有人测算，现在的郑百文每存在一天，就要亏掉274万元人民币，这些化为乌有的巨额钱财，当然不是郑百文自己的，郑百文的生与死已经是一个具有象征意义的话题。它的意义已经超越了任何一方利益的得与失。

　　12月1日鲁三联提出重组预案，次日下午中国信达资产管理公司等四家单位在北京联合宣布，濒临破产的郑州百文股份有限公司重组方案已经确定，与此同时，山东三联集团将作为战略投资人进入郑百文。郑百文终于被救起来了，这是中国股市没有破产企业的又一佐证，专家们纷纷认为这一重组方案创出中国股市先河，可是中小投资者们也发出自己的声音：我们还有其他选择吗？

　　目击现场

　　“郑百文重组”记者招待会选择了一个普通的星期六下午，选择了信达资产管理公司的一间普通会议室，带着重重疑问拿着各式说法的记者们早早赶来希望探个虚实。

　　嘉宾一亮相，敏锐的记者们便蜂拥而上，紧紧包围住每个人，涉及重组的神秘人物均从幕后走出来———“大债主”信达来了股权管理部主任高冠江博士，“大股东”郑州市政府来了副秘书长周斌，“重组操作人”中和应泰来了董事长金立佐博士，“新掌门人”山东三联集团来了董事长张继升。

　　招待会开场白言简意赅，紧接着便是众家媒体的狂轰滥炸，主持人更是屡次客气地要求记者回到座位上，还提出每位记者只许提一个问题。但现场局面似乎很难控制，因为郑百文的生与死已经不是一家企业的事情，它的意义已经超越了任何一方利益的得与失。一位资深记者感慨，“好久没见到证券记者的这份激情了。”

　　新股东永远都是主角，山东师范大学教授、中国企业文化学惟一的硕士生导师的张继升是位纯粹儒商。张总对三联的问题有问必答，但到招待会最后一个问题时，张总突然语出惊人：“在这里我想冒昧地谈一下自己看法，我认为郑百文现象不是郑百文的错，为什么ST、PT得以恶炒，就是壳资源在作梗，如果好企业可以顺利地拿到市场通行证，谁还去青睐ST、PT呢？”

　　而真正神秘嘉宾算是“官员”周斌，大家心里都明白，重组主创班底中，政府作用举足轻重，当记者问到“政府作用为何？重组是否有政府色彩”等问题时，周斌显然有备而来，“不是政府行为，政府只为企业服务”。整个采访中他的话最少，问题也最少，有些遭遇冷落之感。的确，作为昔日大股东不便多言，但为颜面为责任也为稳定，在重组中决不会袖手旁观，出席招待会本身就意味了某种东西。曾有传言，在郑百文偿还巨额债务时，地方政府出资出力最终达成多方和解。

　　从几位嘉宾表情可以看出，郑百文重组是成功的。但喜欢挑毛病的记者们很快找到了重组软肋———小股东流通股的回购价格怎么定？这的确是最棘手的问题。太高太低似乎都没法交待。中小股东的利益是否得到充分保护，从方案中很难找到答案，主要意思无非是“重组乃多赢之举”。

　　聚焦四方

　　-三联乐了

　　张继升之所以买“壳”上市而不是直接上市，自然有其深思熟虑。张总曾算过一笔账，3亿元买一个“净壳”，注入4亿资产填补空壳，平均下来相当于以13元／股收购了流通股，看未来三联发展，股价超13元并非难事。另一方面，借壳可以缩短上市周期，借“郑百文”壳还可利用业务相似之处来减少退出成本。加之买郑百文的壳，三联的知名度一下子走出山东名威全国，这种效应简直是无价的。

　　-信达笑了

　　截至2000年6月30日，郑百文累计亏损18.21亿元，股东权益为-13.46亿元，每股净资产-6.88元。其中，中国信达资产管理公司拥有郑百文债权20.76亿元。如果郑百文成功实现资产重组，信达将有望收回6亿债权，资产回收率约为28.9%。

　　信达股权管理部主任高冠江博士介绍说，郑百文重组方案意味着，信达将分期收回3亿债权。同时，信达出售给三联集团后的余下5.76亿债务，将由郑百文母公司承担，并由郑州市政府提供债权人认可的有效担保。

　　据知情者介绍，由于郑百文已严重资不抵债，如果破产，信达可收回的债权将远远少于6亿，据说只有几千万。

　　-股民赔了

　　重组成功了，忍受数月煎熬的股民们总算死里逃生，这几天，郑百文小股东见面经常冒出两个词，是“缩股”还是“回购”？这两个有点眼生的名词源于重组方案，这是为体现风险共担而设计的两条出路：一是缩股50%，即腰斩一半白送新股东三联；二是不愿缩股者按“公正价格”由三联回购。虽然乍一看不太懂，但谁心里都明白，像琼民源一夜暴富的奢望是没可能了，每个股东心里都在算这两笔账，以保少赔多赚。

　　先算算缩股方案。以郑百文停牌前价位每股6.73元算，白送50%后成本价就变成13.46元。若全部回购变现，股民则要明白“公平价格”到底多少钱。乐观估计为2至3元，悲观点不足1元。

　　在记者招待会上金立佐说，近日网上有观点认为，郑百文重组方案中流通股“两股并一股的缩股预案，对于中小股东，特别是对今年郑百文连拉涨停时入市的投资者，不太公平。实际上，对于郑百文这个严重资不抵债的上市公司，如果真正进入破产程序，股东将颗粒无收。鉴于我国公司治理结构尚不完善，中小股东难以真正行使自己的发言权，当事各方才达成这个重组方案。而其中的缩股预案，也是根据当前的实际情况做出的方方面面都可以接受的选择。

　　-百文悬了

　　在将要召开的郑百文股东大会上，如果2／3的股东认为重组方案不可行，信达只能再次向法院提出破产申请。也就是说，郑百文仍然没有排除破产的可能性。信达高冠江博士说，为保证大多数股东能正常行使自己的权利，讨论郑百文资产重组方案的股东大会将召开两次，股东还可以通过委托方式参加。如果大多数股东认为，重组方案不可行，信达只好再次向法院提出郑百文的破产申请。对于少数股东不愿意过户的股份，将由公司按照股东大会确定的公平价格收回。-文／本报记者王芳

　　重组方案 前所未有

　　从郑百文公告的重组方案看，其核心内容是郑百文的全体股东自愿地向三联集团出让手中一半的股票以换取郑百文获得相应的债务豁免。这是国际上普遍采用的一种债权人与债务人的和解方案。在上市公司中，PT渝太白的重组即是通过债转股的方式进行的，但是与其他债转股方案不同的是郑百文的重组第一次涉及了流通股。如果这一方案最终得以实现，将意味着我国证券市场的市场化改革进入了一个新的阶段，债转股也从一种行政行为转变成市场化的行为。这是郑百文和解方案的最大意义之所在。

　　在重组过程中大都涉及到国有股股东、法人股股东，为了获得重组而进行让步和承担损失，而流通股股东则不承担任何损失。但是一旦重组成功，流通股股东却可以搭上便车，享受重组所带来的高额回报。这种结果客观上助长了投资者的投机行为，因为只要上市公司不破产、摘牌，重组对他们而言便只是获利的机会，而没有任何风险。郑百文的重组方案把流通股股东纳入重组方案之中，使他们与国有股、法人股的股东共同承担损失，这有助于使所有股东都处于平等的地位，也有助于增强投资者的风险意识。

　　当公司面临破产的处境时，股东的利益与上市公司的利益实际上是捆在一起的。打一个比方说，上市公司就像在资本市场的海洋上航行的一条巨轮，而股东就像船上运载的货物的主人，当巨轮遇到危险面临沉没时，船东的利益与货主的利益是无法分开的，抛掉一些货物以使整个巨轮不至于沉没可能是货主的最佳选择。那么，在郑百文重组方案中，股东放弃一部分财产利益以使郑百文不至于破产、摘牌才是股东的最佳选择。

　　郑百文重组方案的另一个创新之处是为那些反对重组方案的股东提供了一个退出的机制，即由公司以公平价格从其手中回购股票。这种做法在《公司法》中称为股份评估及买回权制度，是保护中小股东的一种机制。美国、日本、德国均有这种制度，而我国《公司法》、《证券法》中对此尚无明文规定。按照国外成熟市场经济国家的做法，既然持异议的股东选择退出公司而不愿意参与公司重组等重大行为，那么他们也不应事后分享公司重组等行为所带来的利益。因为只有承担了风险、付出了代价的投资者才应当获得回报。-文／对外经贸大学法学院焦津洪教授

　　股民们有选择吗

　　ST郑百文的重组方案出来了，这真是石破天惊的一个“创新。面对郑百文、面对三联集团、面对这历史上从未出现过的资产重组，证券界人士不禁感慨万分。

　　-流通的筹码最值钱

　　三联集团真敢创新，的确敢于打破任何界限，他的要价也很特殊：除了非流通股外，他还要流通股的50%，在重组结束后的6至36个月间全部上市流通，且很坦诚地说出了自己的看法：二级市场上可流通的筹码才是最值钱的。

　　将手中流通股的50%白白过户给别人，换任何一家公司，相信都没人肯答应。但ST郑百文却不一样，原有股东已经没有别的选择了：流通股早在8月21日便已经停牌了，净资产值为-6.89元／股，已具备申请破产的条件，要么血本无归，要么“过户出50%。

　　-公平价回购何为公平价

　　不过户也行，还有一个选择：那就是上市公司按“公平价回购，“公平价的意思可能就是———同时考虑市价(8月21日收盘价为6.73元)、净资产值(-6.89元／股)、收益价值(小于0)，这样算来，莫非原股东得倒贴才行？当然，上市公司或许会以一个象征性的价格回购。

　　若通过这个“过户50%方案的话，那就是“吃亏是福：二级市场上实力机构持筹比例50%，如此集中，何愁股价涨不动？难道大股东会不关心手中这笔5355万股(10710流通股本的50%)流通股的价格？原有股东只要对这点有信心，就算股票“缩水50%，相信很快就可以从二级市场上“弥补回来；

　　-供不应求复牌后不涨不行

　　郑百文现在是“T族的旗帜，几乎可以说，复牌后上涨是毫无疑问的，因为“供不应求：若原有股东选择过户50%，则成本抬高一倍，若卖出就意味着割肉，杀跌动力不强；若过户给三联后将冻结“6至36个月，在这期间流通股本从1亿股缩减成5000万股，该涨；若原有股东选择被回购，则很可能“回购后便“注销，那流通股本缩减，也该涨。

　　虽是PT之身，但振新当年却一点也不自卑，2月18日6.1元，4月21日12.69元，16个涨停，谁不羡慕？所以现在没持有郑百文的投资者，也不用指望2001年复牌后再来抢购，很可能它会像PT振新当年，抢都抢不到。文／青海证券黄硕

　　各方声音

　　-来自股民的声音

　　我认为郑百文重组方案是一个多赢方案。

　　一是对国家有利。二是对郑州市政府有利。三是对投资者有利。四是对重组方有利。五是对中国证券市场的稳定有利。像郑百文那样的上市公司都能重组，还会有哪家公司不能重组？！希望这样的重组越来越多。

　　———青海证券热点论坛n263388网友

　　郑州百文的小股东面对的是一个屈辱的选择。小股东是沉默的一群，将一半资产拿出来给大股东，这算不算抢劫？所谓合理收购价格如果由大股东制定，这算不算强买强卖？同意这个方案，就要将一半的股票拿出来给大股东。如果有一部分小股东不同意过户，三联将收购不同意过户的股份。过户是无偿的，收购是有偿的，同意过户的股东总不会是傻瓜吧？

　　据说目前郑百文的个人股东有近五万人。五万人中最傻的一部分首先将卖出一半郑州百文股票。五万人中没有将股票扔掉的一部分人将按照只有天知道的价格卖出一半郑州百文。如果不是强制出手，前面做出决定的人将在屈辱中默默等待，而没有扔掉股票也没有卖掉股票的人将在忐忑不安中默默等待。

　　———青海证券热点论坛“新华社”网友

　　郑百文死不了，以后叫三联商社了，中国证券市场总不见破产的企业也太不正常了，资产负债率过高的冰山将要阻击在股海中行走的小船。想想也怪可笑的，就如一个大的家族，子孙一大堆，其中有俊的、丑的，现在又生了个没心肝的，只要活着我们就不能抛弃他，似乎这样我们就人道了，可谁知道这个家什么时候被这小子的医药费拖垮呢？！

　　———青海证券热点论坛“中华不败”网友

　　-来自专家的声音

　　中国社科院财经研究所副主任王国刚：企业有生无死，在任何市场经济国家都是不可想象的。要使上市公司真正实现机制转换，切实从股东的利益出发考虑企业的发展，就必须尽快改变这种只进不出的状况，必须有上市企业破产。

　　北京大学、中央财经大学金融与证券研究中心特约研究员许美征：遵循市场原则处置好郑百文的巨额亏空，不仅关系到郑百文这个企业自身的命运，还可以为今后处置不良资产提供借鉴。

　　世界银行[微博]驻中国代表处张春霖博士：对造成郑百文后果责任的追究要和解决郑百文出路的工作区分开来。处置郑百文既要体现出风险原则，又要最大限度地照顾到债权人、投资者等各方利益，这是与国际惯例接轨的探索。

　　三联的背后

　　三联在1993年就成为山东省50家第一批股份制试点企业，但到目前还没有上市，其理由是不愿去“跑”上市。随着实力的壮大，也想让三联在资本市场一展风采了。

　　公司目前已有员工3万人，其中各类专业人员9000余人；注册资本7亿元，净资产近30亿元；拥有紧密层以上企业160余家，分布在山东省内11个市地和美国的旧金山，从事涉及一、二、三产业的若干个行业的生产经营活动，分别归由9家高度专业化的子公司管理。

　　三联集团已涉足信息产业、商业、房地产、加工业、旅游等行业。其中，即将入主郑百文的三联商社作为三联集团的全资企业，1998年销售额31亿元，位居全国商业百强第3位，是山东惟一进入全国商业百强前10位的企业。三联商社是经营家电、办公设备、日用百货以及广告印刷、装饰装修等行业的实体，主要致力于家电专营连锁网络、维修网络、信息网络的建设，进而形成了现代化的家电专营连锁网络体系，是目前我国少见的规范专业连锁店的模式，号称“中国家电第一店”。

　　除了家电商业本行，早在1995年，三联就涉足网络业。其1996年铺设的“百灵网”于1998年正式开通，是中国内地建设最早、迄今为止规模最大的商用多媒体宽带光纤信息网络。今年9月，三联集团和香港泛华集团签订合同，组建“百灵信息科技有限公司”。据介绍，泛华集团将首先向三联集团支付2.5亿元，此后合作方再按股权比例投资。

　　三联集团创立15年来，获得了年均60%以上的高速增长。

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