适度宽松的货币政策是必须的

　　这次政策的方向是适度宽松的货币政策加上积极的财政政策。刚才谈了财政政策，货币政策会有多大的影响呢？货币政策当然是有作用的，无论是减息还是改变法定准备金率，或者是改变央票的发行节奏，都是有影响的。适度宽松的货币政策是需要的。但是我们看到，许多国家尤其是西方的一些国家现在金融出现问题，他们的货币政策足够宽松了，比我们还宽松，美国的基础货币在最近几个月大幅度上扬，为什么经济还是起不来呢？因为这个时候货币流通速度下降。我常把货币的存量比为车轮，货币流通速度比为轮子的转速。在经济好的时候，各国的央行都希望把这个轮子做小一点，但是轮子转速很快，最后经济还是跑得很快，导致通胀，导致经济过热。但在经济不好的时候，各国央行通常是希望把这个轮子做大，越大越好，但只可惜轮子不转了，经济还是走不快，还是会萧条，甚至会通缩。

　　中国的情况我们在图中可以看到，在97、98年的时候，经济出现困难，流通速度是明显负增长的。而在1992、1993年的时候，经济过热的时候，我们的流通速度是快速增长的。所以，尽管我们货币政策可以影响到轮子的大小，但它不能影响轮子的转速，轮子的转速还是要由市场、企业、公众对未来经济的走势判断来决定。如果他们对未来前景不看好，现在经济活动必定是萎缩的，流通速度一定是要放缓的。

　　所以，我说这些话也就是说，货币政策适度的宽松是必要的，但是作用可能也是比较有限的。

　　看到明年的通货膨胀情况，如果说今年是通胀年，明年有可能出现通缩年，今年涨，明年缩。我们对未来大宗商品价格的走势做了三种前景分析：第一种就是按照目前的期货价格走势来判断，比如说油价，目前在50多块钱，但期货价格显示明年是60多，2010年是70多。假如油价是这种走势，其它大宗商品价格也是类似的变化情况的话，明年的PPI有可能是出现负增长，而会影响到后年的CPI，尤其是非食品CPI，也可能出现负增长。另外两种情形就是油价不变或者是进一步下跌，那样的话明年出现通缩的可能性就会更大。因此，考虑到这些因素，中国现在实行适度宽松的货币政策是极其有必要的，减息也是极其有必要的，而且减息的幅度可以超常规的大一些，不一定27个点，这是我们在几个星期前一直倡导的政策。

　　PPI出现通缩的话，对企业的利润有什么影响呢？我们在这儿做一个分析。 企业利润尤其是上游企业的利润密切相关。原材料的价格下降，生产原材料的企业利润一定是增速下降，甚至亏损。而重化工业在我国整个工业企业利润当中占比相当之高。所以，PPI的下降可能会比较明显打击整个中国企业利润增长。而企业利润的变化和银行贷款质量的变化也是密切相关的。企业利润增长快的时候，银行贷款质量出坏账的可能性比较小，但是反之不然，企业亏损或者是利润下滑自然对银行贷款的质量提出了挑战。这两张图上分别显示了历史上这些变量之间的关系。

　　另外，经济现在下降，进入一个下降周期，而且是与全球共同进入下降周期，这是一个很正常的现象。但是我们想知道这个下降要经历多少年，什么时候才有可能见底回升。目前要做出见底回升的判断似乎是很难的。但是我们可以从历史上中国出现过的下降周期以及目前中国面临的经济挑战与当时做一个对比，得出一个比较粗略的判断，这个粗略判断结论是，我认为中国经济09年可能还不是底部，或者2009不是底。为什么这么说呢？我们看一下中国过去30年曾经经历过三次经济下滑，第一次是从78年降到81年，第二次从84年降到89年，第三次从94年降到99年，没有一次是短于三年的。这次会不会例外呢？拿目前中国经济面临的内外部挑战和困难，与当时相比可能更为严峻。第一，我们刚才都已经说过了，我们现在出口依存度比那个时候高。第二，我们出口产品的最大买家出问题了。欧洲和美国，而且是受三座大山的压迫，过去还未必受三座大山的压迫。所以，我们出口调整期可能比那三次周期要更长。另外，1998年的时候中国遭遇亚洲金融危机的影响，但我们用积极的财政政策，用房改拉动了内需，有了房地产方面新的增长亮点。这次比较难，很难找到那么大的一个新亮点，而且刚才我们讨论的时候也隐约提到，积极财政政策也难以撬动大量私人资金的介入，不仅因为房地产行业已经发展得相当饱和了，而且也因为现在的基础设施领域投资回报率不如当初那么高。第三，政府或者是国企在整个经济活动当中占比远远小于过去。从这三个因素上来看，我们这次遇到的挑战可能是比过去都要大的，调整可能不止两年，至少是三年，07年是经济的顶部，有可能2010年才是底部。