内需回落，外需仍强，基本面拐点需要更多数据验证
来源：海清FICC频道 邓海清 陈曦
中国2月进口同比（按人民币计） -0.2%，预期1.2%，前值 30.2%。中国2月出口同比（按人民币计） 36.2%，预期7.4%，前值 6%。中国2月贸易帐（按人民币计） 2248.8亿，预期-689亿，前值 1358亿。
1、2月出口同比数据大幅上涨36.2%，进口数据同比-0.2%，与1月出口同比6%、1月进口同比30.2%对比，我们发现，出口、进口数据恰好出现了明显的反差，反映出2月进出口依然存在春节因素。因此，在分析2018年2月进出口数据时，需要与2017年12月、2018年1月取均值来进行分析。
我们认为，2017年12月至2018年2月的进口同比均值为10.3%，较2017年全年进口同比均值20%明显下行，反映出经济内需拐点可能已经出现，且1月超高的进口是异常点并非趋势；另一方面，2017年12月至2018年2月的出口同比均值为16.5%，出口水平相对较高，反映出近期海外经济仍然处于高位水平，但是随着年初全球股市暴跌，2018年全球经济存在较大不确定性，出口存在向下的可能性。
2、2月进口同比-0.2%，较前值出现大幅下滑，主要在于三方面因素利空：经济下行、春节因素、基数效应。具体而言，其一，2018年随着经济下行逐渐显现，导致经济内需下降，从而拖累了2月出口数据；其二，春节因素扰动，2018年1月进口同比30.2%，明显高位水平，反映出企业错位生产，进而带动2月进口走弱；三是基数效应，2017年2月进口同比44.7%，2017年进口的超季节性走高，也是拖累2018年2月同比的重要因素。
总体上，尽管2月进口数据的扰动因素较多，但我们通过取均值之后发现，较之前依然下行明显，反映出2017年以来经济内需高增长拐点已经逐渐出现，2018年经济下行压力较大。
3、2月出口同比36.2%，较前值出现大幅上行，主要在于春节因素和基数效应，在取均值之后发现，2月出口数据相对较好，反映出近期海外经济的高位水平对经济的支撑作用。
一方面，企业错位生产的春节因素，推高了2月出口数据；另一方面，2017年2月出口的明显低位，同样是出口走高的因素。在春节因素和基数效应的扰动之外，2018年2月与2017年12月、2018年1月的出口同比均值为16.5%，处于较高水平，反映出近期海外经济高位对经济支撑作用明显。
但是，需要注意到，2018年初全球股市暴跌，尤其是美股可能已经进入下行通道，全球经济存在较大的不确定性，此外全球范围的贸易战阴云不散， 2018年出口存在向下的可能性。
4、关于货币政策，央行货币政策“不松不紧”仍是主基调，但央行的货币政策已经出现了边际好转，由“收紧周期”转向“高质量”调控阶段、松紧适度，货币市场“流动性拐点”已经到来！
其一，政府工作报告将“管住货币供给总闸门”改为“管好货币供给总闸门”，2018年货币政策不再是强调“收紧周期”，而是转向“高质量”调控阶段、松紧适度；其二，政府工作报告、央行对于流动性表述从“基本稳定”到“合理稳定”，是在“基本稳定”基础上更加注重流动性结构的改善；其三，央行货币政策报告强调流动性的稳定性与协调性。
5、作为“中国债市第一多头”，2017年底以来，海清FICC频道作出重要研判：“2018年最好、最确定的机会是利率债”、“10年国债3.8%以上闭着眼睛买”，目前已经得到充分验证。我们认为，“10年国债3.8%以上闭着眼睛买”的核心逻辑在于两个阶段：
第一阶段：十年国债收益率4%→3.7%，这一阶段的核心驱动逻辑是：货币政策边际变化，流动性拐点出现，监管对债市冲击高峰已过，银行“资产负债表再平衡”初见成效，债市从超调向均衡价值区间回归；
第二阶段：十年国债收益率3.7%→3.4%，这一阶段的核心驱动逻辑是：基本面拐点充分验证，通胀担忧完全消退，大资管新规落地，存款加息冲击结束，债市风险点彻底消除，债券市场在价值区间内进一步走牛。
但是，对于3月债券市场，不确定性因素较多，市场情绪难以预料。我们在上周五3月2日提出，对于近期资本市场，不确定性增加，股市、债市均存在短期冲击可能。对于3月债券市场，主要不确定性包括：（1）机构改革方案落地，（2）财经领导换届，（3）大资管新规落地，（4）美联储加息、中国是否存款加息，（5）经济数据能否确认基本面拐点；在这些不确定性面前，债券投资者情绪重回低迷、债市短期冲击也无可厚非。
站在更长期的角度，我们认为前述3月不确定性因素并不决定债券市场价值中枢，只会导致债券的短期价格波动。我们认为债券的价值取决于基本面和央行货币政策，因此维持3.8%以上的10年国债具有绝对的配置价值，“2018年最好、最确定性机会是利率债”。
责任编辑：孙剑嵩
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