年度报告：沪深300指数仍将运行在牛市周期中(7)

 　(二)国际经济因素增添不明朗性

　　受到“美国次贷”影响，目前世界各主要经济机构均调低了对明年经济增长的预期，以IMF 为例，其已将发达经济体2008 年的平均经济增长调低到2%以下，其中美国增长率调低幅度最大。

　　表1：IMF对发达经济体经济增长预估

　　数据来源：IMF，长城期货信息研究中心

　　尽管美国第3、4 季度部分经济数据依旧显示了活力，但考虑到目前美国房屋市场仍没有明显好转，因此我们预计2008 年美国经济虽然直接出现衰退的概率不大，但增速放缓是基本能确定的。

　　图24：房屋开工情况

　　图25：美国房屋销售数据

　　美国经济增速放缓对中国经济金融的直接影响有两方面：一方面是影响全球各经济体，出现增长放缓，导致外部需求明显减弱，比如目前已经形成的中国对美出口增速减弱，这将增加国内经济运行的复杂性；另一方面就是类似今年出现过的三次全球金融市场波动一样，在短期形成全球性的金融震荡，对国内金融市场形成冲击。因此在国际因素没有完全明朗之前，其对国内的负面影响作用不容忽视。

　　(三)特殊事件的“添乱”

　　2008年将有三件特殊事件为经济和金融运行“添乱”：北京奥运结束、台海问题、伊朗核问题。

　　1、北京奥运会结束：从国际历史经验来看，每个举办奥运会的国家的经济增长、股票市场在其奥运会举办当年均普遍出现阶段性回落。市场经济程度不断提高的中国虽然有着更好的发展基础和处于更有利的发展阶段，但是否一定能“破例”可能没人能明确知道。

　　2、台海和伊朗问题：在朝鲜半岛问题逐步走向和平解决后，台海和伊朗问题成为当前世界上最主要的两个地区政治问题。台海问题牵连到世界主要经济体，而伊朗问题更是涉及到了国际原油价格，因此这两个问题只要有所波动必然会引发全球性的动荡。甚至于，只要这两个问题没有明确结束的信号，其不在2008 年爆发也会在之后几年内爆发，好比两把悬在全球经济运行和金融市场头顶上的“达摩克利斯之剑”。

　　(四)估值相对高位推出股指期货所带来的影响

　　整个金融市场对股指期货推出的期待已经近1 年多了，在2007 年中从相关法律法规、交易技术体系到会员体系等各方面都已经有了充分的准备，2008 年内正式推出交易的障碍越来越少。

　　综合考虑国际经验和国内经济运行阶段，股指期货的推出对指数运行的中长期趋势影响不大，但其推出前和后的波动性却不容忽视。尤其是当指数处于相对高估值区域时推出的话，很容易形成巨大的做空动能和压力。

　　(五)其他因素形成的不确定性

　　1、资金分流效应：

　　由于2008 年国内外投资资金进出仍将受到一定限制，因此资金供给方面对于沪深300指数来说是维持偏多影响的。但不容忽视的是可能加剧的资金分流效应，就2007年情况来看，国际市场、QDII、商品期货市场的大幅活跃在沪深300指数处于相对高估值时明显分流了资金。随着金融市场开放度的提高，资金分流效应必定会越来越强，在2008年则需要看相关政策是否会有所突破。

　　2、指数自身调整需求

　　自2005 年指数进入牛市周期后，始终没有出现过针对本轮大周期的调整行情，今年“530”和11月份的调整也只是受到偶然政策因素和外部因素的影响，出现的局部范围调整。从技术分析角度来说，再强的市场也会出现调整和休息，因此潜在的技术风险不可忽视，尤其需要警惕其和其他因素并发形成更大的杀伤力。

　　综合以上的分析，我们将指数运行环境汇总到下表。总体上看，指数运行的环境为中性。上半年可能偏多性质，下半年环境偏空，并且需要防范偏空因素一并发挥作用的风险。

　　表2：2008年沪深300指数运行的环境分析表

　　三、2008 年沪深300指数运行可能走势

　　1、指数估值核心区间

　　如图26所示，根据市场一致预期，沪深300指数的动态PE处于30倍左右的走势相对稳固。如果结合静态PE以及二级市场资金供给变化情况来看，可以看到静态PE超过40倍之后，波动幅度将明显加剧。

　　虽然30 倍的市盈率比国际主要经济体的股指市盈率高出不少，但考虑到当前A 股市场相对封闭，而国内资金又处于相对过剩局面，再加上经济和股市的牛市背景，我们认为30倍作为沪深300指数在2008年的安全估值是可以接受的。

　　图26:沪深300指数PE-BAND走势

　　图27:静态市盈率和市净率变化趋势