新浪期货：供大于求食糖价格难有起色

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　　中外市场先后步入增产周期　供大于求食糖价格难有起色

　　天气：2017年冬季拉尼娜现象被市场再度提及，但强度较弱。澳大利亚及日本气象局纷纷预测，本次拉尼娜发生的概率约在50%-60%，若拉尼娜发生，全球增产继续增产；反之，影响中性。

　　巴西：2018/19巴西甘蔗老龄化问题仍是市场担心主要问题，中南部地区的产量预计由3560万吨下降至3300万吨，对国际原糖价格起到支撑作用。尤其是当北半球刚开始2017/18榨季的生产，新糖供应有限，巴西已经出现2018/19榨季产量下降预期，价格在已有跌幅的情形下，可能出现反弹行情。

　　印度、泰国：此前减产由天气影响的而减少的产量，恢复至正常值，且印度2018/19将增产15%-19%。

　　2017年中国糖料种植面积继续下降，但糖产量连续由2015/16榨季的最低点870万吨，连续回升至929、1020万吨，中国食糖行业已经由面积主导产量，变为高产保证产量。

　　广西推行的“双高”基地试点，目前已完成了230万亩，根据政策要求到2019年将完成700万亩，广西地区产量有望增至637-683万吨，2017年产量预期为590万吨，增产仍有空间，至少在2018/19延续增产不变。

　　中国市场从2017年7月22日-2018年7月22日保障性关税为45%，随后两年每年分别为40%、35%逐年降低，即配额外进口的税率为95%、90%、85%。通过政府强制性手段，有力的将食糖进口压缩，促进国内食糖的消费，同时也增加了非正规进口食糖流入。

　　国内外市场纷纷进入增产周期，供大于求，在持续增加的产量预期中，价格压力犹存。原糖运行区间10-15美分，郑糖运行区间5300-6500元/吨。

　　国际供需格局：连续两榨季增产，糖供过于求

　　一、天气：拉尼娜再度出现，影响或小于预期

　　拉尼娜的发生时间，通常在每年的四季度到下年一季度。此时，离尼诺区域最近的巴西，处于压榨的收尾阶段，及新榨季的播种阶段，东亚的印度及泰国正在开榨及甘蔗最后的生长，同时也是新榨季甘蔗的生长阶段。拉尼娜将南美洲的降雨带到东南亚诸国，印度及泰国因降雨推迟当前榨季的开榨，但对下榨季的产量产生有利影响；巴西在进入四季度后，甘蔗压榨量已经开始大幅下降，当前榨季产量既定，对天气可以忽略，此时新榨季的甘蔗是生长的初期，对降水需求量还不大，对产量影响仍有限。因此，当发生拉尼娜时，有利于下一榨季的产量增加。

　　2017年尼诺区域9、10、11三个月的厄尔尼诺指数，再次突破了-0.5的阀值，若到12、1、2月份的厄尔尼诺指数持续低于临界值下方，则出现拉尼娜。截止到12月上半月，澳大利亚及日本气象局纷纷预测，本次拉尼娜发生的概率约在50%-60%，与2016年时概率55%相差不大。若拉尼娜发生，全球增产继续增产；反之，影响中性。

　　图1南方涛动指数（%/月）                 　　图2厄尔尼诺指数（℃/月）

　　资料来源：NOAA，迈科期货研究部

　　二、平衡表：全球供应格局由缺转剩

　　根据国际糖业协会（ISO）12月时对全球市场供需状况的预期平衡表中我们可以看到，2017/18榨季全球的供需格局开始转变，从历时两年短缺进入到过剩阶段。由糖料生长的规律可知，增减产通常会持续两个榨季或者更长时间。2017/18榨季预计产量增速达到6.58%且随后的2018/19榨季产量预期仍将增加。消费方面，近几个榨季以来消费增速稳定在1.5-2%之间，低于产量增速。2017/18榨季时，产量已经越过消费，且产量延续增加态势，过剩格局持续至下一榨季。

　　表1：全球糖市供需平衡表 　　单位：万吨、%

　　来源：ISO，迈科期货研究部

　　图3全球期末库存变化情况（千吨、%/年）     　　图4全球糖供需缺口（千吨/年）

　　资料来源：ISO，迈科期货研究部

　　三、主产国分析

　　a．巴西：糖醇比偏向乙醇，糖产量增幅有限

　　国际原糖价格在2016年的快速上涨激发了蔗农及糖厂的生产热情，制糖比从39.25%一直增加到最大值50.48%，并在50%以上保持长达两个月的时间，通常年份中制糖比率均维持在50%以下。2017年，随着原油价格的上涨，乙醇的价格优势显现，消费需求增加，到7月份时，乙醇进口量已较上年同期翻了四番。乙醇和糖同时作为甘蔗下游产品，糖厂此时更倾向于生产消费更好的乙醇而不是糖。在政策方面，巴西总统特梅尔在8月初签署法令，将乙醇批发商PIS/Cofins税下调0.0885至0.1109雷亚尔/升。在政策的支持和下游需求的倒逼中，蔗糖生产比例开始向乙醇倾斜。2018年原油主产国延长限产时间至12月，价格高位预期犹存，乙醇生产仍占优势地位，挤占糖产量现象预计持续。

　　巴西2017/18榨季已经步入收尾阶段，2018/19巴西甘蔗老龄化问题仍是市场担心主要问题，这个问题在2017/18榨季中同样存在，与之不同的是，2017/18榨季中对产量的影响更大一些。中南部地区的产量预计由3560万下降至3300万吨，对国际原糖价格起到支撑作用。尤其是当印度和泰国刚刚开始2017/18榨季的生产，新糖供应有限，巴西已经出现2018/19榨季产量下降预期，价格在已有跌幅的情形下，可能出现反弹行情。

　　图5巴西中南部制糖比例（%/半月）          　　图6巴西食糖产量（千吨/年）

　　资料来源：UNICA，迈科期货研究部

　　b．印度：糖产量连续两年大增

　　印度在经历了连续几年的天气问题后，2017/18榨季迎来丰产，印度糖业协会（ISMA）预计食糖产量恢复至2510万吨，同比增长约14%，印度国内的供应状况同样由短缺转为平衡或小幅过剩：2510万吨的产量预期，正好与2400-2500万吨的消费量相匹配，供应由紧转松，对价格产生不利影响。

　　印度在2017年经历了排灯节前的食糖供应紧张后，国内糖价上涨，产糖预期大幅增加。根据市场预期到2018年底的2018/19榨季时，印度糖产量将上升至2000年以来的第二高水平，高达2900-3000万吨，最高时为3046万吨。从2017/18榨季起，印度糖产量连续增加已超过自身消费能力，剩余的糖将会被出口至国际市场，增加国际市场的供应压力。

　　c．泰国：略微增产对价格影响力度有限

　　泰国作为全球第二大食糖出口国，通常产量变化值较小。2017/18榨季泰国产量预计为1200万吨，相比于上榨季的986.5万吨增产了21.7%。由于绝对数值较小，实则影响有限。泰国的产量的变化通常与天气有着不可分割的关系，2015-16年厄尔尼诺使泰国产量下降至1000万吨以下，到目前来看，泰国产量已经恢复。2017/18年的拉尼娜强度预期较小，对泰国糖产生影响有限。若后期拉尼娜生成，增加降雨量，对甘蔗生长有利，2018/19持续增产预期。

　　图7印度食糖产量（千吨/年）                  　　图8泰国产量（千吨/年）

　　资料来源：ISO，迈科期货研究部

　　d．欧盟：放开生产配额，产量增加

　　欧盟国家生产的食糖是甜菜糖，约占全球总产量的10%。在近50年来，欧盟的食糖生产及出口是由欧盟统一制定生产配额，并分国家下达生产任务。因此，一直以来既定的产量对国际糖价的影响力很小。从2017年10月后，欧盟开始正式废除了食糖生产配额制度，生产完全靠市场调节。当配额开放后，产量一下子被放开，2017/18榨季食糖产量预计达到1914万吨，同比增加了20.75%。由于糖价的下跌，预计到2018/19榨季时，产量会有所萎缩，增幅减小。

　　中国：主产区延续增产态势

　　一、“双高”基地建立促使糖产量继续增加

　　2016年末时，曾预估国内糖料种植面积大幅增加，而实际上2016/17榨季糖产量增加的同时种植面积反而略微下降。根据糖协预期，2016年全国糖料种植面积1696千公顷，同比下降2.32%。2017年糖料种植面积继续下降，预计为1417千公顷，同比下降16.44%。糖料种植面积连续两个榨季下降，但糖产量连续由2015/16榨季的最低点870万吨，连续回升至929、1020万吨，中国食糖行业已经由面积主导产量，变为高产保证产量。

　　高产主要来源于广西地区“双高”基地的建设，从2014年开始在广西地区推行的高产高糖的“双高”基地试点，目前已完成了230万亩，根据政策要求到2019年要完成700万亩“双高”基地的建设。根据亩产7-7.5吨、出糖率13%的预期，广西地区产量将增至637-683万吨。2017年广西产量预期为590万吨，产量仍有增加空间，至少在2018/19延续增产不变。

　　图9中国糖料种植面积（千公顷/年）             　图10中国食糖产量（万吨/年）

　　资料来源：中国糖协，迈科期货研究部

　　二、平衡表：增产加大供应压力

　　2017/18榨季中国食糖市场呈现出虽产量增加，仍产不足销的供应格局。中国食糖产量从2015/16榨季触底开始回升，按往常三年增产三年减产的经验，2017/18榨季后，中国糖产量开始下降，价格也会提前在2018年三季度便开始反应。与往年不同的是，2016年开始的增产原因，不全是因为甘蔗生长周期的单方面规律，一方面是广西建设“双高”基地对单产的提高做出巨大贡献，另一方面制糖利润回升北方甜菜糖产量也在不断上升。据此2017/18乃至2018/19榨季依旧会维持现有的增产格局不变。目前影响价格一直维持弱势的主要因素是增产，消费量较高且稳定决定了库存维持下降的态势，直到2017年降幅开始放缓，市场逐渐从去库存在向累库存转变。从库存数据变化来看，2014年至2017年已大幅下降，但仍处于近20年来相对高位，对价格压力有所降低但仍存在。除了产量外，进口也是提供供应的主要渠道。每个榨季中非官方进口少则200万吨，多则300万吨甚至更多。这样来看，产量1200+进口230+非官方进口200=当前年度供应1630万吨，完全满足1455万吨的消费，国内供应略显宽松。

　　表2：中国食糖近三榨季平衡表单位：万吨

　　数据来源：bric，迈科期货研究部

　　图11中国食糖产销（万吨/年）              　　图12中国食糖库存变化（万吨、%/年）

　　资料来源：bric，迈科期货研究部

　　政策分析：保障性关税提高国产糖竞争力

　　一、配额外实施保障性关税，降低进口利润

　　中国一直以来实行食糖进口配额制度，在配额内实行进口15%的关税，配额外实行50%关税。从2017年7月22日开始，根据对相关食糖出口国家的贸易调查，中国将配额外进口食糖除缴纳正常的关税外，还将增加一项保障性关税，时间从2017年开始并持续三年。根据政策从2017年7月22日-2018年7月22日保障性关税为45%，随后两年每年分别为40%、35%逐年降低，即配额外进口的税率为95%、90%、85%。通过政府强制性手段，有力的将食糖进口量压缩，促进国内食糖的消费。

　　二、食糖进口量腰斩，国产糖竞争力增加

　　食糖进口量在2014/15榨季的达到历史高位后，连续两个榨季回落。中国在实施进口自律后，颇有成效。尤其是增加配额外保障关税后，食糖进口量大幅下降。2017/18榨季，对进口预期维持在230万吨，与去年持平。在国内外糖价同跌的情况下，194.5万吨配额内利润维持在2300-2500元/吨之间，配额外进口利润倒挂，减弱了进口糖竞争力，国产糖销售增加，国内库存不断下降。国内市场中，产量增加或维持预期较强，内外价格有缩小的迹象。

　　三、配额外进口利润倒挂，非官方进口成为常态

　　根据发改委通知，2018年食糖进口配额仍为194.5万吨，低于市场需求。配额外进口增加特别关税后，企业进口食糖成本增加，给了非官方进口机会。在原先的陆路运输陆续被边境各项打击走私的行动查获后，由水路进入国内市场成为主要通道，尤其是先进台湾后进大陆地区的渠道猖獗。通常情况下，每年非官方进口与正规进口量不相上下或更多。只要进口利润存在，非官方进口形式就难以避免，是挤占国产糖消费的主要供给来源。

　　四、食糖供应充足，国储出库概率不大

　　目前国储糖库存还有近600万吨，价格在6800时，市场对抛储呼声较大，随着价格一路下跌，基本上已听不到抛储声音。众所周知的，食糖存放有时间限制，目前国储库的糖储存时间已经超过三年，基本不能食用。因此，国储糖存在较强的出库预期，随时可能变成有效供应，对价格产生不利影响。

　　图13中国糖进口量（吨/年）                   图14中国食糖进口平均单价（美元/吨）

　　资料来源：海关总署，迈科期货研究部

　　图15配额内外进口糖利润空间（元/吨）　　图16巴西、泰国、柳州价格走势（元/吨）

　　资料来源：Wind，迈科期货研究部

　　甘蔗收购价上升，保证蔗农收入

　　2017年11月20日，广西地区发布2017/18榨季甘蔗收购价为500元/吨，联动糖价6800元/吨，联动系数6%。2014年开始，广西甘蔗收购价格从400元/吨开始持续上涨，2017年再次上调20元/吨，较前两年增幅40元/吨增幅收窄。2017年中，国内外糖价纷纷下跌，郑州食糖期货价格由7200跌至6000元下方，拖累现货市场售价，降低企业收益。上游糖料由政府制定甘蔗收购价，保证了蔗农收入，同时也稳定广西地区种植面积的维稳。

　　从成本效益上来看，广西地区仍以种植水果，特别是香蕉、蜜桔收入增加最为明显，不过甘蔗在2016年时种植利润已经大幅回升到正常水平，每亩收益448元/吨。随着广西甘蔗机械化种植的进一步推广，种植成本预计继续下降。由于甘蔗收益的增加及政策支撑，桉树种植面积下降，退桉还蔗现象明显，甘蔗面积维持增势。

　　图17广西甘蔗收购价格及联动糖价（元/吨/年）            　图18广西食糖产量（万吨/年）

　　资料来源：Wind，迈科期货研究部

　　图19广西地区种植作物收入比较（元/亩/年）　　图20广西地区地区甘蔗种植效益（元/亩/年）

　　资料来源：bric，迈科期货研究部

　　淀粉糖：消费趋于增加

　　白糖与淀粉糖比价从2015年7月开始快速拉升，直到2016年10月末达到近10年来的最高值3.27。2017年白糖淀粉糖比价处于回落过程，即便如此比价仍处于历史高位。从淀粉糖的生产利润看，与白糖甜度相当的F42淀粉糖全国平均利润303元/吨，处于中等偏高水平。根据调查，东北、华北的玉米深加工企业均有部署或扩大淀粉糖产能预期，那么在玉米1.8亿吨庞大库存等待消化、生产利润还不错的情况下，增加淀粉糖产量合乎情理之中。

　　2016年4月开始由于白糖淀粉糖比价的上升，淀粉糖消费量出现激增，截止10月共消费淀粉糖2115万吨，同比增加28.5%。在终端消费中，淀粉糖与食糖发生替代最多的是碳酸饮料和果汁，碳酸饮料也是用糖量较大的行业之一。2015年开始，碳酸饮料的用糖量出现负增长，2016至2017年消费量维稳，即淀粉糖的替代已经发生，并在近两年内维持稳定水平。也就意味着，淀粉糖与白糖消费同存，且可以相互转化。若比价上升，淀粉糖挤占白糖消费空间，反之，白糖消费增加。

　　白糖与淀粉糖比价从最高点3.2下滑至2.7，考虑到玉米淀粉价格的抬升及白糖价格的回落，比价有望回落。目前，白糖和淀粉糖比价依然处于近十年来的偏高位置，需要持续关注淀粉糖对白糖消费的挤占及比价回归速度。

　　图21中国淀粉糖每月消费（万吨/月）              图22淀粉糖F42生产利润（元/吨/日）

　　资料来源：淀粉工业协会，迈科期货研究部

　　图23白糖淀粉糖比价（1/吨/日）          　　图24终端企业用糖量估算（吨/月）

　　资料来源：birc，迈科期货研究部

　　总结与展望：价格下行但空间受限

　　随着国际金融环境的变化，美联储的进一步加息和缩表预期，国际市场资金面略显紧张。配合巴西、印度、泰国及欧盟的增产压力，糖价持续面临下行压力。增产预期在盘面上反应，除增产的压力外还有资金面的影响。由于价格的提前反应，下方空间受限，预计10美分-15美分是原糖价格运行的区间，在技术上，10、15美分均为强支撑和压力位置，价格会在此处多次反复。

　　2017/18榨季是中国步入增产的第二个榨季，增产的态势似乎并未因种植规律而停止。主产区广西的“双高”基地建设及机械化种植的进一步推行，增加了糖产量预期并为降成本做出贡献。政策上，配额外进口增加保障性关税，增加进口障碍，进口量大幅下降，同时激发了非正规进口糖流入。政策方面，适逢中国国企改革和企业的兼并重组时期，在这一过程进行中，糖价无疑会跟着行业集中度的增加而上升，价格下跌缓慢，拉长了糖价下行时间。技术上，价格在6000元/吨附近有较强支撑，价格波动会围绕这一线反复波动，区间预期为5300-6500。

　　迈科期货

责任编辑：宋鹏