华夏基金颜正华：下半年市场乐观 关注四大预期

　　

华夏基金下半年投资策略报告会会场图片(图片来源：新浪财经)

　　2006年7月10日，华夏基金2006年下半年投资策略报告会在北京举行。以下为华夏基金分析师颜正华先生谈2006年下半年股市投资策略：

　　颜正华：大家好！今天非常荣幸能够代表我们股票投资部的研究团队向大家汇报2006年下半年投资策略，我们这个报告主要分三大部分，第一部分是对上半年股票市场做一个简要总结，第二对下半年股票投资趋势做一个分析判断，第三部分是报告的主要部分，主要讲今年下半年具体行业的投资策略。

　　今年上半年市场是大幅上涨，上涨的内在驱动因素我们认为，第一是中国经济快速增长，超出2005年末的大部分专家学者的预测。第二与人民币升值密切有关，人民币升值使得中国

资本市场重新定位，金砖四国中中国经济增长最快、股票市值占GDP的比重最低，05年末中国市场市盈率是14倍，价值被低估。第三上市公司价值被低估，成长性溢价的一个全面的市值重估，第四，股改政策奠定了中国牛市的政策基础。

精彩观点摘要 　未来利润趋势与投资机会 　消费服务企业，利润将继续稳步增长。 　制造业企业，利润增长整体不容乐观，产能扩张、成本上升。企业必须依靠自主创新/先进设备制造等提高盈利能力。 　资源类企业，石油、有色、煤炭价格高企，利润将在高位，增速将减缓。 　关注的投资机会 　利润高速增长行业的上游行业的可能投资机会，如为石油、有色、煤炭等行业提供采掘的设备制造企业；物流设备制造企业等。 　消费服务企业，品牌消费品、连锁商业、银行、房地产等前景看好。 　十一五规划的新兴产业，如电网设备、有线电视、新能源、3G设备等，未来利润增长值得期待。 　所得税并轨加增值税转型，预计能使企业利润提高10%左右。其中税负较重的银行、商业、煤炭、高速公路、食品饮料等行业更加有利。 　市场预期转变的几种可能 　宏观趋势偏向，经济增长周期的担心正在向长经济增长的预期转变，将在很大程度上改变整个股市的估值。 　市场预期对于行业选择偏好的影响，宏观调控的预期使得投资者更加偏好消费服务，对银行、房地产、投资品等行业的投资热情下降。 产业政策偏向，鼓励节能环保、替代能源、先进设备制造、新农村建设、消费服务，限制钢铁、电解铝等高耗能、高污染的产业。 　制度预期，股改：治理结构改善、优质资产注入、业绩改善。

　　领涨行业的主要是：有色、石油等资源行业，另外还有食品、商业、机械、军工、电网、新能源，还有金融、房地产行业。领涨个股我们做了统计，领涨的150个里面，机械25只，有色18只、商业14只，食品13只。涨幅超过150%的，主要是机械、有色能源这些行业，这些行业业绩增长具有爆发性强的典型特征，符合投资牛市高收益的偏好。

　　我们对下半年展望，我们从盈利增长来看，今年1到5月全国工业企业增长25.5%，快速增长原因主要是大宗商品价格高涨，另外是消费加速增长，另外是国内投资的反弹。形成对比情况是，全国上市公司利润下降16%，因为A股的代表性不强，缺乏像中国石油、中国移动、建设银行等代表国民经济支柱产业的支点企业，而钢铁石化占A股权重过大，两行业占全部利润达到40%左右，而钢铁行业一季度利润下降60%，由于这个原因导致市场利润下降。真实情况，今年一季度，中国经济增长情况是超出2005年的预期。

　　今年上半年，个股都在涨跌，很多投资者看不到头绪，我们华夏基金一直秉承业绩是我们行业、公司选择的标准，事实上也得到正面的肯定。从今年一季度情况看，涨幅靠前的都是利润快速增长的行业，食品、饮料增长34%，有色增长75%，机械增长24%，涨幅落后像通信行业，一季度利润下降59%，今年下半年在行业和个股策略中，我们一切还是围绕业绩。

　　对未来利润趋势的判断，我们认为消费服务业利润还在快速增长，而制造业企业由于成本上升，利润增长并不是很乐观，其中有自主创新、先进设备制造的企业，它可以提高自己的盈利能力。而资源类企业，石油、有色行业利润增速我们认为会减缓。重点关注的投资机会是利润高速增长的上游行业，我们认为石油、有色、煤炭、挖掘、设备制造企业等，是重点投资的项目。另外物流设备制造企业利润也值得期待。还有消费服务业，品牌消费品、连锁商业、银行、房地产，利润增长趋势也很看好。十一五规划的新兴产业，像电网设备、有线电视、新能源等行业，如果有清晰的商业模式，有实在的盈利基础，这些行业我们认为值得重点投资。

　　07年7月，年所得税并轨可以使企业的税后利润增加7%左右，加上增值税转型可使企业利润增加10%左右。

　　A股市场06年动态PE已达到20倍，已经超过了香港估值，与印度差不多，A股股市低估值时代已经过去了，已经到了合理低估值阶段。但A股结构性投资机会还比较突出，华夏的重点150股票池06年的动态PE是16倍，07年利润还有20%以上的增长。

　　从投资实战角度看，我们要关注市场的预期，有四大预期，第一宏观趋势的偏向，对中国经济增长周期的担心正在向长期增长周期预期转变，这可能会改变股票估值。中国以前走过两个半周期，自2003年以来，上市公司周期三到四年，原来经济学家认为2006年是下降，事实上中国政府通过宏观调控政策，有可能使经济周期拉的比较长。美国历史走过20年经济周期，平均周期8年，但最长达到20年，如果中国周期有这样预期转变，整个A股估值会得到很大提升空间。

　　第二对行业选择偏好的预期，宏观调控使投资者更偏好消费服务行业，对银行、房地产热情下降。

　　第三是产业政策的偏向，节能环保、替代能源、新能源、机械设备制造等，使得这些行业有很大的上升空间，也限制了钢铁电解铝等高耗能、高污染的产业，其估值也会在一段时间内受到压抑。还有制度预期改变，股改过程中，上市公司与投资者进行交流，投资者得到了集团公司的优质资产注入。

　　我们对下半年股票市场展望，我们相对比较乐观，其中值得一提的是，我们要正确面对负面冲击，大家对新老划断不乐观，8月份有一批“小非”流通股，理论上380亿的流通市值，中信有11.87亿股，现市价15元左右，还有东方明珠有四五亿股，这部分高压不能忽视。我们统计下来，今年下半年股改全流通卖压700亿，IPO和再融资开闸有1000亿，股票市场需求总共1700亿。从资金供给来说，保守看下半年资金供应量在3600亿，短期内8月调整要正面看待，长期看是比较乐观的趋势。

　　下半年具体行业投资策略我们横坐标是相应行业和上市公司的估值，纵坐标是行业与上市公司的成长性。总体大牛市的背景下，我们选择高成长行业，第一是低估值高成长的拐点行业，主要是资源类的行业，如有色、石油等。第二是高成长，但估值合理的行业，第三是市盈率较高但高增长的新兴行业，如新能源。

　　策略制定参考了美国主板、小板及印度，明星企业都在新兴产业，高增长的传统产业及拐点行业。美国小板块主要是IT、医药、新兴消费方式，像苹果电脑，从标普看，依然是基于互联网和计算机信息技术应用的相关企业群体。印度股市里的明星企业，基于国民经济发展的产业消费供应商，如发电设备、水泥，基础服务提供商，如金融、电信、酒店连锁，还有基于先进技术的新型企业群体，如IT外包，药品。PE由高到低的排序是新兴产业——高增长的传统产业——稀缺的资源产业。

　　下半年重点投资第一是高增长的传统产业，其中已经给投资者带来回报的有云南白药、贵州茅台等。这些企业有清晰的商业模式，增长的可持续性、且不具有可复制性，保证了他们的持续增长。是我们长期投资的目标，重点是消费服务业和先进设备制造业。

　　中国经济增长来自于三方面：出口、投资和消费。出口对外依存度已达到70%。在人民币升值，贸易摩擦加大的背景下，出口对经济的拉动作用将下降。另外中国的资本形成率已经达到了45%，投资效率不断下降。中国作为世界大国，我们认为消费是大国经济增长之路，另外是刺激中国消费增长的催化剂，首先是收入持续增长，另外是政策支持，还有人民币升值。我们也参考了日本情况，日本在71到83年期间，消费对GDP的贡献从54%提升到62%。

　　这是一个比较，中国消费服务业占GDP比重比较低，发展空间比较广阔。作为投资角度来说，好公司不一定是好股票，要看是否有恰当的估值溢价，看是否持续快速的成长已给投资者带来丰厚回报，如张裕。像石化、钢铁，资本开支不断增长，这样对比，食品、饮料、零售行业，ROE会逐步提升，开支不断下降。

　　投资目标主要看好奢侈品，快速消费品、连锁商业、休闲服务，而对低端消费品、耐用消费品等相对谨慎。

　　我们要寻找企业主要考虑三方面，第一是自主创新企业，第二是寻找快速增长行业的企业。第三，寻找中国在全世界相对具有优势的公司。我们从三个路径来看，寻找一批上市公司作为我们投资的标的。行业选择我们也列了投资清单，机械、国防、军工、电器设备、3G等。

　　第二我们看好新兴产业，把握产业规律，根据全世界焦点问题和中国焦点问题，寻找新兴产业方向。华夏基金投资的是企业已经过了概念期，有明确盈利模式的企业。在买进方法上，由于未来充满不确定性，在企业盈利模式形成时买进，在投资面临失败时坚决卖出，对未来充分预估也无法支持目前估值，则考虑分批卖出。

　　第三是拐点行业，依靠超前研究，对行业趋势追涨杀跌，买左边，卖右边，果断操作。在投资增长率开始加快，价格上涨时坚决买入，在投资增长率过快(如100%)，价格滞胀或下跌时坚决卖出。我们对下半年估计，还有两个行业会面临拐点，一是钢铁，第二是通信。

　　我们做了股权分置改革股价效应分析，我们认为在未来应该把握的投资机会有，一是集团优质资产重组，业绩改善在短期内无法满足牛市里投资者的高收益偏好，集团优质资产注入将使上市公司和投资机构一起分享资本盛宴。还有股权激励带来的一些投资机会。

　　我们下半年投资主要是这些观点，谢谢大家！

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