引言：对于房地产来说，规模背后总离不开“杠杆”二字，融资一直是房企运作中非常关键的一个环节。而融资成本的高低则在一定程度上反映了房企的综合实力，未来也会对其整体竞争力产生较大影响。疫情后境内融资迎来短暂宽松窗口期，众房企纷纷抓住机会积极“补血”，而此前火热的海外债则有所降温。不过部分房企融资利率低至2%-3%左右，而有些房企虽较此前利率有所降低，但仍高达8%以上，甚至达到10%。新浪财经大眼楼管特推出“资金成本下降，谁的利率还在高位”系列报道。

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　　亿翰智库数据显示，4月受监测的50家典型上市房企信用债融资规模1081.92亿元，环比增长6.4%，同比增加74.9%。疫情期间销售下滑给房企带来一定的回款压力，政策端松动，房企纷纷抓住机会进行融资，阳光城就是其一。

　　根据公司4月27日发布的2020年公开发行公司债券（第一期）发行结果，此次发行分为两个品种，其中品种一发行规模12亿元，票面利率6.95%；品种二发行规模8亿元，票面利率7.30%。实际发行规模20亿元。

　　克而瑞数据显示，在今年以来的几个月中，房企海外发行美元债的平均成本在6%左右，在境内发行债券的平均成本在3%左右，中海、世茂等新发行的债券融资利率均不到4%。

　　显然，阳光城在这宽松窗口期并没有处于有利地位，较公司去年的平均融资成本7.71%并没有发生明显改善。阳光城同样作为千亿房企，此番却并没有享受到更多的资金优惠，或也说明市场对其经营存在一定的担忧，为其风险匹配了相应的高成本。

　　净负债率仍高达129.51% 现金储备显不足

　　阳光城一直是碧桂园高周转模式的追随者，并有高杠杆率与之相随。wind数据显示，截至今年一季末，阳光城的净负债率仍高达129.51%，较2019年末的135%有所下降，但在业内仍处在高位。

　　2019年，阳光城整体有息负债中短期负债占比约为3成，而公司此前占比较高的非银融资占比也降至25%。从债务结构来看，较2018年有所改善。但公司的现金覆盖情况却并不理想。

　　截至今年一季度末，阳光城的短期借款为48.95亿元，一年内到期的非流动负债为251.72亿元，短期有息负债规模合计达300.67亿元，而当期现金及现金等价物余额为323.62亿元，对短期有息债务覆盖率仅1.08倍。如果考虑到支持公司拿地、项目动工等一系列正常运营周转的开支，这一现金储备水平不充裕。

　　因此，相较于宽松期的“蓄水”，阳光城现阶段的融资更多是迫切需求。

　　除了上述合计20亿元的公司债以外，3月28日，阳光城还发行了7.2亿元的应收账款ABS。4月29日，阳光城公告称2020年首期中期票据获准注册，金额为30亿元，公司将结合自身财务和市场情况，择机发行中期票据。此外， 5月18日，阳光城发布公告称，拟与隆辉保理合作，以公司及下属子公司项下房地产项目在销售过程中形成的购房应收款为基础资产，以上述基础资产发行相关产品进行资产管理，总额不超过20亿元。

　　净利率仅7%左右 周转水平下降

　　除了资金面比较直观的风险因素外，经营水平、盈利能力也是其议价能力的主要影响因素。数据显示，2019年，阳光城的存货由上一年度的1758.39亿元进一步上升至1831.10亿元。房地产持续受政策宏观调控，市场不确定性风险长期存在，存货若不能很好的运营，实现快速盈利变现，那么过多的存货将不是财富而是负担。

　　作为秉承高周转的公司，阳光城的运营效率却发生了明显下滑。Wind数据显示，2019年公司的存货周转天数由2018年的1158.3天上升到1277.05天，远超同期碧桂园的775.53天；存货周转率由2018年的0.31下降至0.28，与同期碧桂园的0.46相比有较大差距。

　　而在指标背后，从项目来看，阳光城的工期似乎也频频亮起红灯。据《中国科技投资》曝光，近期，西安阳光城丽兹plus多位业主反映该项目存在长期延期交付情况。业主透露，西安阳光城丽兹plus按照合同本应在2019年12月30日交房，但是开发商将交房日期延迟到了2020年4月30日。4月23日上述物业业主再次收到开发商的延期交付通知函，称因疫情不可抗力原因，项目将继续顺延交房，但没有给出具体交付时间。而位于河南南阳的阳光城丽景公园也被曝出已经停工长达半年以上，至今未复工。

　　此外，阳光城最受市场诟病的还有公司的净利率。2019年，公司的销售净利率由2018年的6.92%上升至7.08%，但不到10%的水平仍远低于行业平均。Wind数据显示，2020年一季度，公司的净利率水平进一步下降至6.65%。

　　2019年成功迈入2000亿规模的阳光城虽然一直在降负债降杠杆，但仍处于100%以上的较高水平，而周转运营水平下滑带来的存货变现能力下降进一步增添了公司的现金压力。迫切的融资需求之下，由于盈利、偿债能力均表现一般，纵然政策整体宽松，资金方对其放水也相当“有限”。而阳光城7%的利率与其他头部房企4%的利率相差3个百分点之多，在不小的融资规模面前，由此带来的利息支出差距较大，将会进一步拖累公司的盈利水平。