2018年铜价：重心上移外强内弱格局不变

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　　2018年铜价：重心上移外强内弱格局不变

　　——2017年铜市场回顾及2018年展望

　　（发表在《中国铜业》杂志2018年第一期上）

　　吴朝清

　　2017年铜价表现非常强劲，是近6年来涨幅最大的一年，LME三个月综合铜由2016年的年涨幅17.24%扩大到2017年的31.46%，2017年开盘5542.50美元/吨，最高上冲到7312.50美元/吨，最低下探至5450.50美元/吨，收于7251.50美元/吨，年K线收出一根几乎光头光脚的大阳烛。

　　2018年铜价会何去何从呢？笔者通过对宏观基本面及技术面的研究，认为重心上移、外强内弱的格局不变，2018年铜价的振荡区间预计伦铜6050-8438美元/吨，沪铜指数50500-63600元/吨。

　　下面是我的具体分析：      

　　一、2017年沪铜市场走势回顾

　　2017年沪铜市场运行结构十分简单，走势可分为二个阶段，即第一阶段沪铜指数年初振荡筑底至5月9日的44510本年度的最低点，随后进入振荡上行、底部不断抬高的第二阶段。下面分别简要说明这二个阶段的成因：

　　第一阶段是从年初至5月9日，振荡筑底。

　　1月份虽然有中国的春节对铜市场产生不利影响，但国内经济报告利好不断，2016年四季度GDP为6.8，1月官方制造业PMI继续好转，连续6个月站上荣枯线等等；美国方面，特朗普于1月21日正式就职，作出一系列新规。其中签署政令要求基建项目被列为高优先级，缓解了此前特朗普绝口不提其上台之前承诺选民的基建计划所带来的市场忧虑。产业面上，供应端利好因素也不少。先是智利Escondida铜矿宣布罢工，后印尼Grasberg铜矿称暂停铜精矿生产，这两者有利于供应端的收紧，一度也提振铜价。由于以上的原因，期铜价格一度达到50650元/吨，创2年多来的新高。2月对美联储3月加息事件的炒作，使美元指数2月中旬以来一路走强，从而铜价承压。需求面上，据媒体报道特朗普考虑将承诺大规模投资基建的方案推迟到2018年推行。另外，中国住建部负责人称要通过加快房地产税立法来抑制房地产泡沫。这两条消息导致市场一度忧虑未来铜市需求，市场情绪过度陷入悲观，铜价重挫。虽然货币收紧会打压铜价，但中国经济方面来看，3月官方制造业PMI高于预期，连续8个月位于荣枯线之上。而其余公布的经济数据也均表现较好，整体来看中国经济发展势头依旧稳中向好，从而也提振铜价。二月中旬以后，铜价就在这种多空交织、喜忧参半中振荡运行。

　　4月初期美联储释放出缩表信号，市场产生对美元走强的预期，资金对大宗商品投资兴趣减弱，大宗商品市场资本流出压力加大。4月7日，美国向叙利亚投掷59枚战斧导弹作为对毒气事件的回应，消息一出，各类风险资产价格大幅走低，加之前期炒作的雄安地区消息渐渐回落，同时朝鲜半岛的紧张局势，金属风险资产大幅下跌，沪铜期价跟跌。旺季不旺，是沪铜期价震荡下行的又一原因。4月份，线缆消费偏弱及废铜直接利用增加，汽车产量环比下降17.9%，加之华东地区铜杆厂开工率不足50%，导致铜表观需求增速低于预期。4月份官方公布的PMI为51.2%较3月51.8%回落0.6%，4月份非制造业PMI54%，较3月55.1%回落1.1%，加之，美国第一季度GDP增速初值仅为0.7%，不及预期的1%，为三年来最低增速，（后期公布的数据有所修正，修正至1.2%）。由于以上种种原因，5月9日期同一度价格下探到44510元/吨，创出近4个月来新低。

　　第二阶段是从5月10日至年末，振荡上行、底部不断抬高。

　　5月14日一带一路高峰论坛的召开，中国将加大对“一带一路”建设资金支持。“一带一路”倡议是对基础设施投资的关注，铜的需求相应增加，加之市场情绪获得巨大提振。废铜供应收紧，下游企业开工率回升，显性库存高位回落，进一步支撑铜价。中国5月制造业PMI与4月持平，但高于市场预期，美国制造业继续改善，美国5月ISM制造业指数54.9，高于预期和前值，连续九个月高于50荣枯线水平，表明美国制造业持续扩张。基于以上原因，期铜价格从5月中旬一路震荡走高。另外市场对7月初金川本部涉及20万吨/年的合成炉进行维持90天的检修，预计精铜矿供应减少2.5万吨左右，等利多消息的影响，铜价在7月3日收盘时，维持在近3个月高位，随后由于贸易商交货的把戏故伎重演，导致伦铜库存暴涨，沪铜指数应声下跌，于7月11日最低收于46780元/吨。随后铜矿供应担忧再度浮现，Antofagasta旗下Zaldivar和Centinela铜矿面临罢工威胁，年产约8万吨的嘉能可旗下Alumbrera铜矿被阿根廷政府因环保问题叫停，地产端的超预期表现使二季度中国GDP增速稳定在6.9%，好于预期，智利主要因天气、检修和矿石品位下滑影响，导致上半年智利累计铜产量256万吨，较去年同期276.5万吨减少7.41%，同时10家境外主要矿企公布二季度财报，其上半年合计铜精矿产量同比下滑约25.7万吨，受废七类进口政策调整刺激，特朗普政策的不确定性导致美元支持的持续走低，下游空调销量的增加，重卡销量，新能源汽车销量的增加，以及资金面的推动等一系类原因导致沪铜指数在9月5日触及53920元/吨的高位。

　　9月以后，沪铜指数在这种利多利空的胶着状态下，底部不断抬高，价格重心不断上移，终于创出四年来的高点56230元/吨。

　　下图是2017年沪铜指数期货价格日K线具体走势：

　　二、宏观经济形势分析

　　宏观经济形势的走向对于大宗商品涨跌的指引作用是明显的，所以，分析铜市场价格的变化波动，首先要对宏观经济加以研究判断。

　　2017 年，全球经济趋于好转，发达经济体同步复苏，新兴市场较快增长，全球经贸活动回暖。但是，复苏的力度依然不充分，区域差距依旧较大。从区域看，美国、中国经济有望稳定较快增长。欧洲经济走上全面复苏的新阶段，需要密切关注政经前景。

　　下面简单分析如下：

　　首先，从美国方面来看：

　　美国经济增长动能正逐步累积

　　2017 年三季度在多个地区遭受飓风的情况下，美国实际GDP环比增长折年率仍然达到3%，与二季度基本持平，超出预期。鉴于四季度美国经济延续增长态势，预计2017全年GDP有望达到2.2%，较去年提高0.7个百分点。

　　随着劳工市场趋紧、劳动成本上升，美国CPI指数和PCE指数缓慢上升。由于就业、收入和资产价格稳定增长，消费信贷环境相对宽松，消费者可能将加速消费支出。飓风过后的重建行为，将使 2018年建筑投资增长，减税预期会增加企业投资。外部经济恢复增长以及美元相对稳定，会促进出口增长，进一步缩窄贸易逆差。从先导性指数看，制造业及非制造业新订单指数持续上升均超过了 60%；2017 年二、三季度固定投资中设备部分的季度环比年化增长率达到 8.7%，高于历史水平 5%，预示未来扩大再生产和增加就业前景良好；自特朗普当选至2017年10月，经济周期研究所先导指数从139上升到146，达历史最高水平。

　　2018年美国经济加速增长的可能性较大

　　特朗普政府推出的经济促进计划，包括减税、放松对金融业和企业的监管、增加财政支出和促进出口等，在一定程度上找到了美国经济长期缓慢增长的痛点，比如私人和政府投资增长乏力、制造业萎缩和外移、净出口长期逆差、银行融资增长较慢等。减税计划将美国企业平均税率从35%降低到20%，并且改变当前的全球征税制为属地征税制。这些措施对激活企业资金增加私人投资，吸引海外资金流入美国有直接作用。据美国税务基金会计算，资本支出费用化将是税改框架中对经济增长拉动最大的项目，有助于鼓励公司追加投资、改善生产率、增加就业。预计2018年经济刺激方案可能将提升GDP增长率0.1-0.2个百分点。

　　其次来看看欧洲方面：

　　2017 年欧洲经济超预期复苏，信心回升

　　伴随全球周期性回暖，欧洲逐步摆脱颓势，私人消费表现强劲，贸易、投资显著增长，政府赤字与债务水平有所改善。失业率持续下降至金融危机以来最低点，进一步与收入、消费形成良性互动。尽管通胀指标并未达到目标水平，但已明显回升，预计全年欧元区通胀率为1.7%。2017年欧盟有望实现近十年来首次全员正增长，德国表现稳定，中东欧国家显著复苏，希腊形势向好，西班牙有望恢复至危机前水平。欧洲政治格局基本落定，马克龙、默克尔相继胜选，加泰罗尼亚危机得到抑制，为经济稳步复苏提供了有效保障。2017年，欧洲复苏步伐更加强劲，分布愈加广泛，欧盟GDP 增速有望达到2.2%。

　　当然，欧洲也面临诸多严峻考验，复兴之路漫漫。过去六十年，欧洲始终是全球和平与发展的重要力量，欧盟协调成员间利益并维系着一体化基本格局。近年来，欧债危机、难民危机、英国脱欧等事件爆发，民粹主义抬头，欧洲正站在历史关键节点，一体化进程走到十字路口，经济发展面临严峻考验。

　　展望2018年，欧洲经济将延续温和增长

　　政治改革成为核心关注。投资与消费仍是欧洲经济增长的主要动力。欧洲投资计划相继实施，融资环境保持良好，劳动力市场逐步复苏，将支撑欧洲经济温和增长，预计2018年欧盟GDP增速将达 2.1%。在货币政策方面，欧元区通胀指标距目标水平仍有空间，量化宽松对于现阶段欧洲复苏具有较强支撑作用。欧洲央行虽然开始减少购债规模，但退出过程将较为谨慎，预计整体节奏将慢于其他发达经济体。受通胀持续攀升影响，英国央行在2017年11月完成首次加息，但考虑到脱欧冲击，紧缩步伐或将难以持续。2018年是欧洲政治改革的关键一年，欧盟委员会主席容克号召所有成员国在关乎欧盟未来的决策进程中积极发挥作用，欧洲事务“欧洲化”，各国也将抓住经济复苏的大好时机加速推进结构性改革。近期德国组阁失败表明欧洲政治风险依然很大，未来英国脱欧谈判能否顺利进行、法国政治“新秀”马克龙能否不负众望、多国政坛右转与闹独立等现象能否有所遏制，仍然存在诸多不确定性，或将对欧洲经济前景产生负面影响。

　　最后，从中国经济来看：

　　2017年，在外部需求明显好转、新旧动力共同发力和供给侧结构性改革推进等因素带动下，中国经济景气明显上升，预计全年 GDP增长在6.8%左右，CPI涨幅在1.6%左右。

　　具体来说，一是增长企稳回升。2017年前三季度，中国经济增长6.9%，根据10月最新公布数据和发展趋势判断，预计全年增长在 6.8%左右，增速将比上年回升0.1个百分点，全年GDP总量将超过80 万亿元大关。尽管仅回升 0.1个百分点，但是信号意义重大，表明中国经济扭转了过去多年放缓趋势，对稳定市场信心、宏观政策制定和金融市场稳定都将产生重要影响。二是结构加快调整。近几年中国经济增速比较稳定，没有大起大落，看似“风平浪静”，但从结构转变角度看，实则是“波涛汹涌”，加快调整，2017年更是如此。高新技术、装备制造等行业蓬勃发展，工业机器人、民用无人机、集成电路等以及现代物流、信息服务、文化旅游等产业快速增长。三是效益明显改善。前10个月全国规模以上工业企业利润增速达到23.3%，同比加快14.7个百分点。其中煤炭开采和洗选业利润增长6.3倍，黑色金属冶炼及加工业利润增速达到1.6倍，造纸、化纤、石油加工等行业利润增速都高达40%左右；专用设备制造业利润增长27.1%，计算机、通信和其他电子设备制造业利润增长 19.3%。前9个月规模以上服务业企业营业利润增速达31.4%。前10个月全国财政收入增长9.2%，增速比上年同期加快3.3个百分点。前3季度，全国居民收入增长7.5%，增速高于上年同期 1.2 个百分点。

　　另外就是就业稳定和物价稳定。前10个月，全国城镇新增就业人数达到1191万，比上年同期增加23万人，提前两个月完成全年目标（1100 万人）。物价稳定表现在前10个月，CPI上涨1.5%，涨幅比上年同期回落0.5个百分点，预计全年涨幅在1.6%左右，显著低于 3%的调控目标；PPI 上涨 6.5%，涨幅比上年同期扩大了9个百分点，但涨幅分别比一季度、上半年收窄 0.9、0.1 个百分点。

　　2018年，预计全球同步复苏的态势还将延续，但特朗普新政、英国脱欧和部分经济体货币政策正常化等将对全球增长带来不确定性。2018 年是全面贯彻十九大精神、决胜全面建成小康社会的第一年，也是政府换届之年，各方面加快发展的动力和意愿将显著增强。中国进入新时代，国家将加快实施创新驱动战略，新兴行业将继续快速增长，新动能持续增强；受政策扶持力度增大、消费非物质化加快等的促进，服务业将继续较快发展；“补短板”力度加大，政府在扶贫、农村、环保等领域将继续增加投入。但与此同时，房地产市场调整、传统动能减弱、金融政策易紧难松、环保督查力度加大等将对经济稳定发展带来不确定性。初步预判，2018年中国GDP增长在6.7%左右，比 2017年小幅回落0.1个百分点，在平稳增长的同时将更加注重质量和效益。

　　我对2018年世界宏观经济形势持谨慎乐观的态度，所以，对大宗商品尤其是铜价来说，有一定的支撑作用。

　　三、铜的供需分析

　　1、看看国际铜业研究组织和世界金属统计局的报告

　　先看看国际铜业研究组织（ICSG）12月的报告：

　　2017年12月20日伦敦消息，国际铜业研究组织（ICSG）在最新的月报中称，今年9月全球精炼铜市场供应短缺13.2万吨，8月为过剩9.4万吨。今年前9个月，全球精炼铜市场供应短缺18.1万吨，上年同期为短缺16.7万吨。

　　9月全球精炼铜产量为198万吨，消费量为211万吨。

　　中国9月保税仓库铜库存为短缺13.2万吨，8月为过剩7.9万吨。

　　从国际铜业研究组织（ICSG）的报告来看，全球精炼铜市场9月的短缺和8月的过剩几乎等同于中国保税仓库铜库存的变化，也就是说，中国对铜的需求变化完全影响全球精炼铜市场的供应情况。

　　再来看看世界金属统计局（WBMS）的报告：

　　伦敦12月13日消息，世界金属统计局（WBMS）在其网站上公布的数据显示，今年前10个月全球铜市供应过剩0.57万吨，2016年全年为短缺10.2万吨。截至10月底可报告库存较2016年底增加5.7万吨。

　　1-10月全球矿山铜产量为1，687万吨，较上年同期减少0.2%。1-10月全球精炼铜产量为1，949万吨，同比增长0.7%，其中中国产量显著增加39.4万吨，而智利产量减少18万吨。今年1-10月全球铜消费量为1，949万吨，上年同期为1，957万吨。

　　中国前10个月表观消费同比增加3.5万吨至968.2万吨，约占全球需求的50%。欧盟28国产量同比增加3%，且需求为284.8万吨，较上年同期减少0.7%。今年10月全球精炼铜产量为198.25万吨，消费量为191.76万吨。

　　由上面两份最新报告可以看到，国际铜业研究组织认为前9月铜供应短缺18.1万吨，而世界金属统计局都认为前10个月全球铜市供应过剩0.57万吨，并且认为1-10月全球铜消费量也不及去年。

　　2、废铜进口政策收紧影响铜供应

　　自今年7月起，市场上就传言2018年底废五金包括废电线、废电机马达，散装废五金将禁止进口，即所谓的废七类。这项政策在被证实之初，引发了市场上的恐慌情绪。随后环保部在8月20日公布废电线电缆、废马达进口环保标准，意味着进口仅仅是限制而非禁止。直到中国环境保护部于11月15日向世界贸易组织（WTO）提交了一系列文件。文件指出，中国将于2017年12月31日采用新的《进口可用作原料的固 体废物环境保护控制标准》，此标准或将于2018年3月1日“生效”。

　　文件中显示，中国环保部对于此前宣布的所有进口再生料携带废物标准不能超过总量的0.3%轻有放宽，进口废有色金属中应限制其他夹杂物（包括木废料、废纸、废塑料、废橡胶、废玻璃、粒径不大于2mm的粉状物等废物）的混入，总重量不应超过进口废有色金属总重量的 1%，其中夹杂和沾染的粒径不大于2 mm的粉状物（灰尘、污泥、结晶盐、金属氧化物、纤维末等）的总重量不应超过进口废有色金属重量的0.1%。

　　然而值得关注的是，虽然国家放宽了对固体废物进口政策的限制，但同时提高了固废进口资质的准入标准。于12月15日发布的《限制进口类可用作原料的固体废物环境保护管理规定》的公告中称，只允许中国的终端用户（从事加工利用的企业）进口废铜。废铜用户需要自身有加工厂和设备，并在进口前获得污染排放许可证，并且终端用户需在两年内未违反环保法规，否则将不予进口。这就意味着，从事固废进口的个人包括贸易商，将不再符合进口标准。

　　而12月26日公布的2018年首批废金属限制进口类进口许可批文，废七类合计实物仅有11万吨，而2017年第一批次则有190万吨，审核批准数量消减幅度之大超出预期，引发市场对废铜供应的担忧，从而对铜价有一定支撑作用。

　　3、铜矿供应趋紧

　　本轮铜矿扩产周期已经结束。据分析，2016年是此轮扩产周期的结束点，2017年是新一轮铜矿周期的起点。CRU数据显示，2017年几乎没有大型铜矿项目启动，随着2014—2016年以Las bambas等为首的大型矿山投产，此轮的铜矿扩产周期基本告一段落，全球大型铜矿中只有力拓和必和必拓目前有扩张计划，但投产还需3—4年之久。短期内主要以现有矿山扩产为主，如预计2018年增产较大的必和必拓的Escondida矿山，不过Escondida矿山在2018年6月份面临新一轮协议到期谈判，扩张能否如预期还有疑问。

　　2017年是近10多年来铜矿实际干扰率最高的年份，预计扰动量高达180万吨。主要铜矿生产国如印尼、智利、秘鲁等陆续出现罢工及停产，先是智利Escondida铜矿自2月初开始罢工，接着印尼Grasberg铜矿因出口禁令而暂停生产，随后秘鲁Cerro Verde铜矿罢工。此外，刚果和赞比亚等国也因罢工或电力问题导致铜矿暂停。2018年预计实际干扰量会有所下降。

　　4、全球铜库存情况

　　截至2017年12月22日，全球三大交易所库存加保税区库存总量为1002708吨，比去年同期减少26643吨，整体变化不大。

　　分库存来看， 2017年12月22日，LME铜库存为201600吨，比去年同期降低134200吨， COMEX铜库存为210897短吨，比去年同期增长126372短吨，全球库存挪移明显。库存变化主要来自于套利行为和季节变化导致的短期库存转移。

　　5、中国铜需求分析

　　从全球各地区精铜消费变化看，中国是消费大户，占全球消费比重接近5成，而全球其他地区目前仍未发现新的增长点。美欧日等发达国家消费平稳，而同为人口大国的印度铜消费少的可怜。所以，铜需求分析更多关注中国。

　　铜终端消费主要集中在电力电缆、空调、汽车、房地产等行业。电力电缆占比接近5成，空调制冷占15%，汽车行业占比10%，建筑占比8%，但是我们知道房屋建造后会带动家电需求，所以说房地产行业占的比重会很大，包括建筑、空调、电子等等。

　　首先看看电力行业用铜：它主要集中在电力电缆和电网设备，2016年，总体投资的落实情况高于市场预期，2016年电力行业铜消费得益于电网投资的高速增长及光伏“630” 政策而意外强劲。2016年电网投资增速很高，主要来自财政支出，2017年电网投资累计增速仅为0.64%，能源局计划2015-2020年国内配网建设改造投资不低于2万亿元。预计2018年投资增速有望回暖。

　　其次分析空调行业：中国家用空调市场经过几年的盘整，高库存的煎熬以及成本的挤压，终于再次实现凤凰涅槃，产业在线数据显示，2017年中国家用空调总产销规模均突破1.3亿台，达到历史最高水平，生产和出货的增速也都在30%以上。2017年呈现淡季不淡、旺季更旺的总体特征。空调行业这三年最大的关注点是库存，最高峰时空调渠道库存达4000万台，几乎占全年用量的一半，不过经过去库存操作，产业在线监控的渠道库存已降至2100万台左右，无论是工业库存还是渠道库存和往年同期相比都处于低位，库存当前不再是企业关注的重点，接下来行业将是轻装前进。

　　再次看看汽车情况：2017年1-10月，汽车销量同比增长，但增速放缓成为汽车行业的主旋律。根据中汽协数据，2017年1-10 月，汽车产销2295万辆和2292万辆，同比增长4.6%和4.5%，增幅分别比上年同期下降9.21个百分点和9.41个百分点。增速放缓主要是由于2017年购置税优惠幅度减半，且2016年部分消费透支带来的高基数，但长期看，考虑到国内较低的汽车保有量，未来增量仍可观。此外，新能源汽车对铜也带来一定的需求量。

　　最后看看房地产情况：由于房地产开发投资、新屋开工面积等势必影响到与此相关的电线电缆、家电的需求，房地产市场数据也会影响到铜的终端需求。随着国家对楼市调控政策的趋严，2016年4月中国房地产市场产生了一个明显的拐点。根据统计局的数据，2017年1—11月，全国房地产开发投资100387亿元，同比名义增长7.5%，增速比1—10月回落0.3个百分点，预计2018年房地产增速仍将放缓。

　　6、CFTC持仓分析

　　CFTC非商业持仓多为大机构头寸，这些大机构具有较强的研究实力，仓位调整能够反映他们对未来铜价的预测。截至12月19日当周，CFTC非商业多头净持仓为42698手，其中，多头持仓为118876手，较12月12日当周增加12632手，改变了此前两周多头持仓连续减少的趋势，与此同时，非商业空头持仓已经连续减少至76178手。空头持仓连续减少，多头持仓大幅增加，表明市场多头氛围浓厚，对铜价上涨信心充足。当然，这个多空持仓是随时变化的，在一定时期观察非商业持仓大幅变化时，会给我们判断铜价格的走向起到很重要的作用。

　　四、2018年铜市场展望

　　从宏观面来看，全球经济企稳、美国经济继续向好，欧美等经济体复苏明显，从货币政策来看，美国已经率先进入加息周期，而2017年7月，加拿大7年来首次加息；9月份再度加息。11月，英国时隔十年也宣布加息。12月，亚洲主要经济体之一的韩国，时隔六年也开始加息！全球货币政策纷纷转向反过来也印证了全球经济实质性好转。从铜市场自身的供需来看，尽管目前还看不出有特别大的需求出现，但供给还是有一些炒作的题材可供多头主力利用的。并且从盘面也能看出经常有多头的身影在蠢蠢欲动，伺机拉抬铜价，而空头却鲜有这样的动作。除了上面的基本面因素以外，笔者又从技术面来分析，认为2018年铜价既不会走出波澜壮阔的牛市，也不可能出现熊市，只可能是重心上移、外强内弱的格局，而振荡区间预计伦铜6050-8438美元/吨之间，沪铜指数50500-63600元/吨之间。

责任编辑：张瑶