险，目前不论是宝钢认购权证和武钢认购、认沽权证价格都已经大大超越了其内在价值，存在给投资者带来巨大损失的可能性。面对上述风险，上海证券交易所出台了《关于证券公司创设武钢权证有关事项的通知》，允许创新类券商在11月28日创设武钢权证，这实际上是可以大量供应该公司的权证。交易数量的增加有利于平抑权证在市场上的炒作，使权证价格回归理性，恢复其原有的本来面貌。从某种意义上讲，该《通知》封锁了武钢两种权证的上涨空间，对参与公司股改获得权证的投资者来说，再想获得超额收益的预期将打一定折扣。

　　据悉，目前13家创新类券商都已在登记结算公司开设了创设权证的相关账户，预期28日后将有超过10亿规模以上的权证面世，这对改变市场权证供求关系将产生重大影响。随着武钢权证供给关系的改变，我们相信权证的过度投机炒作将会受到明显的遏制。从上周五武钢认沽权证的表现就可以看到，虽然该权证以涨停收盘，但在全天大部分交易时间内并没有坚定封住涨停，显示出炒作权证的游资已有撤退意图，上周五进入的投资者已经陷入套牢风险，创设机制对权证炒作的抑制已初露锋芒。

　　权证创设机制的设立，不但可以平抑对权证的过度投机炒作，而且可以促进机构投资者加大对蓝筹股的投入，使已经显现投资价值的蓝筹股重新纳入投资者的视野。因为按照创设机制的通知，券商发行认购权证必须具有相应的持股数量。从允许武钢权证创设以来，可以看到武钢股价已有10%的上涨空间，成交量也明显放大，说明权证创设与权证正股股价之间的正向拉动关系。同时，G宝钢、G长电、G中信、招商银行等市值较大的蓝筹股都有可能允许券商创设权证，这些股票的股价近期明显受到投资者的追捧。

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