众业内专家激辩全流通 股权分置要把握最后时机

　　新浪财经讯 2005年2月20日在新大都饭店举行了一场“放言股权分置 把握最后时机”研讨会，在会上众多专家针对目前股权分置问题献计献策，新浪财经对此进行了全程报道，以下为会议全部实录：

　　会议时间：2005年2月20日

　　会议地点：新大都饭店中A厅

　　主办单位：《资本市场》杂志社

　　主持人：

　　各位春节好，在正月十五到来之前，我首先代表《资本市场》杂志社主编杨平老师和副社长林刚老师，还有编辑部的全体同事给大家拜一个晚年，祝大家元宵节愉快。在节日期间请各位老师、专家来，主要是探讨中国股权分置的话题。这个话题实际上是讨论时间很长的话题，我刚才跟王连洲老师交流的时候，王老师也说大家这么长时间一直争论，各说各有理，没有实现真正的沟通和交锋，今天《资本市场》杂志社能够有兴请大家来，大家可以知无不言就股权分置有一个深入的讨论。第一使大家互相深入了解对方的观点，也可以对中国股市献计献策。

　　股市，大家现在都有一个观点就是无药可救，把矛盾的焦点都指向了股权分置，也有一种观点就是解决了股权分置中国股市也不会好到哪儿去。我们想今天大家能够就解决股权分置话题展开讨论。在讨论期间大家充分掌握时间，把自己的理论阐述清楚就可以了，每人发言大概15到20分钟之间，当然还可以有第二次的发言机会。下面我介绍一下参会的嘉宾：巴曙松，国务院发展研究中心金融研究所副所长；王连洲，重要人民大学信托与基金研究所理事长；石小敏，中国改革杂志社总编；齐力，中关村证券战略规划总经理；华生，燕京华侨大学校长；张卫星，颐合财经首席分析师；张曙光，天则经济研究所理事长；钟伟，北京师范大学金融中心主任；杨帆，中国政法大学教授；杨鹏，中国企业文化研究中心主任；高辉清，国家信息中心；曹远征，中银国际首席经济学家；袁钢明，社科院经济研究所宏观经济研究室主任；韩志国，北京邦和财富研究所所长。

　　在股权分置上声音最大就是张卫星，那么张卫星先打头炮吧。

　　张卫星：

　　股权分置各位学者都关注很多年，这个问题由于这几年的讨论，不管细节还是宏观上，大家都没有大的分歧，只是存在一些小的分歧。股权分置有几个问题到今天应该有一个澄清，首先是名词解释。什么是股权分置，应该有一个官方概念，这样大家谈论一个问题才不会走偏。股权分置从狭义的讲，聚焦在中国股市A股市场这个环节上不要扩散的话，股权分置是指因为有特殊的历史原因和市场演变过程，有政府政策的干涉，以及市场各方对股市认识等等原因，在中国股市同一家上市公司内部出现了两类股票，非流通股与社会流通股。这两类股是不同股不同价，权利差异很大、价格差异也很大。正因为这样的现象，我们叫做狭义的解释。当然还有A股、H股、法人股、外资股等各种各样的现象，但狭义讲是这个定义。

　　中国股市的问题很多，归纳起来我认为主要集中在五个大问题上。

　　第一个问题，是政府管理层的问题

　　我最近看到有人在报纸上说，中国股市管理层是中国股市最大的坐庄机构，这个描述是很形象的。政府管理层的行为也确实表现的像个商业化的机构，把股市从低位托起来是为了上市融资，也就是为了圈钱，这是政府层面存在的问题，政府对股市的认识是存在误区的。

　　政府认识的问题解决起来需要很漫长的时间，比如在过去我们听到一种说法，如果不为国企融资，我们搞中国股市干什么？这是最初的说法。现在有一个描述，在融资的时候一定要照顾到市场的承受力，这是一种转变，但这种认识的转变还不够。

　　第二个问题就是股市微观层面的，在上市公司的结构和市场结构微观的错误就是特殊的股权分置，也叫股权分裂。

　　第三个问题就是宏观的结构层面上，缺乏多层次股市系统，现在的股市是单一层次的垄断股市。

　　中国是一个世界上国土面积第三大、人口第一大的国家，社会层次非常多，960万平方公里、13亿人口，我们缺乏多层次的股票市场结构。国务院发展研究中心的郭励弘老师在考察印度股市时，就看到印度是23个股市，其实美国纳斯达克也是由很多股市集中起来的，包括像香港股市，一个弹丸城市的股市，最初是由4个股市演变而来的，再往前追溯有7个股市，最后合并成了联交所。

　　一个菜市场是搞不好的，只有遍布全中国，有了市场机制之后才可以。宏观我们缺乏多层次的问题。

　　第四就是整体游戏规则的扭曲。我们现在股票市场的游戏规则逻辑体系是不循环的，不是闭合系统。它是单方向的，模式是股民拿钱来，然后其他的机构分享利益，券商分享一部分利益，税收分享一部分利益，上市公司分享一部分，……但股民并没有获得回报。这个整体游戏规则问题的解决需要花很长时间，整体的系统需要梳理和结构的重新搭建，这需要政府部门和其他部门做许多的事情。

　　第五就是公司治理和现代企业制度的建设。

　　有人说中国股市主要是公司业绩与企业治理的问题，这与股权分置是两个概念，不要混在一起。建设上市公司公司治理和现代企业制度是长期的事情，在股票市场是分置圈钱的环境里面根本不可能建立一个健全的现代企业制度，我们应该先搞好市场的结构，以市场的能力纠正公司治理的问题。这样才能起到事半功倍的作用。

　　这五个方面都很重要，但解决这些问题有一个轻重缓急、孰轻孰重。我对股市今天的认识并不是从一开始就是这样的，我也在不断的观察它，认识它的结构，不断的学习。所以市场和政府都需要改变的。

　　首先要解决就是股权分置问题，不解决股权分置我个人认为就是任何市场化的东西都定位不了，别的东西都会走偏，走到反面去。我们在过去一、两年中看到很多的政策，韩志国老师也写了一篇《六个政策错误》的文章批驳政策，他提出政府的政策实践中都走到反面去了。我同意！

　　“以股抵债”变成在股权分置下抢夺民财。还有中小企业版的推出，在去年很多人都支持，打开报纸、网站看看都是支持中小企业版的言论，当然我是反对者。因为中小企业版还是股权分置的，最后我们都看到了结果，中小企业板刚一出来就都爆跌了，现在看当天所有参与者都亏损了一半，现在处于半死不活的状态，还把老A股市场带下来。所有这一切都反反复复证明不解决股权分置是不行的。

　　有人写文章说，解决股权分置不能解决所有的问题，说全流通不能解决中国股市所有问题。我说，实际上没有任何一个办法能够把中国股市问题全部解决，我张卫星不可能，我相信在座的老师也不可能有。如果有一个人能够拿出一个方案能够把中国股市的所有问题全部解决，那就站出来说说，那是没有可能的。套用一句话，解决全流通不是万能的，但不解决全流通是万万不能的。

　　解决股权分置问题后，第二步就是多层次问题，像北交所、上海、江浙一带把地方全流通股市整体体系搭建起来，建立多层次股票市场体系。

　　对于解决问题的方案来说，就像医生一样，中国股市病了，我给出一个解决方案有两套，一套就是历史追溯，公司法第四条讲过，股东对公司的投入是享受权利的必要条件，我们清算一下两类股东的投入，非流通股还没有上市，还在国资委系统或者地方政府手里，当年它们对公司的投入有多少。因为是上市公司都很透明，都可以查到，然后流通股扩股就可以解决问题了。

　　还有就是借鉴华生老师的观点，用现实的市场化办法解决问题。方法就是非流通股给自己的股票定价，同时流通股利益受到特殊保护，一开始我想用历史最高价，但后来看价格太高，历史最高价流通股就没有任何亏损，但不太现实。

　　最后我认为用三年或者五年的成交量加权平均计价法还是可以的。这个观点最一开始是韩志国老师提出的。我在《中国经营报》有一个“定股、定价”方案讲的特别细。这两个价格定下来，一个是保护价格，比如流通股的三年平均价格是9块钱，非流通股也不要按历史追溯，1块钱可能不接受。假如他认为自己的非流通股值4.5元，那好，两类股东那就是1：2的关系，社会流通股1股变成2股，市场价格除权到4.5元，则法人股就可以上市流通了。我走访了很多企业，他们也愿意作出让步。这两种方案，作为上市公司来讲有两种选择，要么选择历史追溯，要么在保护流通股东利益的价格确定后，非流通股东尽可能的定高价。

　　这个方案我们设计了制约条款，所以可以随便试，我们做了很多的实验，不怕操纵，谁愿意操纵谁操纵。我个人感觉从技术手段解决股权分置并不是什么难题了。95%的公司都可以按部就班，只有5%的公司有一些困难。

　　当然实施方案过程中需要配套措施，我认为股权分置解决的时候，政府还要有一个相对的对冲机制，涨高了应该采取什么对冲机制；如果市场不涨，还是很弱，政府还应该有什么措施，正负对冲措施都要有。我设想了一些退税或者地方股市建立的对冲机制，在这个会议上我就不详细说了，因为这是一个复杂而长期的连续性工作。

　　需要提防的观点是，我看到一些搞股权分置方案研究的人说，这个问题不难，按他的方案解决完了之后，股市就要上5000点了，这种观点要提防，如果真上了5000点，以后该怎么办？那可能真是中华民族的整体灾难就来了。

　　我先讲这么多，谢谢大家！

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