新浪期货：双焦利空出尽 等待反弹

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　　第一部分　焦煤供需情况分析

　　一、一季度焦煤产量走势——“高-低-高”

　　根据国家统计局公布数据显示，2017年12月，国内原煤单月产量3.15亿吨，同比增幅1.25%，环比增幅1.58%。随着前期煤矿检修进入尾声，以及下游钢厂、焦化厂为春季需求备货之下，刺激了原料煤补库需求，预计1月份炼焦煤产量数据将出现小幅增量。但对于2月份，在春节因素的影响之下，炼焦煤产量受限，2月份产量数据将较1月份环比减少。从正月十五（3月12日）开始，各地煤矿复工，因此产量预计将会出现环比回升。但是，3月份两会召开及供暖季限产政策的严格执行，应该会同时压制钢厂、焦化厂、以及煤矿的生产。供需的强弱关系，很大程度上取决于政策在产业链哪个节点上对产量施加更大的力量。

　　图1-1　炼焦煤年度产量及同比增速（万吨，%）

　　图1-2　三西地区炼焦煤产量占比情况

　　数据来源：Wind、方正中期研究院整理

　　二、2月炼焦煤存在去库存压力

　　从2017年炼焦煤库存运行状况来看，炼焦煤库存与下游的生产、采购节奏密切相关，具有较强的季节性，并且在钢厂、焦化厂显著盈利的条件下，补库节奏会十分灵活，甚至可以提前2个月进行补库。鉴于国家健全和推行的煤炭最低库存和最高库存制度，2018年在进行炼焦煤期货品种投资时，应格外关注库存变化，2018年整体而言，焦煤库存结转量预计将较2017年有所增加。

　　截至2月5日，炼焦煤周度总库存1610万吨，周度环增14万吨，平均可用天数17.99天，增0.33天。2月初炼焦煤库存数据显示出的供需格局，是炼焦煤需求稳定，供给面由于1月份的产量微增使得库存抬升，2月份有主动去库存的意愿。部分焦化厂在优质主焦煤方面仍然存在缺口，且由于1月份焦炭价格接连下调，焦化厂对炼焦煤采购以按需采购为主，焦化厂的炼焦煤为有处于中高位。预计在春节前优质主焦煤会持稳运行，但环保因素之下高硫高灰需求偏弱价格下行。

　　图1-3　四大港口炼焦煤库存（万吨）

　　图1-4　钢厂与焦化厂炼焦煤库存（万吨）

　　数据来源：Wind、方正中期研究院整理

　　三、进口煤增量有限

　　2017年底，随着国内用煤高峰到来，贸易商加大力度采购澳州炼焦煤，使得澳煤价格高于国内煤价格，2018年1月相对较低价格的蒙煤进口量将出现环比回升，通关时间会进一步缩短。但是，国家对于进口煤的调控政策重点在于控制进口总量，并重点抑制低质资源对于国内煤炭市场的冲击。因此，炼焦煤进口量有增长趋势，但增量空间会严格受到政策面的影响。2月初，在国内优质煤资源缺乏的情况下，进口煤增量依然有限。蒙煤进口口岸通关问题仍未得到有效解决，蒙5资源紧张的状况仍在持续。澳煤方面，由于CFR中国报价合理回归，钢厂采购意愿趋弱。不可避免地，2月国内炼焦煤资源供应紧张，将刺激进口煤有部分增量。但政策面未有放松迹象，预计进口增量有限。因此，从国内供给与进口供给总和来看，2月份供应端偏紧，压力较小。

　　图1-3　炼焦煤月度月度进口数据（万吨）

　　图1-4　澳洲主要矿区产量季节性变化（万吨）

　　数据来源：Wind、方正中期研究院整理

　　第二部分 焦炭供需情况分析

　　一、焦企利润收缩产量下降

　　国家统计局最新公布信息显示，12月份中国焦炭产量3509.1万吨，同比减少7.79%，环比增加1.81%，产量止跌回升，环保力度略有放松。国家统计局数据显示，12月份中国生铁产量5472.3万吨，同比减少4.78%，相比去年同期，焦炭供应、需求均减少。根据Mysteel统计的100家典型独立焦化企业样本数据，1月份独立焦化企业平均产能利用率79.16%，较上月环比增10.88%。华东、华中、山西地区环保力度减弱。此外，在有关部门为保证焦炉煤气供应的政策督促下，部分焦化厂实现了满负荷生产，从产能200万吨以上的焦企产能利用率数据上看到了明显的上升。但进入2月份，由于前月焦价下降，焦企利润收缩，生产积极性明显减弱，开工有明显下降。

　　图3-1　焦炭当月产量及同比增速（万吨，%）

　　图3-2　样本钢厂焦炭可用天数（天）

　　数据来源：Wind、方正中期研究院整理

　　图3-3　生铁月度累计产量及同比增速（吨，%）

　　图3-4粗钢月度累计产量及同比增速（吨，%）

　　数据来源：中钢协、方正中期研究院整理

　　二、2月主要关注钢厂端补库情况

　　一月份焦炭供应端确实有显著释放，相比之下，高炉产能利用率回升幅度小，焦炭消耗的增加极为有限；鉴于主流焦企目前仍有200-250元/吨的利润，价格下调触发生产端调整的机会可能不会出现，2月份需要着重关注的是需求端的增加。目前钢厂库存整体处于高位，与2015年年初水平接近，但需要注意的是，春节过后距采购季钢厂复产仍有时间，而经过春节，钢厂的焦炭库存一般会有一定幅度的下降，不排除会在一定程度上刺激钢厂继续补库；此外，今年的运输形势相较往年更为严峻，春节期间钢厂的焦炭库存下降幅度也可能稍大于往年，部分因运输原因在年前补库困难的钢厂及贸易商在年后运输好转后需求也将得到释放。

　　图3-5 大、中、小型独立焦企开工率对比（%）

　　图3-6 100家独立焦企分地区开工率对比（%）

　　数据来源：Wind、方正中期研究院整理

　　图3-7　钢厂的焦炭可用天数

　　图3-8　独立焦化企业库存季节性（万吨）

　　数据来源：Wind、方正中期研究院整理

　　三、出口情况较为积极

　　2017年1-11月我国累计出口焦炭705万吨，较2016年同期减少217万吨，同比下降23.5%，出口均价进一步走高，从1月份的244.91美元/吨持续上升至11月份的293.86美元/吨。2013年1月1日起，我国实施取消焦炭出口关税政策后，焦炭出口量稳定增加。2017年年国内焦炭供给下降，出口吸引力下降，导致出口数量出现一定程度下滑。根据海关总署发布的最新数据显示，12月出口104.01万吨，环比增7.38%，同比增15.03%。12月份出口焦炭离岸平均价格292美金，较上月持平。而1月份的港口数据显示，焦炭的外贸出口情况仍在改善，1月26日数据，青岛港85万吨，较上周减少9万吨。天津港82万吨，较上周减少5万吨。

　　图3-9焦炭出口及单价

　　图3-10焦炭港口库存季节性

　　数据来源：Wind、方正中期研究院整理

　　第三部分 技术分析

　　黑色系月度技术分析

　　技术分析，基于当前的价格判断未来走势。回顾2017年12月至2018年1月的走势，能够发现焦炭、焦煤出现了较大程度的回调，但与此同时，下游螺纹钢偏强指引，铁矿石出现补涨。在2017年年底黑色系品种间的这种分化，颇值得玩味。2017年全年走势，是焦炭领涨，铁矿走跌的，但行情行至2017年年底，盘面显示投资者对来年的走势预期发生了完全反转。但从月度布林通道走势而言，焦炭、焦煤仍位于布林通道中轨上方偏强运行，但与此同时在布林通道上沿处承压。螺纹月度布林通道张口，价格位于历年价格中枢上方，与高价位区间仍有距离，因此仍具备较强的上行动力和上行空间。铁矿在黑色系中偏弱，但也已经站上布林通道中轨获得重要支撑，铁矿偏强运行将为螺纹共振上行的动力。因此，从螺纹偏强指引的角度，焦炭焦煤在2018年一季度偏强运行，焦炭1809支撑位1871，压力位2146；焦煤1809支撑位1194，压力位1364。

　　第四部分 套利分析

　　一、跨品种套利机会推荐

　　图4-1　焦炭/焦煤价比季节性规律

　　数据来源：Wind、方正中期研究院整理

　　从历史行情来看，焦炭盘面利润经历了2013年-2014年的短暂修复之后开始持续走弱，于2016年到达底部后反弹修复，2016年-2017年既是焦炭单边行情爆发的时间，也是焦炭盘面利润快速修复的时间。在这一时间里，焦炭/焦煤价比突破2013年焦煤上市以来的历史高位。2013年-2017年焦炭/焦煤的平均价比为1.39，2017年的焦炭/焦煤的平均价比为1.51。如此高的价比，意味着焦炭与焦煤之间的比价关系，已经脱离了正常的“1焦炭=1.35焦煤”的正常工艺比例，焦炭的盘面利润产生了较高的水分。因此，在2018年的走势中，可以重点考虑空焦炭利润。

　　2018年2月推荐套利：空焦炭1805/多焦煤1805，2月初介入，3月初之前平仓；套利空间选择1.55之上介入，1.38附近平仓。直观地从数据上看，第四季度向第一季度时，从数据上可以观察到有走弱规律。基本面解释是，春节期间煤矿放假，焦炉从工艺角度难以停工，导致供需周期错配，从而焦炭偏弱焦煤偏强。

　　2018年3月推荐套利：多焦炭1805/空焦煤1805，3月中旬介入，持有期1个月。随着煤矿春节放假结束，将使得前期抑制的产量大幅释放，而由于下游焦化厂、钢厂此时的炼焦煤库存可能仍未消化完毕，将有利于焦炭与焦煤的比值回升。

　　二、跨期价差规律

　　图5-2焦炭跨期价差

　　图5-3焦煤跨期价差

　　数据来源：Wind、方正中期研究院整理

　　2017年，焦炭5-1平均价差远高于2013年以来的平均水平。2017年的5-1价差平均值为18元/吨，2013年-2017年的5-1价差平均值为-16元/吨；2017年，9-5平均价差低于2013年以来的平均水平，2017年9-5价差平均值-33元/吨，2013年-2017年9-5价差平均值为-17元/吨。历史上，由于投资者对未来走势预期较差，远期偏空，因此反套为主策略，所以2013-2017年，无论是5-1平均价差还是9-5平均价差均为负值。但2017年情况较历史平均值情况不同的是，5月合约在1、5、9三大主力合约中偏多，成为套利的多头配置。可以肯定的是，跨期价差在季节性影响下，是有规律可循的。2018年，基于历史价差统计规律，以及季节性统计规律，推荐几组跨期价差策略：

　　2018年1月-5月，5-1价差季节性走高，鉴于1月15日1801合约退市，1901上市。期间主策略为多焦炭（或焦煤）1805，空焦炭（或焦煤）1901。期间，以2月为转折点，1-2月期间可以关注做多焦炭1809，做空焦炭1805；2-3月期间关注做多焦炭1805，做多焦炭1809。

　　第五部分 总结与操作建议

　　进入2月，受春节因素影响，终端房地产开工降速，钢材需求及钢厂开工均有增速趋缓的表现，对原料端的需求支撑偏弱。此外，供暖季限产因素仍在压制钢厂生产，钢材市场可以用供需两弱来形容。因此钢厂持续对焦炭价格进行压制，但经历了1月份接连四轮累计350元/吨的降幅，焦化厂对钢厂继续降价也开始有了抵触情绪。煤矿春节期间停产，部分煤矿年前已经不接受新订单，优质主焦煤资源偏紧，销售无压力，因此价格相对于焦炭而言比较坚挺。

　　焦化厂后期挺价的主要动力，一方面来自于经过前期焦炭价格的大幅下降，贸易商屯货意愿复苏，另一方面来自于对春节终端复工对原料的补库需求。在2月初这个时点，焦炭供需宽松格局未变，且由于1月份在全国范围内多地降雪影响之下，焦炭出货受阻，焦企库存抬升，因此需要经历一个主动去库存的过程，在价格方面将暂时表现为弱势运行。但考虑到2月份，随着去库存进行，下游需求缓慢增加，市场心态将由悲观向观望最后向积极转变。目前多数业者能够承受的点基本都定位在了焦企盈亏线附近，焦炭价格后续的下跌空间并不大，2月份的焦炭市场将以企稳等待反弹为主。

　　操作建议：2月份关注焦炭、焦煤反弹，参考主要支撑及压力位进行操作。焦炭1805的震荡区间2019-2066，焦煤1805的震荡区间1296-1329；套利方面，关注多焦煤/空焦炭的套利操作，跨期方面仍可对买焦炭（或焦煤）1805，抛焦炭（或焦煤）1809进行操作。

　　方正中期

责任编辑：宋鹏