农产品投资报告：宽幅振荡再固牛市根基(7)

　　图19 CBOT 大豆期货及期权净头寸关联图　　

　　从国际基金在CBOT 大豆期货上以及在大豆期货和期权历史净头寸变动来看，07 年国际基金在大豆上的资金配置达到了前所未有的高度，远远超过03、04 年的大牛市期间的资金流量。这说明了，今年国际基金在规避次级债风波中，以大豆为代表的农产品成了其理想的保值和投资的目标。另外，在美元长期贬值的背景下，由于国际基金的推波助澜，尤其是在指数基金对通胀避险的冲动下，今年国际大豆的大牛市周期可能比预期持续得更长，而新高将会继续迭现。

　　图20 CBOT大豆连续期价与基金净多头寸所占比率对比图　　

　　通过CBOT 大豆连续期价与基金净多头寸所占比率对比图，可以发现，当国际基金净头寸占总持仓的20-30%时，容易引起CBOT 大豆期价大幅波动，容易筑造阶段性的顶或底部。

　　07 年5 月中旬以来CBOT 大豆基金净头寸与总持仓之比一直保持在20%以上，而CBOT 大豆连续期价屡创新高，目前尚未见顶迹象。国际基金在大豆上的净多头寸在7月中旬创下阶段性高点，而后在美国次级债危机冲击下下降。但之后在各国央行注资、美联储降息等措施下，国际金融环境有所改善，金融市场再度回暖，配合豆市基本面推动大豆期价上涨。值得注意的是，基金净头寸高比例持仓加剧了期价高位宽幅振荡的风险。

　　图21 CBOT大豆综合持仓与美豆连续　　

　　根据CBOT 大豆综合持仓，当前总持仓、基金持仓和商业持仓经历前期的调整，再度增加，支持当前大豆期价创新高。在如此格局之下，后期CBOT 大豆仍具备继续挑战历史高点的潜力。

　　五、 金融环境解析

　　1、美元弱势对商品市场的支撑

　　出于缓解“次级债”风波造成的流动性不足问题，九月美联储出乎意料的大幅降息50 个基点，至4.75%，这直接引发了美元市场的大量抛空行为，美元兑全球其他主要货币汇率刷新历史新低点。十月底国际金融市场普遍预期美联储会议再次宣布降息，美元指数跌至新低。

　　虽然原油仍在高位盘整、对通胀的担忧也挥之不去，但美联储已经暗示，信贷市场紧张和住房市场疲弱已经对经济增长造成威胁。在市场依旧混乱的背景下，美联储会降低利率以刺激商业活动。

　　与此同时，美元贬值也加剧了经济通胀担忧，投机基金在商品市场大举买入。美原油期价迭创史新高、黄金现货价格创23 年新高、美豆油期价刷新23 年高点、豆粕攀至3年高点、CRB商品指数攀至14个月高点，这种商品市场整体上涨氛围自然也使CBOT大豆期价水涨船高。尤其是今年以来，国际基金为规避次级债风险而着重在农产品、原油、黄金、日元息差套利等方面进行资产配置，因此，今年农产品的大牛市很大程度依托于由美元贬值引发的通胀冲动保值。

　　图22 美元指数