杨冰：为何美联储举措未产生通胀风险

　　杨冰

　　3月17日美联储议息会议之前，贝尔斯登因流动性问题同意摩根大通的收购，同时美联储自1929年以来首次向非商业银行提供流动性，此外美联储推出新的贷款工具，增强一级经纪商为证券市场参与者提供资金的能力，其利率与贴现窗口利率一致，美联储还将再贴现利率由3.50%调至3.25%。而在此之前一周，美联储不仅通过短期标售工具向市场注资2000亿美元，还分别与欧盟央行、英国和瑞士央行共同向欧洲区注入了美元流动性，如果加上美联储3月18日大幅降息75点，在如此短的时期之内，美联储提供流动性的规模和放松市场环境的力度是空前的。

　　国际货币基金组织总裁卡恩对此的评价是“各国央行正确地管理了流动性风险”，“美联储的举措并未产生通胀风险”。那么为什么美联储的举措并未产生通胀风险呢，如果美联储连续大幅降息没有产生通胀风险，那么下一步金融市场危机会怎样扩散呢，美元长期强势如何与目前的基本面局势相符呢？

　　通胀压力与价格上涨脱离

　　3月美国劳工部公布的数据显示，美国2月份核心消费者物价指数月率持平，年增2.3%不及预期2.4%，这不仅为美联储大幅降息铺平了道路，更为美联储加大短期标售力度至2000亿美元并协同欧英瑞央行协同注资提供了条件。而从去年次贷危机爆发以来看，美联储连续注资和降息虽然使通胀压力走高，并且美联储主席伯南克在国会作证时也表示“通胀压力可能上行也可能下行，但多半为上行”，但美国通胀压力显然不如预期大，甚至远比欧盟和中国通胀压力要缓和得多，如果说中国通胀压力走高与春节前后雨雪灾害有关，那么欧元区压力却连续高企，2月核心CPI月率上升0.5%，年率上升2.4%，高于美国，而且这还是在美联储已经降息225点而欧盟央行维持利率不变的情况下发生的。

　　美联储的举措未产生通胀风险，并非意味着美联储降息对价格没有影响，相反2008年以来全球农产品、原油和黄金价格纷纷突破高位，受美联储在8天之内连续降息125点的刺激有很大关系，但是美国2月经济数据又说明，尽管美联储大幅降息增加市场流动性并为美元走软创造了条件，但是其通胀压力与价格上涨已经逐现脱离的趋势，至少在美国本土之内，价格上涨与通胀压力出现了短暂的脱钩，甚至美国2月能源、电力和服装、交通费用等价格纷纷下降，这预示连续降息与通胀上升和价格上涨的边际效应在递减，一旦突破高位的价格不能维持，那么通胀压力还可能下降，而美联储就有更大的空间继续放松整体金融环境。

　　价格上涨必然难以持续

　　正如通胀压力与价格上涨之间已经显示脱离的迹象一样，美联储继续降息、注资等放松整体金融环境的举措对价格上涨的边际效应也在减弱，价格上涨必然难以长期维持下去。

　　3月7日国际铂金价格在突破2100美元后一度下跌5%，“3·19”全球市场暴跌，原油下跌幅度创17年之最，黄金跌至910美元附近，农产品一周之内两次暴跌，这说明世界经济修正的前景特别是美国经济衰退阴影始终是一道难以逾越的关口，正如OPEC主席葛利亚所言“目前面临的显然是信心问题”，因为信心问题最终也会在经济衰退问题上有所反映，所以价格上涨的趋势必然难以维持，加之通胀压力与价格上涨的脱离，一旦价格调整回落通胀压力必然大幅消化，所以，从目前的情况看，美元疲软——价格上涨——通胀上升之间的逻辑关系已经十分脆弱，存在逆转或崩溃的可能。

　　市场动荡蔓延至价格领域

　　受贝尔斯登被收购的影响，美国和全球股市再现暴跌，加上“3·19”全球市场暴跌之后，美国次贷市场也到了必须最后重构和再塑的关键时期，美国财政部和美联储、美国证监会等机构正在协同研究新的抵押贷款市场规则，新的规则出现之前市场仍将面临最后的动荡。即使是新规则出台之后，原来规模巨大的次级抵押贷款如何重估？是否大幅缩水等一系列问题也会迫使市场进行最后的抉择。

　　正如卡恩所言“金融市场危机存在扩散的高度风险”，但是这种扩散将不会再像此前阶段一样仅局限于金融市场，而是会最广泛地蔓延至商品价格领域，一旦商品价格包括能源、农产品、黄金等的价格大幅动荡，才是真正意义上的深刻危机，而这也才是美元——价格——通胀之间逻辑关系动荡逆转的开始，并由此步入美元强势的通道。

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