出品：大眼楼管

　　作者：陈宪

　　7月21日，新大正发布了2021年上半年业绩报告，率先拉开物业板块半年报序幕。公告显示，上半年新大正实现营业收入8.96亿元，同比增长58%；实现归母净利润7.44亿元，同比增长38.4%。加权平均净资产收益率为8.56%，较上年同期提升了1.54个百分点。

　　上半年由于收购的四川民兴物业并表，公司在重庆地区以外的收入增加，全国化布局似乎略有成效。但毛利率因此有所下滑，为19.3%，较去年同期下降2.18个百分点。1年以内的新项目收入占比约20%，这些项目毛利率仅11.4%，拖累盈利。

　　全国化开启重庆占比下降  新项目致毛利率下滑

　　新大正成立于1998年，是重庆市最早一批成立的物业公司之一，目前控最大持股为个人股东王宣。公司在管业态包括学校、航空、公共、办公、商住物业五大业态，是目前A股少有的物业标的。独立第三方的身份使其90%的项目以招投标方式取得。

　　2021年上半年，新大正营业收入同比增长58%，归母净利润同比增长38.4%。不论是营收还是净利润，增幅都创下了近三年来的新高。

　　事实上2018年以来新大正的发展都不算快，业绩增速在18~25%区间。直到2020年，公司面临22.32百万平方米签约面积到期的问题，到期合同占当时签约合同面积比例达到33%。而彼时物业股业绩平均增速在60%左右，公司业绩增长压力较大。

　　面对这种情况，新大正先是4月份挖来了中航物业老将刘文波担任董事兼总裁。刘文波在1998-2019年在中航物业，历任副总经理兼会计、总经理兼董事。随后在5月公布了2021年限制性股票激励计划，刘文波获得0.28%股权激励，占此次股权激励的23.94%。

　　激励计划的解锁条件以2020年数据为基准，要求2021-2025年收入同比增速分别不低于45%、44.8%、42.9%、26.7%、21.1%；净利润同比增速分别不低于35%、40.7%、31.6%、24%、22.6%，未来5年营收/净利润的复合增长率达到35.7%/30.6%。

　　以新大正过往业绩来看，这一解锁条件要求较高。

　　刘文波上任后，新大正即在2020年10月公告以9700万元收购四川民兴物业100%股权，并同时变更上市募资用途。由于原停车场改造计划受阻，公司宣布将跳出原有的业务逻辑，通过市场拓展、收并购合作等方式加速全国化、规模化进程。

　　收购带来的好处显而易见。从2021年中报来看，下半年维持这一增速，彼时较高的业绩目标很可能达成。

　　2021年上半年，公司新进项目收入占比达到了20%。反映在区域上，重庆地区以外的区域收入占比从去年的30.8%提高至47.7%，重庆区域的收入占比为52.34%，而2019年该指标还是82.5%。

　　反映在业态上，公司学校物业、航空物业、公共物业、办公物业、商住物业五大业态协同并进，2021年上半年营收占比分别为16.7%、11.4%、20.0%、34.6%、17.4%；其中办公、公共物业增长迅猛，尤其是办公物业收入占比提高明显，从去年同期的24%提高至34.55%，营收同比增长达到了130.8%，是上半年最“靓”的业务，并购带来该业态的增长是一部分原因。

　　全国化布局固然可喜，不过同样避免不了新项目盈利空间有限的问题。新大正提到毛利率的下滑主要是因为20%的新项目毛利率仅为11.4%，低于成熟项目约10个百分点。这导致新大正上半年净利率仅为8.3%，原本在2020年末艰难站上10%的净利率，再度低迷。

　　随着未来全国化的进一步推行，公司净利率可能进一步下降。当期现金余额较去年末下降了36%，为4.3亿元，收并购有一定操作空间，但无法和龙头雄厚的资金实力相提并论。

　　物业股普遍预期高增长   市场反应冷淡

　　新大正半年报公布后，公司股价微跌0.95%，报收44.97元/股，市场反应略显冷淡。主要是因为近期多家物业股发布了正面盈利预告，普遍利润增长在60%以上。相比之下，新大正38.4%的归母净利润增长就显得一般。

　　比如越秀服务净利润同比增长120%、融创服务拥有人应占溢利增长140%、合景悠活未经审核利润增长不低于150%．．．．．．

　　与此同时，囿于A股物业股标的稀缺，截至22日收盘新大正市盈率（TTM）为48.2倍，总市值73亿元。公司市盈率（TTM）排52家物业股第8位，而物业股算数平均市盈率（TTM）为30.8倍，以新大正目前不足20亿营收的规模，估值已经处于较高水平。

　　加之新大正目前收入结构仍然是以基础的物业管理服务为主，增值服务占比较小。2021年上半年两大业务分别同比增长59.04%、42.55%，增值服务收入占比从上年同期6.3%下降到5.65，可以说在如何寻求第二增长曲线上面，新大正是毫无起色。

　　基于此前提出的股权激励业绩目标，新大正未来几年很可能持续进行收并购以促增长。