宝盈基金高宇：固定收益组合投资的新时代、新思路

　　2002年至今，10年期国债收益率的均值为3.58%。宝盈基金固定收益部副总经理高宇向记者表示，以国债收益率为代表的无风险利率走势始终遵循着均值回归的规律，其背后是不同宏观经济周期的轮回。收益率曲线背后对应着不同的宏观经济周期、经济发展阶段以及中观主导性行业的变化，故投资研究的框架亦是沿着时间序列演进。

　　自上而下为基础 信用债投资为核心

　　2007年，发改委发文取消银行担保，这可以视为中国信用债市场的开端。自2008年以来，将近10年的时间里，综合指数大概是50%的收益，以企业债为代表的信用债市场指数累计获得80.5%的收益，年化收益率为6.08%。

　　高宇表示，从长期视角看，中国纯债型开放式基金的核心回报来源是信用债。对于固定收益投资而言，票面利率是信用债投资的核心。围绕这个核心变化的就是资本利得，即收益率曲线的变化。从更基础的层面理解，权益投资和固定收益信用债投资的核心，都是基于对行业、企业基本面的深入分析。

　　通过对美国标普等成熟市场的研究，高宇发现，股票回报的构成与信用债的回报构成在基本内涵上是相通的。信用债资产回报可以拆成四个部分，利息、信用预期变化、曲线平移回报和预期差的交易。对应的是公司信用债投资的四个部分：第一部分是特定时间点上的静态基本面风险溢价，也就是票面利率所反映的企业基础合理利率水平；第二部分是增长的不确定性，即公司基本面的变化趋势；第三部分是通胀环境，这是所有利率和信用债的宏观基础环境，也是无风险利率曲线的变化；第四部分是交易溢价，在二级市场进行交易的时候，不同投资人出于不同的风险偏好、风险理解对于同一个公司不同的定价。

　　高宇表示，中国信用债市场中短期内不会出现像美国市场相对常态化的的违约率。对投资而言，未来几年对于行业、公司基本面变化的风险溢价带来的差异化估值波动会出现较为显著的机会。“所以除了票息以外，决定你固定收益纯债投资的收益差异也许不是来自于宏观的久期判断，而是来自于配置行业所占权重和其所在全市场指数中权重的差异。”高宇说，“对于公募基金而言，对信用研究的理解不能简单局限在评级上。信用研究的核心是对行业的深刻理解，对公司深入的研究，在此基础上进行中观层面的风险定价或者估值的比较。”

　　宏观出发 中观着力

　　高宇介绍到，宝盈基金固定收益团队的研究框架，可以概括为“宏观出发，中观着力”。在宏观经济分析的基础上，以行业研究为出发点，强调公司基本面研究的重要性，结合估值、投资者行为研究，自上而下确定货币类、利率类、信用类配置比例，并着重以信用债投资为核心投资能力，确立中长期可持续的业绩目标为整体投资理念。

　　有别于一般的认知，从投资角度，高宇认为固定收益研究的核心并不仅是传统的宏观研究或者侧重技术的微观研究，而是中观层面的研究，即行业研究。行业研究构建了微观与宏观之间的逻辑以及数据的联系。一定要对大类行业非常了解，才能在宏观周期的判断中少犯错。

　　总结起来，宏观研究是对历史规律以及当前经济状态的解释。只有对行业研究有足够深的了解，才能对未来趋势有一个很清楚的判断。只有结合了行业周期判断的宏观研究，才是具有预测性的。宏观研究的重要性在于给行业研究提供周期定位，在此基础上，公司研究的效率和质量将极大提升，更加具有前瞻性和实效性。

　　票息为王 左侧布局

　　谈到对未来市场的展望，高宇表示整体的经济增速不会有太大的变化。经济回落方向确定，但存在时间长、幅度小、韧性强等特点，因此基本面无风险利率很难出现大幅下降；另外，CPI中枢尽管在抬升，但更多地是非食品的抬升，实质压力不大；PPI正在逐步回落，但可能是较为缓慢的过程；利率走廊中枢被动跟随美联储提高，但预计央行会同时维护货币市场总体流动性稳定 。海外方面，他认为在美国经济持续复苏，欧洲复苏超预期，全球央行货币政策正常化进程中，全球利率中枢正逐渐抬升。

　　高宇认为，利率债已经具备左侧配置价值，侧重交易性机会，趋势性机会不明显；信用债方面，AAA、AA+有配置价值，中低等级有很大调整压力，中短久期则优于长久期。具体到投资策略，他概括为“票息为王，左侧布局”。 短端收益确定，信用债短久期，高静态配置底仓，陡峭化1-3年为最佳选择；长端利率债可以左侧布局 。

　　个人简介

　　高宇先生，厦门大学投资学硕士，具有10年证券从业经历。2008年6月至2009年8月任职于第一创业证券资产管理部，担任研究员；2009年8月至2010年10月任职于国信证券经济研究所，担任固定收益分析师，获首届金牛分析师第五名（团队）；2010年10月至2016年6月任职于博时基金，先后担任固定收益总部研究员、基金经理助理、基金经理，并负责信用团队；2016年7月至2017年8月任职于天风证券，担任机构业务总部总经理助理。2017年8月加入宝盈基金管理有限公司。现任宝盈基金固定收益部副总经理，宝盈增强收益债券型证券投资基金、宝盈货币市场证券投资基金、宝盈祥瑞养老混合型证券投资基金 、宝盈祥泰养老混合型证券投资基金基金经理。

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