Erik Norland:伊朗局势风险是否会逆转原油期权的看跌信号？

2018年04月02日16:34 作者: (0)+1

　　美国国务卿雷克斯•蒂勒森遭解职之后，取而代之的是美国中情局局长、前国会议员迈克·蓬佩奥。此举几乎影响了美国外交政策的各个方面，包括中东关系。具体来说，蒂勒森是伊朗核协议（也就是联合全面行动计划，JCPOA）的支持者，而蓬佩奥则是国会中该政策反对呼声最高的议员之一。

　　不管人们如何看待最近一系列或实际或谣传的人事变动和伊朗核协议本身，2014年有关该协议的谈判以及2015年7月该协议的最终实施可能助推了原油价格的崩盘，因为它降低了西德州中质油、布伦特原油和其他基准原油的风险溢价。

　　例如，西德州中质油的价格通常会跟随植物油的走势，但随着2011年阿拉伯之春运动的兴起以及美伊关系的紧张，尽管豆油和其他植物油的价格出现了下降，然而西德州中质油期货的价格多年来一直保持高位。我们的研究显示，植物油价格的波动通常会领先原油价格的波动，但一般只领先1-6个月，而不是2013到2014年期间的一到两年（图1）。

　　图1：2013年和2014年中东紧张局势可能是西德州中质油价格居高不下的原因。

　　2014-2015秋冬季原油价格崩盘的直接原因在于，欧佩克未达成减产协议，而沙特则存心利用价格下跌来阻止美国原油产量增加。尽管这些可能都是事实，但将油价的突然崩盘归咎于页岩油生产商、沙特和欧佩克会让人们忽视这样一个问题：为什么原油价格在一开始会维持如此高的高位。鉴于美国产量激增可能导致的价格下跌风险，为什么原油价格能够长时间地处于90美元-110美元的高位区间？当然，利比亚、叙利亚和也门的冲突所导致的供应中断恐慌是其中一个原因，而当时埃及的政治动荡以及伊朗的紧张局势及其核计划亦带动了原油价格的上涨。

　　除了石油与植物油之间的价差之外，地缘政治局势紧张所带来的影响的另一个主要证据便是布伦特原油与西德州中质油的价差（2011年阿拉伯之春运动爆发后，价差大幅扩大）。随着紧张局面的缓和，这一价差也有所缩窄，并最终于2016年美国原油出口禁令解除之后消失（图2）。

　　图2：阿拉伯之春运动之后，布伦特原油价格连续三年都超过了西德州中质油价格，直到伊朗核协议达成之后两者的价格距离才拉近。

　　美国政府的人事变动并非是人们担心中东地缘政治风险升级的唯一原因。叙利亚和也门的冲突还未得到解决。叙利亚冲突的不利影响尤为突出，原因在于它牵涉众多的政权和组织：巴沙尔·阿萨德总统的叙利亚政府，他的伊朗、俄罗斯和真主党同盟，伊斯兰国组织，土耳其、美国、沙特和卡塔尔所支持的各个反对派组织，以及库尔德武装。这几方似乎无一方准备退出。这一冲突曾几度发展至伊拉克境内，也有可能会跨越国界，蔓延至黎巴嫩。除了热点冲突之外，沙特与阿联酋以及与卡塔尔的外交冲突依然悬而未决。

　　除了国家之间的冲突之外，各国内部也存在不少问题。伊朗最近发生了大规模的本国民众抗议活动。在海湾地区，沙特最近从临时设立的利雅得丽兹卡尔顿酒店监狱释放了众多（曾经的？）富豪和权贵人士，但有关涉嫌虐待以及后续法律制裁的细节却不胫而走。如果新王储萨勒曼穆罕默德（人称MBS）未能兑现其减少腐败和加快经济增长的诺言，那么国内局势将出现反弹。此外还有一个问题在于，国有石油巨头沙特阿美石油公司的IPO会因为外界所称的未履行正当程序以及法治的不健全而受到影响。在最近一轮的抓捕行动中，MBS可能已经违反了世界最伟大的政治理论家尼克拉·马基雅弗利的两大核心原则：

　　1．彻底打垮你的对手，而不是仅仅在羞辱一番后放虎归山。

　　2．相对于那些没收土地、财产或产权的行径，王子杀害其亲属的罪行更容易得到人们的原谅。

　　伊朗核协议的撕毁会给这些微妙的国内外平衡举措带来什么样的影响？这一点谁也无法断定，但我们认为，它有可能会助长西德州中质油和其他原油产品的上涨风险。然而从目前来看，期权的波动率偏度显然预示油价存在下跌风险（图3）。

　　图3：期权交易者更担心下跌风险而不是上涨风险。

　　市场对于上涨风险如此乐观的原因可能在于美国产量的激增（图4）以及居高不下的库存水平（图5）。但我们仍应对这一逻辑持谨慎态度，原因有两个。第一，美国的原油投资已经处于停滞状态，正因为如此，我们可以清楚地计算出美国产量的增长空间（图6）。第二，尽管库存依然处于高位，但正在迅速从其峰值水平回落，有鉴于此，它们吸收需求冲击的能力可能并不像一些期权交易者所想象的那么强大（图7）。原油主要的下跌风险可能来自欧佩克减产协议失效，然而到目前为止，欧佩克基本上依然在坚定不移地执行这一协议。