日信证券：机构投资周报

　　日信证券 杨震宇

　　【投资策略】

　　上周市场轻松跌破了3800、3700和3600整数关口，周四中国石油令投资者失望的年报公布后，瞬间带领大盘创出了本轮调整的新低3516.33点，短期做空动能得到了充分释放，在超跌个股的强劲反弹带动下，两市走出了触底反弹行情，农业板块、创投概念、津滨开发区概念和奥运概念纷纷走强。但是，值得关注的是，热点板块抡动过快，上周的走势仍属于超跌反弹行情，并且多空分歧仍然较大。由于影响大盘上涨的诸多因素并未明朗，3516点是否为本次调整的低点，仍需再次确认。我们预计，本周多空双方仍存在分歧，市场将以震荡走势为主。

　　3月21日，证监会正式发布《创业板规则征求意见稿》和《征求意见稿起草说明》，预示创业板仍在按计划推动。从创业板融资量来看，08年发行200只创业板股票的融资规模约300亿元，并且个股流通盘也较小，对主板市场资金分流的影响有限。因此，创业板的推出在短期内对投资者的心理会造成一定影响，

　　市场的转折在于利空因素的再评估

　　本轮调整几乎所有股票都经历了大幅下挫，泡沫得到充分的挤压，短期大盘有见底的迹象。但是，由于市场人气遭到了沉重打击，大盘积重难返，在市场期盼的利好迟迟没有兑现的情况下，短期大盘反弹的空间也很有限。从目前看，市场信心需要一个逐渐恢复的过程，做空动能的衰竭是判断市场见底的最有效信号。

　　市场如果要止住当前持续的下跌趋势，首先稳定住恐慌悲观的情绪，其次是恢复市场做多信心，而信心恢复主要取决于投资者对当前诸多制约大盘上涨的利空因素的持续再评估。上述因素对市场的制约在短期内不会消除，但对投资者的心理影响将逐渐削弱，市场信心也将逐渐恢复。我们对影响股市的一些利空因素做了简要分析判断：

　　一、基金赎回压力

　　基金赎回压力是制约大盘运行的短期因素，是近期市场做空的重要动能。据wind统计，包括QDII在内的282家基金中，已有92家基金跌破1元，约占发行总家数的30%。虽然大盘短期有见底迹象，净值下跌的速度有所减缓，但是我们担心场内的做空动能和恐慌有可能蔓延至以基民中，引起基金大量赎回，而赎回压力迫使基金继续减持股票，形成新的做空动能，市场会面临再次下跌。从以往的情况看，没有跌破或刚刚跌破1元的基金赎回压力较大，而跌至0.7-0.8元的基金压力反而较轻。如果没有利好消息刺激下，60%左右净值1元以上的基金仍面临较大的赎回压力。因此，我们认为，未来基金仍会面临一定的赎回压力，大盘仍有做空动能，这种做空动能衰减的主要信号是，在无利好消息的情况下，有一半以上的基金跌破1元面值，赎回压力风险彻底得到释放，大盘的抛压也将随之减轻。

　　二、通涨压力有望减弱

　　2月份，居民消费价格总水平同比上涨8.7%。其中，城市上涨8.5%，农村上涨9.2%；食品价格上涨23.3%，非食品价格上涨1.6%；消费品价格上涨10.9%，服务项目价格上涨2.0%。从月环比看，居民消费价格总水平比1月份上涨2.6%。2月份的春节因素影响居民消费价格环比上涨0.53个百分点，低温雨雪冰冻的气候影响1.03个百分点，扣除这两个因素，2月份环比上涨1%左右。同时，今年以来居民消费价格持续上涨，也是国际市场价格持续大幅上涨影响的结果。我们认为，因为涨幅最大的食品价格(猪肉、鲜菜)导致的物价上涨，将随着产品供应量的增加和灾区恢复正常农业生产而逐步回落，未来的CPI上涨压力将有所减轻，2月份的CPI增幅有可能是08年的最大增幅， CPI的回落将是个趋缓的过程，最主要是后期美元贬值所带动的国际大宗商品价格上涨压力向国内PPI传导因素依然存在，但是市场注重的是未来预期，市场必然会吧目光落在上涨的CPI何时出现拐点，到那时，宏观调控的压力也将减轻。

　　三、08年一季度宏观经济增速放缓，全年的低点可能出现在4月

　　08年一季度经济增速放缓的已经形成普遍预期，但是对减缓的幅度，市场各方仍有较大分歧。其实经过大幅下跌后，这一利空因素已经完全在盘中体现，第一季度宏观经济数据无论好与坏，已经不是那么关键，后期应该关注的是管理层如何根据一季度的宏观经济走势调整政策。我们认为，目前管理层的宏观调控政策面临通胀压力和经济减速的两难抉择，但是这种压力将会随着固定资产投资增速的下滑而减轻。从去年10月份开始，固定资产投资的同比增长开始放缓，已由26.9%下降至今年2月份的24.3%，3月和4月份仍可能持续走低，降到20%以下，这个样就给宏观调控政策预留出较大空间，在CPI可控的情况下，管理层可能采取加大固定资产投资的方式，刺激经济增长，防止经济陷入滞胀。因此，我们认为，今年的宏观经济将以先抑后仰的走势，经济增速的最低点可能出现在4月，市场的转机也将在4月后出现。

　　四、扩容、大小非解禁、印花税抽血所造成的资金压力

　　经过大幅下跌后，市场人气涣散，做多意愿不强，新股上市当天的定位明显低于行情火爆的时期，中国铁建上市当日仅仅上涨28.19%，申购收益率明显下降；截至3月21日，公布增发方案后的中国平安和浦发银行已经分别下跌了48.09%和36.23%，与原计划相比，募集资金的额度已经大幅减少。在这种情况下，根本无法达到上市公司、承销商和市场投资者的多赢局面，市场的表现自然而然的会迫使上市公司对融资计划做出修正，浦发银行的融资规模大降了一半就说明了问题。因此，在市场的自身作用下，随着大盘的下跌，扩容的压力会也将减小。

　　大小非解禁的担心在弱市情况下给投资者带来了巨大心理压力，其实市场所能了解的是大小非减持总量和解禁时间，由于股东减持的动机和力度并不能够准确计算出来，投资者无法判断大小非股东的真实减持动机和时间。因此，大小非减持将在08年和09年对市场上涨造成持续压力。

　　2007年，证券交易印花税收入高达2005亿元，比2006年增加了1825亿元，增长了10.2倍。交易成本过高，导致大盘失血，如果能够对印花税进行调整，将有望提升市场人气。但是，上次印花税调整至今还不到一年，短期内进行调整的可能性较小。

　　五、政策信号将持续“模糊”

　　近期除新批基金外，并没有其他明显的提振市场信心的政策出台。从近期的央行行长周小川的“银行加息并不针对股市”和温总理的“更加担心通货膨胀”表态可以看出，政府08年的工作重点始终将以控制通货膨胀为首要任务。我们认为，在“防止股市暴涨暴跌”方针下，管理层将逐渐弱化市场调控的角色。即便是“政府密切关注”股市，也不会向市场发出明确的政策信号，更多的是通过市场手段微调，让市场自身进行调节。因此，期盼管理层近期发出救市的政策信号是不现实的，投资者不易抱有过高期望。

　　六、市场处于低位时，完善资本市场的措施将不断出台

　　3月21日，证监会正式发布《创业板规则征求意见稿》和《征求意见稿起草说明》，这显示管理层发展多层次资本市场的决心不会因主板市场的承受能力而延迟。在大盘低迷的时候推出创业板、公司债、融资融券以及指数期货对市场的影响反而降到最小，后期上述改革措施有可能在今年陆续推出，这些措施的推出对市场仍将造成一定的影响。

　　综合以上分析，虽然上述因素对市场的制约在短期内不会消除，中期趋势仍不明朗，但对投资者的心理影响可能会逐渐削弱，市场信心也将逐步恢复。