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巴曙松高伟(国务院发展研究中心金融所)
在券商接连出现违规乃至经营失败的事件背后，几乎多可以发现一个共同的潜在问题：违规的国债回购。
2004年5月份中国登记结算公司内部数据显示，券商挪用客户国债现券量与回购放大
到期欠库量达1000多亿元，被证监会关闭、托管或正在严查的券商中，大部分与国债回购有关联。
大量的国债违规回购已经形成了相当大的负面影响，而且在事实上往往成为许多券商问题爆发的导火索。在违规的国债回购交易中，不仅牵扯机构多，波及股票市场和债券市场，也间接促成银行体系一些问题贷款的产生，存在着很严重的金融风险隐患。
如果仅仅是少数机构在国债回购上出现问题，我们还可以寄望于对机构行为的监管；如果像当前这样的频繁爆发，就必须要从制度层面寻找原因。
违规回购国债主要表现为变相挪用客户资金和私下融资融券，其操作手法主要有三种：一是券商私自把客户存放在其席位上的国债融给一些机构，这些机构再通过国债回购融资，并将所得资金投到二级市场，期满前将国债买回来。
二是券商往往通过承诺回报的形式，高息招揽社会企业和个人的闲散资金购买国债，托管在自己的席位上，再通过交易所进行国债回购，将国债抵押融入的资金投到股市，期满前将国债买回来。
三是券商在资金需求方和国债持有人之间发挥中介和监督作用，资金融出方买入国债并托管于券商的交易席位上，资金需求方用托管于券商席位上的国债作抵押，通过交易所国债市场融入资金，券商“监督”双方履行约定，获得1%～2%的中介费。这种所谓的“三方监管”其实就是一种变相的非法融资。
以上这些违规操作使国债回购资金进入了股市，当股市上涨时，一般不会暴露国债回购中的违规问题；一旦股市大幅下跌，券商或机构没有资金回购被抵押的国债，原国债持有人和券商将面临巨大的损失。
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