郭燕玲：利用增长预期因素主题和风格轮动选股(2)

　　但同时，我们看到的是，要素价格机制存在非常强烈的上调，但是受到民生政策的因素，压住价格呈现的是结构性的调整格局。也就是在劳动力成本等等这样一些可以调控，或者被任何调控的范围，它价格的上涨幅度是非常大的。但是一些像电力、成品油，这样的产品价格，或者是这样的要素价格调控的压力就非常大。它价格上涨的空间就基本被抑制了。在这样一个非常复杂的环境下，我们看到的是PPI的上升，而社会通胀预期就形成了。这其实对产业上面我们看到的是，提前消费的愿望明显上升，而且是企业转向成本的能力得到了明显的提升。宏观经济的环境我们再做政策的预期，其实2008年我们所迷惑的政策决策年度，是在被动调整和主动调控之间如何权衡。我认为2008年第二季度，其实整个经济仍然运行在一个高空状的环境下，而外部很弱的压力非常大。所以在美元持续将息的情况下，人民币加息的政策我们仍然认为相对谨慎。更多地会采取数量性的调控政策。在这样的政策环境下，其实对证券市场的影响是较为有限。那么在宏观政策面，从2008年以来，我们已经改变了这样预期，就是说和2008年下半年比较相反的预期。就是宏观政策上面更多的是收缩货币，而不是调整和收益的比较。

　　再从整个经济结构上，我们认为为了应对外需放缓的经济，中国管理层会适当加大基础设施的固定资产投资的投入，消费需求也会在高通胀下出现分化。我们前面提到的像基本生活资料的实际消费增长，不会有显著的提高。但是它由于物价的上涨，它的资金消费额会有提升，但是消费量不会有明显的动作。在我们展望了整个宏观经济的判断下，我们再来关注今年会影响市场非常重要的影响因素，就是全流通市场的博弈，其实目前市场并非是一个完全的全流通市场。2008年有8个上市公司进入真正全流通的阶段，在进入全流通阶段的过程当中我们认为会存在以下两个问题，首先是大股东与流通股股东的定价权之争，第二个是A股与海外市场定价权的之争。那么大股东和流通股股东定价权之争，我们在2008年1月份以后我们已经经历了两次非常大的冲击波，而且这个冲击波从个股扩散到行业，再扩散到整个行业。当中最主要的原因是两个方面，大股东与流通股东利益诉求的矛盾冲突。大股东利益的诉求更多地表现为扩大资产规模和做大市值规模。在两者之间其实我们看到是一个对投资汇报，以及市场实际资产规模明显的不同。同时我们也看到大股东与流通股股东定价的悬乎的差异，大股东会有更充分的信息来源来了解上市公司的经营状况，同时借助所持股权比重的影响力，对二级市场的股权产生主导力量。而同时大股东，我们更看重他在打通金融市场和实业经济的渠道当中，给出了二级市场非常强烈的定价信号。这些信号包括再融资，包括回购。我们看到有一些上市公司通过回购股票来选择给市场一个信息，大股东本身的企业价值的定价。同时，其实今年的中国平安和浦发银行，我们认为再融资方案也给出市场一定定价的信号。其实上市公司在这样一个股价的估值水平上有非常强烈的融资，或者说是扩充增长规模和做大市值规模的冲动。

　　在这样冲动下，我们认为还将延续，而且我们认为在供应股票的冲动下会做大市值的冲动下，我们认为投资者流动股股东和大股东之间的博弈会更大。这样一个世界其实在国内外史无前例。在海外市场当中，对A股的定价更多地把它基于全流通的定价水平。我们认为其实从去年下半年开始，A股和海外市场定价的跌荡进入了消融期，而且消融速度非常快。是否说这样一个定价就会彻底地在短期快速地消失呢？比如我们看到了在H股市场，失业率是在13到15倍，而A股在2008年也在21倍、22倍的水平，还有非常大的空间。是否说我们现在就有向H股市场，或者向海外成熟市场看齐的快速回落的空间呢？我们并非认同这样一个进展速度会有如此之快。因为A股市场的定价存在结构性的主动权差异性，因为从实证上可以看到，蓝筹股更多地由海外市场主导，而A股市场定价权由A股本身内部投资者来主导。在这样一个非常明显的差异性上面，我们认为这样一个定价跌荡的消融过程不会马上实现，而是逐步实现的过程。这个实现过程和全流通限售股逐步的解禁过程，我们认为它具有一定的温和性。我们暂且界定它目前过渡期是一个准全流通市场，在这样的市场当中，我们认为博弈存在预期。首先再融资冲动会持续地存在，因为大股东在目前这个市场当中，市场对股票的需求仍然是非常大的，那么再融资的冲动还会持续地存在。也就是说，无论是中国平安，还是浦发银行，并非是2008年再融资的最后的个案。可能在2008年以后的过程当中仍然会有再融资的消息，或者这种信息来影响市场的预期。同时限售股的冲动也不会削弱，因为从原始股东或大股东持有股来看利润非常丰收，在8、9月份会出现再度的高峰，我们认为在整个年内限售股的冲击会对市场产生阶段性估值的影响。预计三，就是大股东我们认为会占据A股的定价权，这是比较长期的影响因素。同时局限在A股市场的内部，我们认为大股东会影响A股的定价权，而这个定价权会更多地与实体经济当中的实际投资收益，它的利益会有一个一致预计的趋势，但这是比较长的时间周期。同时我们认为，在定价的差异性，在A股和海外市场的定价差异还会不断地收敛，但是这个收敛过程会比较长，在目前短期依然会存在。同时我们基于的观点，一个是国内投资稀缺，还有一个是国内资金选择的余地。