我国对外直接投资应关注的几个问题

　　梅新育

　　我国对外直接投资已经达到了一定规模。2004年，我国非金融类对外直接投资额为36.2亿美元，同比增长27%，其中新增股本投资25.06亿美元，占69%；利润再投资11.16亿美元，占31%。截至2004年底，我国累计对外直接投资近370亿美元。在国内相对过剩资本、庞大且仍在快速增长的外汇储备、人民币升值压力等因素驱动下，预计我国对外直接投资将步入 前所未有的发展阶段。为保证我国对外直接投资平稳发展，在实施中国企业“走出去”战略过程中，笔者认为，以下问题需要引起我们的关注，如投资目标准确定位、应对跨国经营商业性风险、防范管理层道德风险、应对跨国经营政治性风险、损害国内资本积累等。

　　投资目标准确定位

　　对外直接投资成败在很大程度上取决于投资目标的准确定位。一般而言，企业开展海外直接投资的目标主要是获取海外销售渠道、规避贸易壁垒、获取发达国家企业研究开发能力、获取重要原料或能源来源、降低生产成本，等等，但与贸易相比，对外直接投资成本和对经营管理水平要求较高，因此未必是实现上述目标的最优方式。在决策过程中，企业应当充分考虑上述目标究竟能否通过对外直接投资获得，或是以最有利的条件获得。

　　由于贸易摩擦频仍，且国内劳动力、土地等经营成本的上涨趋势将因人民币汇率因素而进一步提速，国内不少劳动密集型敏感产品(纺织品、鞋类)厂商倾向于向海外转移生产能力以规避贸易壁垒和降低生产成本。然而，我国国内有着完备的产业体系，基础设施良好，无论是熟练劳动力还是原料、辅料、设备等都容易获取，广大的国内市场也有利于企业取得规模效益，其他国家很少能够同时具备上述条件，赴海外投资的厂商总成本反而可能高于在国内经营。纺织品贸易实行配额制度时代，不少中国企业赴海外投资，希望借此利用东道国的纺织品配额；而在全球纺织品贸易进入后配额时代前夕，这些企业纷纷撤回国内，就是上述原因所致。而且，对旨在规避贸易壁垒的投资，某些东道国也并不欢迎，如印度政府有关部门已经明确表示不欢迎中国纺织服装企业赴印投资。在这种情况下，企业赴海外投资未必能够达到规避贸易壁垒和降低生产成本的目的，政府更应该做的是推进贸易自由化，为我国出口企业赢得更有利的环境，而不是推动企业对外投资。

　　中国已经是世界第三贸易大国，但还远远称不上贸易强国，缺乏核心技术和国际知名品牌、出口产品国内增值率低下是中国企业普遍的顽症。不少中国企业希望通过收购发达国家知名企业在短时间内获取上述无形资产，突破企业进一步发展的瓶颈。从TCL收购阿尔卡特移动电话，联想收购IBM个人电脑部门，到海尔竞购美泰克，我们都可以看到中国企业的这种冲动。但是，即使不考虑东道国政府会严厉限制涉及军用的高技术转让(如1990年2月美国商务部外国投资委员会勒令中国航空技术进出口公司限期退出收购美国MSMCO航空公司)，在无关国家安全的纯民用产品领域，任何企业的核心竞争力也都不是可以用钱买来的，如果中国企业自己不能在技术开发和品牌等方面形成足够强大的国际竞争力，而通过跨国并购获取研究开发能力和国际知名品牌的如意算盘最终多半会落空。在塑造核心竞争力方面，最费力的自主开发道路才是最有效的道路，企业与国家一样，只有走“独立自主、自力更生”之路才能建立可持续的核心竞争力。

　　应对跨国经营的商业性风险

　　企业开展对外投资需要应对众多商业性风险，其中汇率风险可能是目前最主要的商业性风险。尽管短期内我们不太可能再次看到人民币汇率水平调整，但在长期内，人民币对美元与其他国际货币的汇率仍将继续提升。汇率水平提升一方面增强了我国企业对外投资的实力，有利于扩大对外直接投资流量，但同时也使我国海外投资企业面临货币错配风险，即以外币计价的海外子公司资产存量在以人民币计价的国内母公司账户上缩水。正如S.克莱森斯、M.杜利、A.瓦尔纳指出的那样，计划在一国从事直接投资的外国投资者不会希望保持该国货币的敞口头寸，对实物资产保值的方法之一是利用交易速度快、成本低的本币信贷融资，从而使本币资产和本币负债相匹配。在实践中，为了降低货币错配风险，从事跨国经营的企业都相当重视在东道国和国际金融市场融资。1996年，美资跨国公司海外子公司外部资金存量中有47%来自东道国；1995年，日本企业海外子公司融资流量的45%来自东道国。而且，适度提高境外企业在东道国的负债率还有助于提高投资回报率，这是因为当企业投资收益率高于利率时，负债能够提高股东的资本回报率。为了便于境外企业通过上述途径降低货币错配风险，我们需要在改进企业内部财务风险管理和国家外债管理的前提下，适度放松境内母公司对境外子公司信贷担保的限制。

　　防止管理层道德风险

　　任何所有权和管理权“两权分离”的现代企业都必须面对管理层的道德风险，这种道德风险之一是好大喜功，用股东的资金营造自己的“王国”；之二是侵吞企业资产。在对外直接投资中，上述两类道德风险又受到额外的激励：就第一种道德风险而言，对于成长于发展中国家的中国企业经营者来说，大手笔的海外投资、尤其是并购海外知名企业能够将自己推向国际商界关注的焦点，使得自己一举跻身美欧发达国家主流企业家俱乐部，这些巨大诱惑往往导致他们难以冷静地评估跨国经营的收益和风险。就第二种道德风险而言，显然侵吞海外资产比侵吞国内资产更为便利，早在上个世纪90年代初，这类案件就已经给我们敲响了警钟。对此，中国企业必须改进内部管理，立纲陈纪，无论如何“成功”的经理人都不得凌驾于企业规章制度之上，这不仅有利于保护国家和企业资产不受侵蚀，维护市场经济的基本秩序，也有利于保护企业经理层自身。

　　应对跨国经营政治性风险

　　海外投资中的政治性风险本质上是“与东道国政治、社会、法律有关的，人为的，投资者无法控制的风险”，传统上划分为战争和内乱风险(政治暴力风险)、征收风险、汇兑限制风险(转移风险)、违约风险、延迟支付风险5类，进出口贸易中的政治性风险还包括进口国政府禁止进口的风险。

　　目前，除了参与国际调解与仲裁之外，我国已经建立了包括政府间双边投资保护协定、多边投资保护机制、政策性出口信用保险与海外投资保证三个组成部分的跨国经营政治性风险应对体系，对保护我国企业和国民在海外的合法权益发挥了积极作用。但按照满足我国企业和海外华商实际需求、应对政治性风险发展趋势两项标准衡量，我国现行跨国经营政治性风险应对体系仍存在多项缺陷，完善该体系势在必行。在此问题上，

　　我国应奉行以下三项基本原则：第一，与我国外交总体战略协调一致，在初级产品开发领域，继续支持发展中国家争取建立国际经济新秩序，尊重东道国对本国领土之内的一切资源和经济活动的完全的永久主权；第二，事前安排为主，事后措施为辅，即最重要的是通过事前的主动安排降低遭遇政治性风险的概率，其次才是在遭遇政治性风险之后通过补偿、索赔之类被动的事后措施来化解；第三，以企业自救措施为主，政府保证机制为辅，即有节制扩大我国政策性出口信用保险和海外投资保险工具覆盖面，但不能用政策性出口信用保险和海外投资保险覆盖全部政治性风险，因为这样既超出了国力的承担能力，又有激励企业的道德风险之虞。

　　作为一个2004年初级产品进口额1173亿美元、初级产品贸易逆差767亿美元的国家，中国从政府到企业都颇为重视通过跨国投资取得海外能源与原料这一目标。改革开放以来，我国第一个规模较大的海外直接投资项目就是中澳合资的

澳大利亚波特兰铝厂项目。迄今我国海外大型直接投资项目多数集中在初级产品开发领域。近两年我国企业在海外资源开发领域的投资也在迅猛增长，有效应对政治性风险的压力也随之上升。就海外资源开发而言，当前最重要的莫过于选择适当的参与时机、形式、环节和东道国，从源头上降低政治性风险的概率。

　　在时机选择方面，初级产品跨国开发投资的成本和政治性风险取决于东道国企业和政府的谈判地位，而东道国企业或政府的谈判地位在很大程度上又取决于该种初级产品行情。该种初级产品行情低落时，东道国企业或政府谈判地位相对虚弱，往往不惜从股权转让价格、税收、持股比例等方面制定多项优惠条款吸引外来投资者参与；该种初级产品行情高涨之时，东道国企业或政府谈判地位增强，奇货可居，加之此时东道国朝野反对“廉价出卖国家资源”的思潮抬头，东道国企业会为股权转让索取更高的价格，东道国政府也往往强烈希望修订与外商的经营合同条款，直至制定对外商更加严厉的新法律法规。2001年末、2002年初至今，国际商品价格处于新的上升周期，

石油价格更是数次突破每桶60美元大关。在这种情况下，不仅石油企业股权转让价格高涨，海外石油开发的政治性风险也明显上升。因此，当前国际市场初级产品价格高涨之时，我国参与有关资源开发项目步伐不宜太大，也不宜过分高调；国际市场行情低迷之时才是我们大举参与的好时机。作为一项长期资源供给战略，我们在短期内要做的主要是考察、勘探等前期工作，真正的决策和谈判过程可以放到世界商品价格回落的时候进行。

　　在确定参与形式时，企业面临股权安排和非股权安排两种策略选择，后者无股权但有长期服务合同，通过参与开采从项目产出中提成；在股权安排中，又有直接投资和迂回投资(即通过自己持股的第三国公司到东道国投资)之分，股权比例也有全资、合资两种。为了最大限度降低政治性风险的概率，一般说来，在法制相对完备、社会安定、与我国无重大政治冲突的发达国家可以选择股权安排，以便最大限度地获利。法制越完备、与我国政治冲突越少，就越应该采取直接投资形式，只要企业财力足以支持，股权比例也越高越好。相反，在法制不完备、社会不安定或与我国存在潜在重大政治冲突的国家，我国企业应优先选择非股权安排方式。

　　在选择参与环节方面，规避风险的要旨就是提高资产流动性。不可再生资源经营全程包括勘探、设计、开采、提炼、运输、销售等环节。为了降低政治性风险，在其他条件相同，我国企业应当优先掌握勘探、设计等“上游”环节，以及运输、销售等“下游”环节，提炼环节尽可能安排在国内或政治性风险较低的其他国家，开采环节少用股权式安排。

　　最后，我们应优先选择经济相对困难但有能力维持全国局面总体稳定的东道国。

　　防止对外投资损害国内资本积累

　　国内资本积累与对外投资之间既存在统一性，也存在对立性。其统一性体现为海外投资有助于减少国内相对过剩资本，提高投资收益率；就中长期而言，在正常情况下，海外投资收益回流最终将超过初始对外投资，从而有利于增进国内资本积累，对于一个趋向老龄化的社会而言，海外投资收益回流对国内资本积累的增进作用尤其显著；海外投资能够延长对应实物资本与产品的生命周期，从而提高其收益率。国内资本积累与对外投资之间的对立性表现在过多对外投资可能导致国内资本积累不足，这种局面又可以划分为两种情况：一种情况是资本合法流出而导致国内投资不足，另一种情况是大规模资本外逃。

　　资本合法流出导致国内投资不足的情况可以划分为两种，第一种情况类似19世纪后期至20世纪上半期英国出现的“食利国”局面，即一个发达经济体陷入高储蓄、低投资局面。就短期以至中期而言，我国还不存在沦为“食利国”的现实危险，但部分发达地区率先达到发达国家发展水平、实现现代化之后有可能出现这种情况。第二种情况与我国区域发展失衡有关。我国不仅总体经济发展水平仍然比较落后，而且区域经济发展高度不平衡；不仅在总体上仍然需要通过持续的高水平投资实现达到发达国家水平的目标，而且需要通过投资在国内的区域间梯度转移延长实物资本的生命周期，并缩小区域发展的落差。尽管我国已经出现了相对的资本过剩，但相对过剩资本在不同区域之间的分布极不平衡，中西部和农村地区总体上不存在相对过剩资本，仍然处于绝对的资本短缺之中。从国际背景上考察，当中国沿海发达地区的部分劳动密集型产业逐渐丧失成本竞争力优势而需要转移时，我国中西部地区实际上要与越南、菲律宾、印度等发展中国家竞争这部分资本；倘若沿海发达地区的相对过剩资本(包括内资和外资)出于单纯逐利动机赴海外投资，就无异于剥夺了国内欠发达地区的发展机会。由于我国需要通过提高工资水平改善收入分配格局，矫正畸低的消费率，沿海发达地区的部分劳动密集型产业将加速迁移；对于其中面向海外市场的企业而言，当他们选择迁移目的地时，越南、菲律宾、印度等发展中国家的沿海地区无疑比中国中西部地区更具有区位优势。因此，沿海发达地区资本外流损害中西部发展机遇是我国面临的现实风险。

　　另外，国际财经界和经济学界一致公认中国资本外逃规模极为可观。早在1995年，国际

货币基金组织就将中国列为当年世界第八大对外投资国，也是发展中国家中的最大对外投资者。如果国家开放海外投资，必然给外逃资本增添便利。尽管由于中国国民储蓄率居高不下且外资纷纷流入，甚至许多外逃资本也在转换身份后回流国内，资本外逃尚未危及国内投资需求，但这并不意味着资本外逃永远不会给中国资本形成和经济增长造成现实的损害。

　　有鉴于此，从我国储蓄率高但经济总体发展水平仍然比较落后的基本国情出发，在统筹国内资本积累和对外投资时，至少在近期内，我们必须秉承以国内资本积累为主、发展对外投资为辅的原则，具体做法是在国内创造有利的投资环境，吸引国内外资本，避免对外投资造成国内投资不足。

　　作者单位：商务部国际贸易经济合作研究院