警惕融资加杠杆的坍塌力
张庭宾
上周，A股的上证指数单周下跌13.32%，创下了18年来的新纪录。由于此轮A股牛市是以杠杆融资推动而来，一批杠杆放到5倍以上的投资者基本被消灭了，因此今后恐怕很难有更冲动、更乐观的人，能够放更大杠杆以更大力量推动A股再创新高。笔者的判断是，6月12日上证指数5178.19点很可能是本轮上证指数的顶。
目前市场公认的是，此轮A股牛市并不是经济繁荣所推动的，也不是由于经济结构调整已经成功而推动的。因为中国内部产能过剩仍然很严重，钢铁、水泥、制造业等的去产能行动才刚刚开始，最痛苦的时候还没到来；对外贸依赖度仍然过大，由于人民币升值、劳动力土地价格上涨等原因，东南亚等国家对中国进口进行替代，导致中国出口竞争力下降。
此前，虽然有很多人憧憬“改革牛”，但是取消一些政府审批权笔者认为仅是改革的皮毛，中国真正需要改革的是：1.宏观管理成本太高；2.国有金融成本太高，包括直接融资和间接融资系统；3.社会保障严重不足等等。其中最为核心的是宏观管理成本太高——政府投资太多，效率太低，导致越来越多的社会财富被低效浪费损耗，甚至成为血本无归的半拉子工程，造成了对居民消费和民间创造的压制。这个问题由来已久，在2008年四万亿元救市以来攀上高峰，在当下的保增长中又有所回潮。这个核心问题不解决，改革就很难有实质性进展，牛市就很难有真正的基础。
关于大众创业万众创新所带来的发展动力，笔者认为这的确是一个新的动力，但它是结构性的。因为高新科技企业的创新，比如说阿里巴巴[微博]和京东商城[微博]，从它们自身发展来说，是带来销售收入和就业增长的，但如果从商业的总盘子来说，是以传统商业形态更多的失业和销售额的减少为代价的。这种结构性的机会已经极大反映在了创业板的暴涨上，也不能构成A股超级牛市的基础。
笔者认为，此轮牛市真正的推动力在于，由于过去多年人民币财富的主要膨胀源——楼市已经涨到了天花板，刚需购买力已被透支到极限，失去了投机价值，在人民币资产中只有股市是相对价值洼地，且其非常容易变现，所以受到了大家包括国际热钱的看好。
而真正加速此轮牛市上涨的，还是融资加杠杆，由于实业维艰，楼市清淡，同时货币政策宽松，银行有大量的闲置资金，通过融资工具被引入股市，加速放大了股市泡沫。
需要指出的是，融资加杠杆有多大的膨胀力，在其收缩的时候就有多大的坍塌力，它所引起的强制平仓一旦引发连环性收缩，其导致的股市下跌速率恐怕将超过A股历史上的任何一次。至少笔者认为基本很难有扭转乾坤、短期再创新高的可能。
(作者系本报特约主笔，观点仅供参考，决策风险自负，联系邮箱ztb6006@sina.com)
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