易会满说“非常正常”的个股看空报告 能否常态化？

　　就如何看待个股看空报告一事，证监会主席易会满3月15日在人民大会堂接受记者采访时表示，这是非常正常的事情。此前，两大内资券商极为罕见地发布了两份“卖出”报告。

　　那么，易会满觉得“非常正常”的个股看空报告在A股为何极其罕见？又能否常态化？中国证券报（ID：xhszzb）记者采访多位买卖双方人士，他们认为：

　　A股市场做空机制并不完善，卖方研究机构盈利模式与上市公司及买方机构息息相关，研报独立性不够，因此看空报告极其罕见；

　　做空机制可实现价格发现、管理风险、改善资源配置等功能，但A股距离完善的做空机制任重道远；

　　受限于做空机制及卖方机构盈利模式，看空报告距离常态化还需一定时间。

　　为什么A股看空报告极其罕见？

　　3月7日，中信证券发布研报，对9日7涨停中国人保给予“卖出”评级。3月8日，华泰证券发布研报，对10日8涨停的中信建投给予“卖出”评级。

　　受到两份券商研报影响，8日中国人保、中信建投开盘双双大单封死跌停，上证综指收盘大跌4.4%，失守3000点，创下2018年10月12日以来的最大单日跌幅。

　　在A股的历史上，内资券商发布看空的研究报告十分罕见。那么，造成这一情况的主要原因在哪里？

　　卖方观点

　　新时代证券首席经济学家潘向东表示，第一个原因是当前卖方研究模式的限制。如果分析师撰写了看空报告，企业可能会限制该分析师去调研，受损的买方客户也可能不再给该分析师打分。分析师为了和企业以及买方维持良好关系，对撰写看空报告的积极性不高。第二，虽然A股目前存在一些做空机制，比如融券、股指期货等，但整体上做空手段还不多，这限制了看空报告的应用价值。第三，中国股市散户投资者较多，“羊群效应”明显，看空报告对标的股价的影响很大，这会增加看空报告分析师的压力。

　　卖方分析师小刘（化名）也认为，A股市场上看空报告之所以罕见，就是因为A股市场做空机制并不完善。即便目前有股指期货、融券等做空渠道，但无论对上市公司、卖方还是买方，“做多”仍是获利的主要方式。

　　从国内券商目前的生态来看，其盈利与上市公司的利益紧密相关。一旦出具看空报告，可能会导致卖方研究机构与上市公司的关系生变，进而导致券商的一些其他业务无法开展。

　　买方观点

　　某大型公募基金分析师李明（化名）表示，虽然A股的两融标的有融券做空机制，但范围不够广，量也不是很大，目前A股总体而言还是一个做多市场。上市公司的主要诉求是做大市值，公募基金的诉求也是通过做多获利，通过做空获利的机构不多，因此买方机构对券商卖空报告的需求也不大。

　　从深层次讲，券商研究所的收入主要来自买方机构的佣金，因此很多报告的需求自然围绕买方展开，做多报告会多一些。对于不看好的个股，有时候就干脆不写研报了。

　　某私募人士认为，一般买方机构都有自己的估值体系，因此对券商研报的买入、卖出评级和盈利预测并不是特别看重，更看重的是券商研究员对企业一线情况的了解。对于重点标的，买方机构自己也会到企业进行实地调研。对于小机构而言，海量的券商研报有时起到的是一个初步筛选作用。

　　结论：

　　A股市场做空机制并不完善，卖方研究机构盈利模式与上市公司及买方机构息息相关，研报独立性不够，因此看空报告极其罕见。

　　我国做空机制还不完善

　　既然买卖双方都认为A股市场看空研报极其罕见的主要原因是因为做空机制不完善，那么从海外经验看，引入足够多的做空手段是否必要？

　　卖方观点

　　潘向东表示，从海外机构尤其是美国研究机构来看，看空报告属于常态，这与海外完善的卖空机制有关。国外资本市场通过引入“裸卖空”机制，可以更好地防止股价过高、被恶意操纵且可以有效化解新股发行价过高等问题，海外券商或者第三方机构可以通过挖掘基本面信息减少市场信息非对称性，以“研究创造价值”引导资本市场理性投资。

　　中国目前也有一些做空机制，比如融券、股指期货等，但整体上做空手段还不多。做空机制可以实现价格发现、管理风险、改善资源配置等功能，未来股指期货交易可能会逐渐常态化，做空机制相关的金融衍生品也会越来越丰富。当然考虑到防范金融风险的问题，这个过程可能是漫长的。券商卖方研究竞争激烈，服务趋同化明显，需要积极探索新的盈利模式，未来券商盈利模式以及基金分仓费都可能会有所改变。

　　某卖方券商人士称，股市中价格机制的正常运转是各方力量的互相博弈的结果，不仅是增持与减持、增发与回购，还包括做多与做空。只有这几种市场上重要的镜像关系中的对立双方力量平衡形成的最终价格，才能避免市场偏离正轨太远，从而降低市场失控的风险。

　　买方观点

　　李明（化名）表示，国际上做空研报较多，除了做空渠道相对丰富，另一方面一些机构追求股价的低波动性。在个股股价短期涨幅过大时，一些看空报告的出现有可能抑制过热的投资情绪，降低股价的波动性。可以预见，未来A股做空机制有望继续发展完善，事实上，股指期货的多次松绑就已证明了这一点。

　　某公募基金经理张成（化名）表示，海外市场工具和理念成熟完善，出清迅速，做空机制有实际意义。但以A股目前情况来看，距离实现真正完善的做空机制，任重道远。

　　结论：

　　做空机制可以实现价格发现、管理风险、改善资源配置等功能，但A股距离完善的做空机制任重道远。

　　A股市场看空报告是否会成为常态？

　　卖方观点

　　潘向东表示，如果报告质量没问题，看空报告是正常的市场行为，未来会越来越多，但成为常态还需要一定时间。

　　对于国内券商而言，

　　一是要逐步改变券商卖方机构的盈利模式，通过建立合理的证券研究盈利模式，提高券商分析师的独立性，提高证券分析师的声誉风险，避免道德风险和逆向选择；

　　二是完善做空机制。完善的做空机制将会对整个市场的波动起到“缓冲”作用，在一定程度上会对市场上的暴涨暴跌现象起到平抑作用；

　　三是建立科学、有效的分析师考核评价体系，合理引导证券分析师行为，推动分析师主动承担起增加有效信息供给、引导理性投资行为、提升证券市场效率的使命。

　　卖方分析师小张（化名）认为，看空报告的缺失会让市场失去重要的平衡力量，增加了市场风险的积聚。作为中介机构，卖方研究机构秉持客观独立对投资者乃至资本市场而言至关重要。而作为完善价格机制的重要抓手，看空研报的常态化有助于资本市场的健康运行。

　　买方观点

　　某公募基金人士表示，很多券商研报常常用大篇幅阐述看多逻辑，但对可能的风险点却一笔带过，没有详细展开。从这个角度看，看空研报对于普通投资者而言也能在一定程度上起到提示风险的作用。

　　虽然，买方机构对看空研报需求并不大，但对看空研报的态度是鼓励和认可的。

　　“实现常态化还很难，因为卖方盈利模式尚未实质性改变。”该人士称。

　　结论：

　　受限于卖方机构的盈利模式和做空机制的不完善，A股的看空报告距离常态化还需一定时间。

责任编辑：陈悠然 SF104