中国人寿（601628）—革故鼎新，重振国寿

原标题：中国人寿（601628）—革故鼎新，重振国寿 来源：招商证券

报告名称：中国人寿（601628）—革故鼎新，重振国寿

研究员：郑积沙,刘淇,刘雨辰,曾广荣

报告类型：公司研究*点评报告

报告日期：20191016

行业/子行业：保险

公司名称及代码：中国人寿(601628)

投资建议：强烈推荐-A

【内容摘要】

我们通过分析上一届管理层的战略及经营结果来还原过去的国寿面貌，上一届管理层带领下的国寿虽然战略目标不达预期且转型力度低于同业，但并没有市场想象中的那么差，过去7年的各项指标（负债、价值）增速并未严重落后太保/新华；同时我们通过研究新任管理层的战略及目标来展现当前国寿的变化，新任管理层过往战绩辉煌，同时“重振国寿”的目标和经营方针都紧紧围绕价值持续增长，公司组织架构大幅调整、考核指标发生质的变化都彰显公司不一样的转型决心，因此我们认为在有勇有谋的新任管理层的带领下，国寿有望重振雄风，实现大股东的期望，再次迸发勃勃生机。

市场围绕着国寿的过去、现在及未来均存在较大的预期差。无论是过去的国寿是否真的有这么差，还是改革中的国寿是否在真的转型，或者明年开门红能否“红”，甚至是未来管理层退休后的国寿是否可以持续增长，市场均存在较大的分歧和怀疑。但我们通过横向及纵向比较发现：第一，国寿过去不可否认转型力度弱于主要竞争对手（平安），但资产、负债、价值的关键指标并未明显落后太保/新华，甚至部分指标还优于同业；第二，2019年转型并非纸上谈兵，无论是重价值还是强队伍的经营方针均在实际中被有效的执行，而且2019年的高增长也并非全然是基数低的原因，还有自身基本面的转暖。从2018及2019年两年中报平均增速来看，仅新单增速略低于同业，而其他价值和队伍的指标增速综合优于同业；第三，2020年开门红预售时间明显提前，叠加代理人规模再攀高峰，并考虑到公司组织架构、生产效率优化等，预计2020年开门红NBV增速并不会归于平淡；第四，未来此届管理层退任后公司仍可持续增长，基于当前战略并非激进不顾后果，重价值仍是首要经营目标，同时无论是队伍还是产品并未持续采取激进猛药，并且当前各项指标也是循序渐进。

负债端结构改善空间大，资产端深化改革有望利好公司业绩和EV的稳定增长。公司新单结构仍以储蓄型为主，保障型产品占比仍旧较低，但从另一个角度来看，公司业务结构改善空间较大，价值率还有很大的提升空间。国寿的销售队伍规模日益壮大，但质量指标（产能、收入）和同业一样并未出现明显提升。我们根据国寿新单的季度分布与代理人的增长情形，预测2020年国寿新单有望实现5%左右的正增长。展望更长远的未来，在体制机制改革、考核和培训机制强化的背景下，公司队伍有望实现整体提质扩量的目标，推动新单维持稳健增长。公司资产配置中权益资产占比持续提升，同时收益率的定期存款比重较高，导致公司投资收益率波动较大，虽然平均收益率低于同业，但其实差异非常小。展望未来，公司轻装上阵，同时投资管理中心市场化改革，建立完善的投资管理体系，并且加强投资管理人员的低业绩考核

【摘要结束】